מזרח אירופה - הזדמנויות עם סיכונים

אי הסדרים בשווקים הגלובליים נותנים את אותותיהם על מדינות מזרח אירופה באופן מוגבל בלבד. על אף המשבר העולמי ובהיותן כלכלות מתעוררות, מוסיפות מרבית מדינות אירופה החדשה להציג ביקושים גבוהים ורמת צריכה משופרת, הנשענת על רמות השתכרות בעלייה ואבטלה בירידה. רוסיה, פולין וסלובקיה מצליחות להציג רמת פעילות בריאה, בעוד שבפני צ'כיה והונגריה עומדים אתגרים לא פשוטים בכלל.

רוסיה: צרות טובות ומכאובי אינפלציה

רוסיה משקיעה את מרבית הכנסותיה העצומות מייצוא של נפט וגז בחשבונות מערביים, בצורה של רזרבות מטבע או בנכסים ממשלתיים. משמעות העובדה כי ההון מושקע בחו"ל היא כי הון זה אינו מייצר עושר בבית פנימה- ויש הרבה יעדים הצמאים להשקעה במדינה; המצב הכלכלי הדחוק של מגזרים שונים באוכלוסיה המקומית והתשתיות המיושנות באימפריה הרוסית הן רק שתי דוגמאות לכך.

לא מפתיע לכן, כי הממשלה מעוניינת להשתמש בהון המושקע מעבר לים במטרה לשפר את התסבוכות הכלכליות המקומיות. עם זאת, שער החליפין ניצב כמשוכה בין רוסיה לבין יעדי ההשקעה שלה בחו"ל. ההון מושקע בדולרים אמריקאיים וביורו, בעוד שהוצאות הממשל נקובות ברובלים. אם תמיר הממשלה את ההשקעות למטבע הרוסי, ייוסף ערך הרובל, והרמה התחרותית של התעשייה הרוסית תפחת בעולם ובשוק המקומי. על מנת להימנע מהתממשות מצב זה, מתערב הבנק של רוסיה בשוק המט"ח, וכך יוצר נזילות של הרובל. תופעת לוואי של מהלך זה היא עלייה ברמת האינפלציה.

הלחצים האינפלציוניים נותרו גבוהים ולבנק המרכזי ישנו רק מספר מוגבל של מהלכים אפשריים לאור נחישותו להגביל את עליית ערך המטבע המקומי. מסיבה זו, צפוי הבנק של רוסיה להיכשל במשימתו לכנס את רמת האינפלציה אל מתחת לתקרת 10% השנה, כאשר הצמיחה הכלכלית הסוחפת וההרחבה המוניטארית גורמים לעליות מחירים.

פולין: בזכות הזלוטי החזק

בשנה שעברה, חוותה הכלכלה הפולנית את הגידול המשמעותי ביותר ברמת הצמיחה מזה עשור. בחצי השני של 2008 ימשיכו השיפור ברמת השכר והירידה באבטלה להאיץ את הצריכה הפרטית. המכירות הקמעונאיות רשמו שיאים חדשים בחודשיים הראשונים של השנה והייצור התעשייתי מוסיף לשגשג. שותפוֹת המסחר המרכזיות של פולין אינן נמצאות בעין הסערה של המשבר וההאטה הגלובלית, וכך ממשיך סחר החוץ לספק תמיכה לכלכלה הפולנית גם בתקופה הנוכחית. מנגד, עליית שערי הריבית ורמת האינפלציה הגבוהה צפויות להכביד על המשק בחציון השני של 2008. כתוצאה מכך, נצפה להאטה מסוימת בצמיחה הפולנית במהלך השנה כולה.

בשנה שעברה הבנק המרכזי של פולין לא הצליח לעמוד ביעד האינפלציה של 2.5%, ולכן הועלתה השנה הריבית במשק ל-5.75%. אף על פי כן, מהלכים נוספים יידרשו ברבעון הנוכחי על מנת לכנס את האינפלציה אל מתחת לתקרת 4% עד תום השנה.

בשנת 2007, ביקוש מקומי מוגבר וייסוף בשער הזלוטי הניעו מהלך של עלייה במחירי מוצרי היבוא והגדלת הגירעון בחשבונות השוטפים. אף שטרם נראו סימני היחלשות ברמת היצוא הפולני השנה, שער החליפין הגבוה והעלייה ברמות השכר צפויים בטווח הארוך להכביד על היתרון התחרותי הפולני בזירה הבינלאומית. נכון להיום, המדינה אינה מתקשה לממן את מירב גירעונותיה באמצעות השקעה ישירה זרה.

מאז תחילת כהונת הממשל הנוכחי בפולין בסוף שנת 2007, התחזק משמעותית הזלוטי המקומי מול היורו. הקמפיין העיקש שניהל הבנק המרכזי של פולין כנגד האינפלציה, פוטנציאל הצמיחה המבטיח, נתוני היסוד היציבים וכמובן – עליית שערי הריבית, כל אלה הופכים את המטבע הפולני להשקעה אטרקטיבית יותר ויותר עבור משקיעים זרים.

סלובקיה: כניסת היורו לשימוש כבר נראית באופק

הכלכלה הסלובקית נהנית בתקופה האחרונה מתנופת פעילות גבוהה. ברבעון הרביעי של שנת 2007 למשל, צמח היקף הפעילות הכלכלית במונחים ריאליים ב-14.1% בהשוואה לתקופה המקבילה שנה קודם לכן, בהובלת מגזר היצוא. הצריכה הפרטית סיפקה גם היא דחיפה למגמה, והונעה מהכנסות גבוהות יותר של משקי הבית ועלייה ברמת התעסוקה.

באוגוסט 2007 ירדה רמת האינפלציה לשפל של 2.3%, והביאה את כלכלת סלובקיה לעמידה בדרישות אמנת מאסטריכט לכניסה לאיחוד המוניטארי האירופי. אמנם בפברואר כבר ניצבה רמת המחירים לצרכן על 4% שנתי והנתון אינו צפוי להיחלש בקרוב בהינתן הסביבה העולמית, אך היות וזהו המצב גם בשאר חלקי גוש היורו, אין זה צפוי להוות מכשול בפני הצטרפות סלובקיה ל-EMU בשנה הבאה.

הודות ליצוא המשגשג, הצטמצם הגירעון בחשבונות השוטפים ל-5.1% מהתמ"ג בלבד בשנת 2007. המגזר התעשייתי נהנה מהקמתם של מפעלי רכב מכווני-יצוא רבים במדינה, דבר המגדיל את רמת התפוקה ואת זרימת הכספים לתוך סלובקיה. הגירעון בחשבונות השוטפים צפוי להוסיף ולהצטמצם השנה הודות למאזן סחר החוץ החיובי.

צ'כיה: שקיעה כלכלית

צ'כיה השיגה בשנת 2007 שיא צמיחה זו השנה השלישית ברציפות, עם 6.5% גידול בתמ"ג. הגידול הריאלי בהכנסה ועליית רמת התעסוקה גם תרמו בשנה זו לשיפור עצום ברמת הצריכה הפרטית. מאז, מצד שני, הצמיחה התלולה ברמת האינפלציה גבתה מחיר יקר, בעיקר לגבי הוצאת משקי הבית.

עליית מחירי המוצרים שבפיקוח והעלאת רמת המע"מ, יחד עם קיצוצים בהטבות הביטוח הלאומי, יוצרים לחץ נוסף על רמת הצריכה השנה. החברות מצידן נהנות משיעורי מיסוי ישירים נמוכים ומימון מכיוון האיחוד האירופי, וכתוצאה מכך, הביקוש ליצוא ורמת ההשקעה הנוכחית יניבו צמיחה כלכלית של כ-5.5% השנה.

במהלך הרבעון הראשון של שנה זו זינקה האינפלציה לרמה הגבוהה ביותר מזה עשור בצ'כיה. הצמיחה הכלכלית המהירה אשר הושגה בשנים האחרונות הובילה גם לרמת תפוקה תעשייתית גבוהה ודחקה את שיעור האבטלה לשפל של 5.6% במרץ.

עליית הציפיות האינפלציוניות והסכמי עבודה קיבוציים עשויים להפוך את משימת הבנק המרכזי של השגת אינפלציה בגובה 3% לפני 2010 לקשה עוד יותר. מאמצע השנה שעברה, העלה הבנק המרכזי של צ'כיה את הריבית במשק ל-3.75% במאמץ לרסן את רמות המחירים, מה שהביא את פער הריביות השלילי מול גוש היורו ל-25 נקודות בסיס בלבד. המדיניות העקבית של הבנק הגבירה את הביטחון בקורונה המקומית, אשר הוסיפה מאז לערכה כ-12% כנגד היורו.

הונגריה: קשיים פוליטיים

המשבר הפוליטי בהונגריה אשר התבשל בחודשים האחרונים הגיע לרתיחה לאחרונה עם פיטורי שר הבריאות המקומי. מצב זה מציב איום קיומי של ממש על הישרדותה של הקואליציה הרופפת הנוכחית ועל מהלכי הרפורמה הכלכליים אשר נמצאים בביצוע, בכללם הפרטת מערכת הבריאות הממשלתית.

הונגריה מוצאת את עצמה סובלת מייסורי תהליך ההתאמה התקציבית המחודשת. זאת לאחר המדיניות התקציבית הנרפית שיושמה במדינה בשנים האחרונות, ועוד ייקח זמן מה עד שהמדינה תשוב לנתיב של צמיחה יציבה. בינתיים מוסיפה הכלכלה לאבד קיטור. ברבעון האחרון של 2007 צמח התמ"ג בשיעור ריאלי שנתי של 0.8% בלבד, בעיקר לאור מדיניות מוניטארית ופיסקאלית מגבילה, שיעורי ריבית גבוהים וצניחה בהכנסה הריאלית.

הנתונים העדכניים לגבי המכירות הקמעונאיות ורמת האבטלה הגואה מרמזים כי הצריכה הפרטית צפויה להיחלש. נוסף על כך, ההשקעה צפויה להיוותר במגמה אטית, באופן חלקי בשל שערי הריבית הגבוהים. מצד שני, היצוא מוסיף להציג נתונים גבוהים. בסיכומו של דבר צפוי התמ"ג ההונגרי להציג צמיחה של 2.1% השנה.

למרות החולשה הכלכלית, הירידה באינפלציה היא מתונה יותר, ועמדה על שיער שנתי של 6.9% בפברואר. כתגובה ללחצים האינפלציוניים העלה הבנק של הונגריה את שער הריבית מ-7.5% ל-8%. בסיועם של מספר צעדים פיסקאליים, הצליחה הממשלה לצמצם את הגירעון התקציבי.

הסקירה באדיבות בית ההשקעות תמיר פישמן