סמנכ"ל רמקו: "נגמר עידן הרווחים המהירים על קרקעות ברומניה"

המשבר בשוק הנדל"ן העולמי לא פסח על רומניה, שריכזה לא מעט עניין בקרב המשקיעים הישראלים בשנים האחרונות. עד לשנה שעברה נהגו חברות הנדל"ן הישראליות להטיס משקיעים לאתרי הבנייה ברומניה, אך בהוראת רשות ני"ע הופסקו הסיורים.

ליניב רחימי, המשמש סמנכ"ל בית ההשקעות רמקו, נמאס לצפות במצגות שהחליפו את הסיורים. כסמנכ"ל בבית השקעות שקונה איגרות חוב של חברות במזרח אירופה, הוא החליט לטוס לרומניה בעצמו ביחד עם רמי אלבו, מנהל השקעות אג"ח בבית ההשקעות. בשובם, סיפר רחימי ל"כלכליסט" על התרשמויתיו.

"ברומניה", פותח רחימי, "המשבר מורגש בשני היבטים מרכזיים: ראשית, האשראי הבנקאי התייקר, ולא כל יזם נדל"ן זוכה לגייס הון. שנית, תם עידן הרווחים המהירים על הקרקעות - וכך בעצם תם חלקם של סוחרי הקרקעות". ישנם כעת לא מעט סוחרי קרקעות שרוצים לממש במחירי הפסד. שוק הנדל"ן ברומניה עובר אפוא משלב המסחר לשלב היזמות, ועל רקע זה בחנו ברמקו את פעילות היזמיות הישראליות.

"בחרנו בחברות שאין בדו"חות שלהן סיכונים בולטים לעין", מסביר רחימי. "עקרונית, אפשר לחלק את החברות הישראליות לשלוש קבוצות: בקבוצה הראשונה נמצאות החברות הגדולות - כמו גי.טי.סי, אלביט הדמיה ואפריקה ישראל - שעליהן איננו משליכים את יהבנו. ג'י.טי.סי, למשל, נכנסה לרומניה כבר ב־1992, וזו אחת הסיבות שהיא נהפכה לסיפור הצלחה בקנה מידה אירופי.

"הקבוצה השנייה היא 'החברות המקושרות' - שעליהן המשקיע הממוצע לא בהכרח שמע, אך יש להן פוטנציאל. למשל, חברת אאורה, שבשליטת יוסף צליח ובועז משעולי, אשר פועלת בשיתוף פעולה עם ג'י.טי.סי בתחום המרכזים המסחריים. ישנה עוד חברה בשם אלמוג ים סוף, שבבעלות אלי פפושדו. מדובר בחברה מדווחת שהאג"ח שלה אינה מדורגת ושיש לה פרויקט אחד ברומניה בשותפות עם שרי אריסון. לאג"ח הזו יש שעבוד ספציפי (נכס מסוים שמשועבד כבטוחה נגד החוב)".

בקבוצת המקושרות מציין רחימי דוגמה נוספת, חברת ניאו סיטי, שבשליטת אהוד בן ש"ך, שהקימה קרן השקעות לנדל"ן ברומניה בשיתוף עם בנק הפועלים לפני כארבע שנים. "העיתוי שלהם היה מדהים, שכן באותה שנה - כחלק מהצטרפות רומניה לאיחוד האירופי - בוטל החוק שדיכא השקעות זרות. בעוד האג"ח של ניאו סיטי נסחרת בתשואה דו־ספרתית, החברה מממשת קרקעות ברווחים של 200%–300%, ומכיוון שמדובר בקרן השקעות, היא מתכוונת להשקיע מחוץ לבוקרשט, שם המחירים עדיין לא עלו".

הפועלים חזרו לרומניה

את הקבוצה השלישית של החברות הישראליות הפועלות ברומניה מכנה רחימי "החברות המנוסות" - אלו שיש להן רקורד של עשרות שנים בענף, ושכבר בנו אלפי יחידות דיור. "בדרך כלל מדובר בדור שני של משפחות נדל"ן ישראליות שיצאו למזרח אירופה. למשל שיכון דיירים, שהיא חברה קבלנית עם פעילות עניפה בארץ, שמחזיקה ברומניה בקרקע לבנייה". רחימי מונה בקבוצה זו גם את אפיק הירדן, שקיבלה היתרי בנייה בפרויקט גדול בבוקרשט ושגם ביצעה רכישות בעיר גדנסק שבפולין.

האם התמונה שמציגות החברות תואמת את המציאות?

"יש חברות שמדווחות בתוצאות הכספיות על מחירי מכירה חזויים שהיו נמוכים מהמחירים שראינו בשטח. הסיבה לכך היא שהמחירים פשוט עלו".

איך אפשר להסביר את עליית המחירים בתקופה של משבר?

"רמת החיים בבוקרשט עולה בצורה דרסטית, ובשנת 2007 זינק השכר ב־40% בממוצע. יש לכך משמעות מבחינת כוח הקנייה, שהגדיל גם את תחום המשכנתאות. לדוגמה, מזכירה שהרוויחה 400–300 יורו בחודש מרוויחה כיום 1,000 יורו, ואנשים כמותה רוצים לשפר את תנאי הדיור. לכן כבר אי אפשר למצוא היום פועלי בניין רומנים בישראל, כולם חזרו לרומניה". עם זאת, השכר בבוקרשט עדיין נמוך מאוד לעומת לישראל.

מצד אחד המחירים עלו, מצד שני כמעט שלא שומעים על פרויקטים במדינה

"בבוקרשט לא בונים הרבה, וזה נובע מבעיה של היתרי בנייה ומהעובדה שקרקעות רבות נרכשו על ידי סוחרי קרקעות שלא תיכננו לבנות, אלא לממש את הקרקע בשווי גבוה יותר".

מהם הסיכונים שאיתם מתמודדים היזמים ברומניה?

"כדי לבנות דרושים היתרי בנייה - ולא מדובר בתהליך פשוט שאורך כמה חודשים, כפי כשמצטייר כיום. למשל, גינדי בחרו להם כאסטרטגיה לרכוש קרקעות שיש להן היתרי בנייה, כלומר הבנייה יכולה להיות מיידית. בכך הם שמים את הדגש על הרווח היזמי ולא על הרווח מהשבחה".

רחימי מציין גורם סיכון נוסף, והוא היעדר תשתיות, שיכול להשפיע על לוח הזמנים של הפרויקט. "כשחברה באה אלינו כדי לגייס אג"ח, אנו בודקים אם המיזם קרוב למבני מגורים או לכביש ראשי. ישנן גם חברות שרכשו קרקעות חקלאיות לקראת שינוי ייעוד, אך אין בסביבה תשתיות חשמל, מים או ביוב. גם זה בסדר - שכן אופק ההשקה שלהן הוא רחוק יותר (לעתים של חמש עד עשר שנים), אך אנו כמחזיקי אג"ח צריכים להבין איך חוזר אלינו החוב. אם האג"ח צריך להיפרע בתוך שנתיים־שלוש, ואין תשתיות באופק - מבחינתנו זו נורה אדומה.

גורם סיכון נוסף קשור לשינויים רגולטוריים שיבטלו בעתיד חלק מההטבות שמהן נהנו עד כה היזמים. למשל, במדינה אין מס שבח, לכן כל השבחה של הקרקע היא רווח נקי ליזם. "אין לי ספק שעם הכניסה לאיחוד האירופי, החקיקה תשתנה בהתאם למקובל במדינות המפותחות באירופה", אומר רחימי.

לצד הסיכונים ישנם גם סיכויים. רחימי: "עבור חברות שרכשו קרקעות ברומניה לפני שנתיים ויותר, מחיר הקרקע מהווה פחות מ־10% ממחיר הדירה. לשם השוואה, בישראל מרכיב הקרקע מהווה בממוצע כשליש ממחיר הדירה. לכן, אם יזם ישראלי בבוקרשט מוכר דירה לפי 1,200 יורו למ"ר, ומחיר הקרקע הוא 120 יורו למ"ר - הוא נהנה מפער עצום שמאפשר לו להרוויח גם בתסריטים הפסימיים ביותר.

"למשל, גם אם חלה ירידה של 20% במחיר הדירה במקביל לגידול של 30% בעלויות הבנייה - עדיין אפשר לספוג זאת. נוסף על כך אפשר לספוג עלויות מימון, כלומר להחליט לא לבנות כרגע, ולהמתין כשנה־שנתיים למחירים אטרקטיביים יותר, והרווח יישאר משמעותי עבור היזם".

רחימי מסכם ואומר: "אם משווים בין שיעורי הרווח של החברות הקבלניות בישראל לאלה שבמזרח אירופה, הפער הוא עדיין אדיר. מי שקנה קרקעות לפני שנתיים ויותר במזרח אירופה בכלל, וברומניה בפרט, ישיג רווח לפני מס שנע בין 25% ל־50%. בישראל, לעומת זאת, הרווח לפני מס של קבלנים יזמים מסתכם במקרה הטוב ב־15%". לדעתו, הבנייה המסיבית ברומניה עדיין לא החלה, וכאשר הביקוש מצד האוכלוסייה הוא אדיר ומלאי הדירות למכירה הוא מצומצם מאוד - הפוטנציאל עבור יזמים שרכשו קרקעות הוא עצום.