פאנל כלכליסט: "40% מניות יותר בטוח מ־70% אג"ח קונצרניות"

המשקיעים בבורסה של תל אביב לא רוו הרבה נחת מאז תחילת השנה. המשבר הכלכלי העולמי שמאיים לסחוף גם את ישראל, הדולר הקורס ובעיקר מצב הרוח המשתנה צבעו באדום את המחצית הראשונה של 2008. אחרי כמה שנים שבהן התרגלו המשקיעים לכך שכמעט כל השקעה במניה הצדיקה את עצמה, השנה הכל נראה הפוך. מדד ת"א־100, למשל, איבד לא פחות מ־20% משוויו מאז ראשית השנה, מדד נדל"ן־15 איבד כבר קרוב ל־45% ואפילו מדד ת"א־25, שנחשב לחסין באופן יחסי, איבד כמעט 16.5%.

הקלישאה הידועה קובעת שמומחי הכלכלה וההשקעות יודעים תמיד להסביר ולנמק היטב את מה שקרה ומדוע הוא היה צריך לקרות; אבל כשמדובר בתחזיות עתידיות, הם בדרך כלל מתקשים לפגוע. בניסיון לברר אם הגרוע מכל כבר מאחורינו ואם המחצית השנייה של 2008 תניב יותר הזדמנויות וקצת נחת למשקיעים, ערך "כלכליסט" רב־שיח בהשתתפות מנכ"לים של בתי השקעות מובילים. בין המשתתפים שהתארחו באירוע אפשר למצוא את שוקי אברמוביץ', מנכ"ל כלל פיננסים, דוד ברוך, מנכ"ל אקסלנס נשואה, ויקטור שמריך, מנכ"ל משותף בדש איפקס, גילעד אלטשולר, מנכ"ל משותף באלטשולר שחם, גדי גרינשטיין, מנכ"ל גאון בית השקעות, וגדי מרץ, מנכ"ל פעילים שוקי הון.

כבר בפתיחה התבקשו המשתתפים להצביע על הסקטורים המומלצים למשקיעים בשוק ההון בימים אלה.

מרץ: "הסקטורים היותר מעניינים כיום הם עדיין הסקטורים הדפנסיביים, ובהם תקשורת, רשתות השיווק והמזון; כוונתי לחברות כמו בזק, סלקום, פרטנר ושופרסל. אני רואה הזדמנויות בעיקר במניות שירדו במידה ניכרת, וזה כולל את ענף הנדל"ן, אם כי שם צריך סבלנות".

אלטשולר: "להערכתי, הסקטור המועדף למשקיע הוא חברות ביטוח המחזיקות בפוליסות ותיקות, כמו מגדל או מנורה, שיודעות להרוויח בשוק ההון. גם בבנקים שמסתובבים סביב ההון העצמי שלהם, פחות או יותר, אני מאמין שהמרווחים יעלו. נוסף על כך, חברות נדל"ן מניב בארץ, כמו גב־ים או אמות מתומחרות בזול, ויש לזכור שאצלנו אין בועה בתחום הנדל"ן כמו במקומות אחרים בעולם".

ברוך: "צריך להפעיל סלקטיביות בבחירת הסקטורים להשקעה ולעשות הבחנה בין מי שפועל בשוק המקומי לבין מי שפועל בשוק החיצוני. מזון, תקשורת ובנקים הם תחומים שבהם השחקנים גדולים וחזקים דיים".

גרינשטיין: "כפי שהשוק נותן פרמיה לחברות עם חלום, כך הוא נותן קנס לחברות עם חלום בלהות. מהבחינה הזאת הרבה חברות הפועלות בתחומים שנעשו מוקצים מחמת מיאוס בזמן האחרון, למשל פיננסים או בנקים, נקנסו עבור כל מה שהיה ועבור מה שצופים שיהיה. אני חושב שצריך להסתכל קצת מעבר לשוק המקומי שלנו. מדד 500 S&Pבארה"ב לא עלה בעשר השנים האחרונות - שם ישנן הרבה הזדמנויות.

שמריך: "סקטור הביטוח מתומחר נמוך וחייבים להסתכל איך ייראה השוק הזה בעוד כמה שנים. כל השוק הפיננסי יהיה שונה לחלוטין מכפי שהוא נראה כיום, וברור שחברות הביטוח יובילו אותו מבחינת הגודל והאפשרויות שלהן. לא הייתי ממליץ למשל ללכת לפרטנר ולסלקום כהשקעה. זה כמו ללכת לאג"ח ממשלתיות לשנתיים עם תשואה של 2% ברוטו. זה לא מעניין. אני חושב שצריך להעז וללכת לשוק הביטוח והפיננסים".

היכן להערכתכם תתרקם הבועה הבאה בשוק המניות?

אברמוביץ': "עוד לא סיימנו עם הבועה הנוכחית... אבל אפשר לומר שבועה מתרחשת במקומות שבהם יש קונצנזוס. כיום הכלכלות הצומחות ושוק המניות במזרח זוכים לתשומת לב מועדפת - יכול להיות שאכן מדובר בהשקעה אטרקטיבית, אבל ייתכן שמשם תבוא לנו אכזבה שממנה צריך להיזהר".

שמריך: "הכלל אומר שלאן שכולם רצים אליו שם נוצרת אי־ודאות. ברור שסקטור האנרגיה הירוקה יהיה משהו ענק מתישהו, אבל צריך להיות סלקטיביים, כי בשווקים נוטים לתמחר דברים מסוג זה קצת גבוה מדי. אין ספק שהתחום הירוק יצבור נפח אבל המשקיעים צריכים להשקיע בקונצרנים הגדולים, כי הם יהיו קובעי המדיניות".

גרינשטיין: "האנרגיות החלופיות הן תחום בעל מאפייני בועה, מכיוון שאין בו מומחים המאששים את התמחור הנוכחי של עסקאות. עם זאת, מדובר בתחום שמוכר חלום שקל להתחבר אליו, כי הוא פועל לטובת הכלל. יש להיזהר מהתחום הזה - רוב החברות לא ישרדו ועד שנדע מי ישרוד ומי לא - הרבה אנשים יפסידו".

אילו סימנים יכולים לסייע למשקיע לזהות היכן תתפתח הבועה הבאה?

ברוך: "תמיד ישנם דברים שמתומחרים לא נכון. שם המשחק הוא בסופו של דבר הבחנה בין בועות לבין ענפים שרצים קדימה מהר מדי".

אלטשולר: "משקיעים לא צריכים לשאול את עצמם איפה תהיה הבועה הבאה, אלא מתי יפסיקו לפחד ממה שקורה היום במערכת הפיננסית העולמית - אם הבנקים הגדולים ישרדו או לא".

בתחום האג"ח ובעיקר באג"ח קונצרניות מדורגות אפשר לראות לא מעט הזדמנויות בתקופה האחרונה. האם אתם מייצרים ללקוחות תיק אג"ח שמורכב מאגרות של כמה טייקונים או שאולי זה מסוכן מדי?

אברמוביץ': "אנחנו עושים את זה באמצעות קרן או תיקים, ואין לזה בהכרח הצלחה שיווקית. וכמונו גם מספר לא מבוטל מבתי ההשקעות. מדובר באפיק השקעה מאוד מעניין ומומלץ עבור לקוחות שרואים עצמם כמשקיעים לטווח ארוך ברמת סיכון גבוהה. אנחנו גם יודעים שיהיו כאלה שיגידו שברמות סיכון כאלה עדיף ללכת למניות מאשר לאג"ח, אבל צריך לזכור שאם יקרסו החברות הגדולות במשק, אז גם האג"ח הממשלתיות יהיו לא בטוחות".

ברוך: "יש די חברות שאפשר לסמוך עליהן בשוק האג"ח שיניבו את התשואה המצופה".

איפה נמצאות ההזדמנויות בשוק האג"ח?

שמריך: "בשוק איגרות החוב הקונצרניות רואים תשואות בהחלט יפות, אבל אסור להתבלבל. גם בקבוצות הגדולות יהיו כאלו שיגיעו לתשואות דו־ספרתיות. יש הזדמנויות אך גם יהיו הפסדי הון. צריך גם לזכור שחברות הדירוג העולמיות והמקומיות היו סלחניות מדי לקבוצות הגדולות".

אלטשולר: "עדיין לא נכון להיכנס בגדול לאג"ח הקונצרניות, כי המרווחים נמוכים מדי וחברות הדירוג סלחניות מדי. השוק אומר את דברו מהר יותר מחברות הדירוג. בפועל אין כאן שוק קונצרני אמיתי. איגרות חוב של חברת החשמל, שנותנות תשואה של 3%–5%, הן בשבילנו כמו אג"ח מדינה. צריך להפסיק לשדר ללקוחות את המסר ששוק איגרות החוב הוא סולידי. כשאומרים ללקוח שיש לו תיק של 30% מניות, החלק שנותר אמור להיות מושקע באיגרות חוב סולידיות; אבל עיון קצר באותם 70% מגלה שהם בכלל לא סולידיים. לא שואלים מהי סטיית התקן? 40% מניות בטוחים יותר מ־70% אג"ח קונצרניות".

איך אתם מתייחסים לדירוגים של חברות הדירוג? איך נוצרים פערים גדולים כל כך בין הדירוג לשוק?

אלטשולר: "השוק מראה שהשאלה רטורית. הדירוג של חברת דירוג הוא קודם כל כיסוי תחת".

ברוך: "צריך גם לומר סנגוריה: מדובר בשוק צעיר. האפיק הקונצרני נבנה בפרק זמן של שנתיים עד ארבע שנים. אכן יש בעיה מובנית של נותן שירות של דירוג תמורת כסף ויש גם מערכת ויתורים - החלק האפור של הדירוג. בסופו של דבר בתי ההשקעות מפעילים מערכות פנימיות של דירוג והשוק אומר את דברו".

מרץ: "צריך לראות בזה כלי נוסף שתומך בהחלטות. בסופו של דבר היום כל בית השקעות עושה אנליזה. התהליך רק ילך ויתפוס תאוצה ויחליף לאט לאט את חברות הדירוג".

גרינשטיין: "הבעיה היא הרגולציה שכובלת את השוק לחברות הדירוג, ולכן הדירוג מקבל משמעות מעבר למשמעות הרצויה שלו".

מהו התזמון הנכון להיכנס לשוק? ולמי בכלל כדאי להתרחק ממנו? במה זה תלוי?

אברמוביץ': "האויב הכי גדול למשקיע הוא הניסיון לתזמן את השוק. כמובן, כאשר השוק נמצא בשפל, יש סיכוי גדול יותר שהטיימינג לתיקון קרוב יותר. לפני שנה, כשהשוק היה אופטימי מאוד, לא שאלו מתי להיכנס. תקופת השפל הנוכחית היא ככל הנראה תקופה לא רעה להיכנס לשוק. בוודאי נכון יותר להיכנס עתה לעומת לפני חצי שנה ושנה".

שמריך: "אנחנו משק גלובלי וצריך להסתכל על מה שקורה בעולם. בארה"ב יש משבר אשראי צרכני שיכול להוביל למיתון. אני לא חושב שאנחנו הולכים לתקופה טובה מבחינת הבורסה בארץ. הבורסה הישראלית לא תהיה שונה ממה שיקרה בעולם. מי שיקנה עכשיו מניות של חברות גדולות עם מכפילים נמוכים היסטורית יכול בהחלט להרוויח כסף, אם מדובר בטווח השקעה רחוק".

גרינשטיין: "הבעיה היא שלציבור המשקיעים הפרטיים אין סבלנות. הכל נמדד בטווח זמן קצר מאוד והרבה לקוחות מצפים מאיתנו לתת את התזמון המדויק. מי שצריך כסף מחר בבוקר או עוד חצי שנה - שלא ייכנס לשוק. דפוס ההתנהגות צריך להיות השקעה רציפה בשוק כחלק מהחיסכון השוטף".

אם משקיע רוצה לחסוך לתקופה של שלוש שנים ברמת סיכון זו או אחרת, למה הוא יכול לצפות?

גרינשטיין: "קיימת אפשרות לקבל 2.2% תשואה ודאית באג"ח ממשלתיות. מי שירצה תשואה גבוהה יותר צריך להביא בחשבון שככל שהסיכוי לתשואה גבוהה עולה, כך הוודאות קטנה".

ברוך: "שוק המניות קטן מאוד. לאורך שנים במערכת הבנקאית שכבו ועדיין שוכבים מאות מיליארדים בחשבונות עובר ושב, בניגוד למה שקיים בעולם. הבעיה נעוצה בחינוך המשקיעים. רכיב המניות קטן מאוד ונאמד ב־5 מיליארד שקל. זאת תוצאה של אינטרסים של מערכת בנקאות דואופולית".

אברמוביץ': "בישראל, כשאתה מחליט לשים פיקדון בעו"ש, אתה גם לוקח סיכון שהבנק יכול חלילה ליפול . את זה אנשים לא זוכרים. הם רואים בבנק את האפיק הכי בטוח בעולם, אבל הוא לא כזה. לפנינו עדיין דרך ארוכה מאוד, כי רוב הציבור הישראלי מקבל פתרונות פיננסיים הרבה פחות טובים מהפתרונות שהיה צריך לקבל. עם זאת אנחנו במקום טוב יותר מבעבר, גם בהיבט של רמת הייעוץ שאנחנו מקבלים בבתי השקעות וגם ברמה של ייעוץ שהלקוח מקבל במערכת הבנקאית".

אלטשולר: "אזרח ישראלי ממוצע שרוצה להשקיע לזמן קצר ישקיע בפיקדון. היצרנים מנצלים את חוסר הידע ולא מציעים את מה שנכון ללקוח, למשל שחר בריבית עדיפה".