הקסם והטרגדיה של חד-אסף

האמרה השחוקה השגורה בפי אנשי שוק ההון גורסת כי "כשיורד גשם - כולם נרטבים". המקרה של חד-אסף מוכיח שהקלישאות הללו אינן תמיד תקפות. בימים שבהם החברות הגדולות מדווחות על צניחה ברווחים במקרה הטוב, ועל הפסדים כבדים במקרה הרע, יש גם מי שמצליחה לצמוח - ובגדול.

חברת חד־אסף, שנמצאת מחוץ לטווח המכ"ם של רוב מנהלי ההשקעות, דיווחה אתמול על תוצאות חסרות תקדים שכללו רווח נקי של כ-50 מיליון שקל ברבעון השני של השנה ועל תזרים מזומנים מפעילות שוטפת של 124 מיליון שקל - יותר מזה של חברת דלק רכב הנחשבת לאחת מיצרניות המזומנים הגדולות והמובהקות בבורסה של תל אביב. כל אלו לוו כמובן בזינוק של 61% במחזור ההכנסות הרבעוניות של החברה ל-432 מיליון שקל.

גם נתוני המחצית הראשונה של השנה עשויים להמם את המשקיעים: הרווח הנקי הסתכם ב-75 מיליון שקל, תזרים המזומנים מפעילות שוטפת עמד על 181 מיליון שקל, ומחזור ההכנסות הגיע כבר לקצב שנתי של כ-1.5 מיליארד שקל - שיא של כל הזמנים. התוצאות הללו לא נעלמו מעיני המשקיעים שהזניקו אתמול את המניה ב-6.4%, תוך שהיא מרכזת מחזור מסחר של 2.8 מיליון שקל - פי 6.3 מהממוצע היומי בשנה האחרונה.

מה גרם לחברה הנסחרת לפי שווי של 470 מיליון שקל, ואשר עוסקת בהפיכת גרוטאות למטילי פלדה, לרשום זינוק מטאורי ברווחים? ממש כפי שכימיקלים לישראל נהנתה מהזינוק במחירי הסחורות ודיווחה על רווחי שיא של 703 מיליון דולר ברבעון שחלף, אפשר בהחלט להכתיר את חד-אסף ל"כי"ל של מניות היתר" לפחות בכל הקשור לתוצאות הרבעון השני. מה שסידר לחד-אסף את הרבעון היה הזינוק במחירי המכירה לעומת עלייה מתונה הרבה יותר במחירי חומרי הגלם שלה.

אנדריי ויידה, מנכ"ל החברה בעשור האחרון, תולה את התוצאות המדהימות בתנאי השוק. "הכמויות שמכרנו במחצית הראשונה של 2007 והכמויות שמכרנו במחצית שחלפה היו די דומות. פירוש הדבר הוא שהצמיחה נעוצה רובה ככולה בעליית המחירים". קשה להעריך בכמה בדיוק זינקו מחירי הפלדה, מכיוון שמדובר בסוגים שונים של פלדה ובסוגים שונים של עיבוד פלדה, אך בסך הכל מציין ויידה כי מדובר בעליית מחירים ממוצעת של 18% בין שתי המחציות.

אלא שלחד־אסף היה עוד קלף מנצח ברבעון השני: המלאים שרכשה בעבר במחירים זולים, ושאותם מימשה ברבעון שחלף במחירים גבוהים. "המלאים שלנו מתחלפים בתדירות גבוהה, אבל אין ספק שכל עוד המחירים עולים תמיד יש לך מלאי זול שאותו אפשר למכור ביוקר", אומר ויידה. הרווחיות החריגה נובעת גם ממרווח שנפער בין מחירי הגרוטאות, שהן חומרי הגלם של החברה, למחירי המוצרים שמוכרת החברה. "שיעור ההתייקרות של הגרוטאות היה נמוך משמעותית לעומת שיעור ההתייקרות של הברזל לבניין שאנחנו מוכרים, וכל ההפרש נפל לכיסנו", הסביר המנכ"ל.

"התוצאות של הרבעון השני היו חריגות בכל קנה מידה וזהו ללא ספק הרבעון הטוב ביותר בתולדותינו", אומר ויידה שמזכיר, עם זאת, שהרבעון הראשון התאפיין בתוצאות חלשות.

הרבעון השני היה חריג לא רק ברווח הנקי אלא גם ברווח הגולמי שזינק וחלחל כלפי מטה לשורת הרווח הנקי. ויידה אומר שבענף המתכת עומד שיעור הרווח הגולמי בממוצע על 11%-13% מההכנסות. אלא שברבעון השני זינק הרווח הגולמי של חד-אסף ל-25% מההכנסות; במחצית הראשונה כולה הוא עמד בממוצע על 19% מההכנסות. "עשר שנים אני מנהל את החברה ולא ראיתי שיעורי רווח גולמי ברמות כאלה. חׂד־אסף מרוויחה כסף גם כשהיא מגיעה לרווח גולמי של 8%", מודה המנכ"ל.

האם תשחזר חד-אסף את התוצאות המרשימות גם ברבעון הבא? סביר להניח שלא. מתחילת החודש נבלמו העליות במחירי הפלדה. ויידה אומר שעדיין מוקדם להעריך האם מדובר בשינוי מגמה או רק בתיקון. "אנליסטים שמסקרים את התחום חושבים שהמחירים ישובו לעלות, ושצפויות לנו עוד שלוש-ארבע שנים טובות לפחות. תחושת הבטן שלי אומרת שלא ייתכן שיום אחד הכל יתמוטט וכל המגמה תשתנה. כרגע אנחנו בתקופה של שוק סגור: הטורקים הפסיקו את הקניות לפחות עד סוף הרמדאן שחל בחודש בספטמבר, ואם נחזור לעליות מחירים, הן יתרחשו רק לאחר הצום".

באחרונה רכשה חד-אסף מידי חברת מוליכי תבל את הנכסים שלה במפעל בנתיבות תמורת כ-4 מיליון דולר. המפעל מייצר חוטי נחושת חשופים ומצופים בעיקר עבור לקוחות בתעשיית הכבלים והרכישה נועדה ליצור סינרגיה עם פעילותה של חד-אסף. עם זאת, ויידה לא מאמין "שזו פרת המזומנים הבאה שלנו. קודם שיצדיק את קיומו ושיחזיר את ההשקעה".