וול סטריט זה כאן?

המשבר הפיננסי העולמי עורר צורך לחשוב מחדש על הרפורמה של ועדת בכר מ-2004, יצירתם של שר האוצר דאז בנימין נתניהו ושל נגיד בנק ישראל לשעבר דוד קליין. כזכור, החזון של ועדת בכר היה להקים סקטור פיננסי ישראלי ברוח וול סטריט. ואת החורבן בוול סטריט כבר ראינו.

הבסיס לסקטור הפיננסי הזה הוא קופות גמל, קרנות נאמנות וקרנות השתלמות, שעברו משליטת הבנקים לגופים אחרים. גופים אלו מנהלים סכומים עצומים - 265 מיליארד שקל בקופות גמל, למשל. לחלקם אפילו יש קהל שבוי: מי שעוזב את קופת הגמל מפסיד הטבות מס. חזון הרפורמה היה תחרות בסקטור הפיננסי, כיוון שלדעת הוגיה תחרות היא תמיד טובה: הצרכנים ירוויחו, מנהלי הכספים ירוויחו והמשק ירוויח, כי ההון יושקע בצורה הטובה ביותר לצמיחה במשק.

שמענו רבות על תוצאות התחרות בוול סטריט: בנקאי ההשקעות לקחו סיכונים עצומים כדי להרוויח יותר (כי הרי אין תוספת רווח בלי תוספת סיכון - גם בעולם הפיננסי אין ארוחות חינם). כדי לעודד את עובדיהם להרוויח יותר הם שילמו בונוסים לפי הרווחים, שהגיעו עד פי חמישה (!) מהמשכורת הבסיסית הנאה של 100 או 200 אלף דולר לשנה.

התוצאה היתה השקעה במשכנתאות המפוקפקות, הסאב-פריים, מתוך הנחה מוטעית שהשוק ימשיך לעלות. ברגע שבו ההנחות על השוק התבדו, נכסים אלו נהפכו לנכסים רעילים, שמי שהחזיק בהם בסופו של דבר מצא את עצמו בפשיטת רגל.

לעומת זאת, על הבסיס הכלכלי הרעוע של בנקי ההשקעות שמענו פחות. בנקים רגילים נדרשים להון עצמי - כלומר רכוש נזיל של הבנק - בהיקף של כעשירית מסכום ההלוואות שהם נותנים, והם נמצאים בפיקוח הדוק של הרשויות. בנקי ההשקעות וקרנות הגידור לא היו נתונים לשום פיקוח וכמובן לא נדרשו להחזיק הון ברמה סבירה מול פעילות ההלוואות שלהם.

זהירות מהפאניקה

ומה עשתה התחרות אצלנו? קופות הגמל, קרנות הנאמנות והגופים האחרים לקחו סיכונים כדי להראות רווחים טובים. המשקיע הרי אינו מודע לכך, והקרן שמפרסמת את תשואותיה בתקשורת אינה מסבירה לו שהתשואה מקורה בתוספת סיכון. היא יוצרת אצלו רושם שכאן מדובר במנהלי כספים מוכשרים וידענים, ולא כאלו שפשוט לוקחים סיכונים.

הסיכון היה לא רק בהשקעה במניות, אלא גם בהלוואות שניתנו לחברות עסקיות בשער ריבית נמוך מדי. אבל כאשר הסיכון מתממש, כמו עכשיו, קופות הגמל מראות הפסדים והציבור מתחיל לברוח מהן. ובריחה של פאניקה מקופות הגמל אינה טובה ליציבות המערכת הפיננסית בישראל.

גם מבנה השכר אצלנו דומה לזה של וול סטריט, עם בונוס שנתי של פי חמישה מהמשכורת השנתית. ולא רק זאת: גם ההון העצמי הנדרש מכל הגופים המוסדיים לניהול הכסף הוא קטן עד כדי גיחוך. ההון הנדרש מקופת גמל, למשל, הוא כמיליון וחצי שקל, גם לקופה שמנהלת עשרות מיליארדים. מה יקרה אם תהיה מעילה או שיהיו הפסדים בגלל עבירות של מנהל השקעות, כמו בפריזמה? ייתכן שיהיה כיסוי ביטוחי, ייתכן שלא. ההון העצמי הזעיר הזה לא יספיק לכסות כלום. ייתכן שהחברה-אם תזרים כסף לקופה אם יישאר לה כסף, אבל זה תלוי ברצונה הטוב, כמו במקרה של פריזמה.

יש, אם כך, קווי דמיון בין וול סטריט ובין תוצאות הרפורמה בישראל: תחרות פרועה שמביאה ללקיחת סיכונים כדי להראות תשואה, תמריצי שכר למנהלים שמעודדים מגמה זו והון עצמי נמוך של מנהלי הכספים. התוצאות בוול סטריט היו הרות אסון. בישראל לא הגענו למשבר ממש, כי היתה רגולציה וגם כי עדיין לא הגענו לתחכום של וול סטריט. אבל יסודות המערכת אינם טובים.

על הרגולטורים בישראל לפעול במהירות לשיפור המערכת הפיננסית, כדי לחזק את יסודותיה ולמנוע משבר עתידי. אבל לא הייתי ממליץ לבטל את הרפורמה: שוק הון חופשי שיסודותיו נכונים נותן אלטרנטיבה לא בנקאית לחוסכים וללווים, ולכן הוא טוב לכל המערכת.