נגד הזרם: ב-2010 אולי נראה את סוף המשבר

המערכת הפיננסית העולמית סובלת בחודשים האחרונים ממשבר חמור. בנקים קרסו ונרכשו על ידי גופים פיננסיים חזקים שהצליחו לשרוד או שהולאמו. שוקי העולם נכנסו לסחרור של חוסר ודאות מוחלט, והמשקיעים מתלבטים באשר להמשך.

ב"ספטמבר השחור" של 2008 נחלץ הממשל האמריקאי לעזרתם של ענקיות המשכנתאות פרדי מק ופאני מיי בעלות של כ־270 מיליארד דולר, ליהמן ברדרס וושינגטון מיוצ'ואל קרסו, מריל לינץ' נמכר לבנק אוף אמריקה תמורת 50 מיליארד דולר, והממשל הושיט חבילת סיוע בסכום של 85 מיליארד דולר לחברת הביטוח הגדולה בשוק האמריקאי, AIG.

אפילו תוכנית ההצלה האמריקאית אינה יכולה לעצור את המשקים המערביים מלגלוש לעבר האטה

בעטיו של המשבר, התנדפה תעשיית בנקי ההשקעות כאשר גולדמן זאקס ומורגן סטנלי קיבלו אישור להפוך לחברות אחזקה, ובצעד נוסף של הממשל האמריקאי הוחל איסור על מכירות בחסר של מניות המוסדות הפיננסיים.

צפויות קריסות נוספות

השמועות בדבר הנכונות של הממשל האמריקאי לנקוט צעדים נחושים בדרך להבראה יצרו אופוריה בקרב המשקיעים - מה שהביא לעליות חדות בבורסות ב־19-18 בספטמבר. ברם, חוסר הוודאות לא נעלם וכיום צופים קריסות נוספות.

צפויה ירידה מצטברת של 50% ממחירי השיא במחירי הבתים

אין ספק שהבנק המרכזי של ארצות הברית והבנקים המרכזיים האחרים נוקטים מדיניות מוניטרית מקלה ומזרימים נזילות לשווקים. הניסיון מלמד כי תגובה מאוחרת שלהם גורמת לשיתוקה של המערכת הבנקאית, ובסופו של דבר סובלים משקי הבית והעסקים.

קשה לערוך תחזיות בתנאים אלה, אולם נראה כי עד 2010 יימשך המשבר. מחירי הנדל"ן בארה"ב ירדו בשנה האחרונה, וביותר מ־5% בחודש אוגוסט בלבד, אבל הדרך לתחתית עדיין ארוכה. מדד קייס שילר מצביע בעקביות על ירידה הולכת ומתמשכת במחירי הדיור בארה"ב, וצפויות ירידות נוספות של 12%, עד לירידה מצטברת של 50% במחירי הבתים ממחירי השיא.

ירידת ערך הדיור בארה"ב תיצור משבר במשקי הבית ובמאזני המוסדות הפיננסיים. היקף האשראי יהיה קטן יותר ותנאיו יקרים יותר. משקי הבית ייפגעו, הצריכה תרד והאבטלה תעלה. המשבר הכלכלי יתפשט למשקים אחרים, והגלובליזציה תפעל במלוא עוזה. הירידה בשיעורי הצמיחה בעולם תביא גם לירידה במחירי הסחורות ולהחלשת הלחצים האינפלציוניים.

בסוף 2010 נרגיש הקלה במערכות הפיננסיות. תיווצר הקלה בתנאי ההלוואות, ואז גם יגיעו מחירי הדיור לתחתית. אך הימים העליזים של המערכת הבנקאית שלפני משבר הסאב־פריים לא ישובו. למרות ההקלה בתנאי האשראי, הוא יהיה יקר יותר מבשנים שקדמו למשבר הנוכחי. במאזנים של המוסדות הפיננסיים צפוי שיפור, ולא נראה עוד את שיעורי המינוף שראינו בעבר, כך שזמינות האשראי תפחת.

תוכנית ההצלה האמריקאית, בהיקף של 700 מיליארד דולר, היא חיובית אך לא די בה. אי אפשר לכסות בסכום זה את כל הפערים הפיננסיים שנוצרו בשנות חגיגת הסאב־פריים. פתרון חלקי מוביל בדרך כלל לבזבוז משאבים. עם זאת, פעילות הבנק המרכזי של ארה"ב ושל הבנקים המרכזיים האחרים עצרה במעט את הסחף הנורא שעלול היה להתרחש, אך שורשי הרעה עדיין חיים ובועטים.

החובות הבעייתיים הוסטו מהמוסדות הפרטיים למאזנים הציבוריים, אבל המוסדות הפיננסיים יחושו במחסור ההון. עלותו, הגם שתרד, תהיה גבוהה יחסית. במילים פשוטות — האשראי יינתן, אך במשורה, ועלותו תהיה גבוהה.

התחזיות העדכניות ביותר המתפרסמות הן פסימיות. משרד המסחר האמריקאי הוריד את צפי שיעור הצמיחה לרבעון השני מ־3.3% ל־2.8%. רכישות מוצרי הצריכה בארה"ב ירדו באוגוסט בשיעורים כפולים — יותר מהתחזית. מכירות הבתים החדשים ירדו באוגוסט בשיעור החד ביותר זה 17 שנה.

על פי תחזיות קרן המטבע העולמית והרשויות האמריקאיות, הצמיחה בארה"ב תעמוד על 1.1% בלבד ב־2009, ורק ב־2010 תחזור לשיעורי צמיחה הגבוהים מ־3%. התחזית הפסימית ל־2009 נכונה גם לגבי המשקים המובילים בעולם: אנגליה, אירלנד, ספרד, איטליה, גרמניה וצרפת. בגרמניה, על פי תחזיות קרן המטבע העולמית וממשלת גרמניה, הצמיחה תעמוד על 0.2% ב־2009 ותעלה ל־1.9% ב־2010. באיטליה מדובר בצמיחה שלילית של 0.1% ב־2009 ובצמיחה חיובית של 0.9% ב־2010.

גם ישראל תיכנס למערבולת, שכן חלק ניכר מהיצוא הישראלי מופנה לארה"ב ולאירופה - תעשיית האלקטרוניקה בעיקר. כמו כן, חלק ניכר מחברות הסטארט־אפ בישראל זוכות להשקעות אמריקאיות ואירופיות, ועסקי הנדל"ן הישראליים ניזונים מאשראי מבנקים זרים.

לאן יפנה הדולר?

המשקיעים מבולבלים, ורבים מעדיפים לקבל ריבית אפסית על כספם במקום לשים אותו בהשקעה שתסכן אותם. כיום עומדת הריבית בארה"ב על 2%, ונראה שהיא תישאר על כנה לפחות עד אמצע 2009, אז הנגיד האמריקאי יעלה בהדרגה את שיעוריה עד ל־4.5%–4% ב־2010. התשואה על איגרות החוב האמריקאיות, שעומדת על 4.39%, תישאר ברמות הנוכחיות עד אמצע 2009, ואז תעלה בהדרגה עד ליותר מ־5% ב־2010.

לאן מועדות פני הדולר האמריקאי? מאז 2002 ירד ערכו של הדולר בשליש לעומת המטבעות העיקריים בעולם, בעיקר בשל החוב הציבורי האדיר של ארה"ב ובשל המרווח בשערי הריבית בין המטבעות. לעומת הדולר האוסטרלי איבד הדולר האמריקאי 41%, לעומת הליש"ט הוא ירד ב־24%, לעומת הדולר הקנדי איבד 34%, ולעומת היורו - 41%.

ערב המשבר האחרון החל הדולר להתחזק לעומת המטבעות האחרים, אולם נראה כי עתה ישוב ויאבד מכוחו בשל התוכנית האמריקאית לניכוי המאזנים של המוסדות הפיננסיים. הירידה של הדולר האמריקאי תימשך כנראה לאורך 2009, ושינוי המגמה יחול עם השיפור במשק האמריקאי ב־2010.

אפילו תוכנית ההצלה האמריקאית אינה יכולה לעצור את המשקים המערביים מלגלוש לעבר האטה. מערכת האשראי הבין־בנקאית כמעט משותקת, וקרנות מקבלות ריבית אפסית על איגרות האוצר האמריקאי, משום ששום בנק אינו בטוח כיום. עלותן של תוכניות ההצלה האמריקאיות עומדת עד כה על 1.6 טריליון דולר (כולל תוכנית ה־700 מיליארד דולר) - המהווה כ־12% מהתמ"ג. התוכנית תעשה שמות בתקציב האמריקאי, והגירעון יגיע לכמעט 7%. המערכת תחלים, אך לא לפני 2010.

ד"ר גיל פיילר הוא מנכ"ל חברת אינפו פרוד מחקרים gil@infoprod.co.il