איך מונעים משבר אמון ישראלי

העולם עובר עתה תקופה מאוד לא פשוטה. בניגוד לרושם שנוצר עד לפני שבועות מעטים, הבעיה כבר מזמן חצתה את גבולותיו הצרים של וול סטריט וגם את גבולותיו הצרים עוד יותר של רחוב אחד העם. היא כבר מזמן עברה לשכונות המגורים שמחוץ ל"סיטי" של כל מדינה ומדינה, וישראל אינה יוצאת דופן בכך.

יש סכנה מאוד מוחשית שהנזקים שנרשמו עד כה עוד יתעצמו, ובנקודות מסוימות אף יהיו בלתי הפיכים, בעקבות בהלה לא רציונלית שתוקפת את המשקיעים. הפאניקה שגורמת למשקיעים לפעול בדרך שפוגעת בהם בטווח הארוך בעקבות נזק בטווח הקצר היא שגרמה ל"ריצה על הבנק" בארצות הברית ובבריטניה, ולמשיכה היסטרית של פיקדונות משקיעים מכמה בנקים, שהובילה להתממשות מלאה של התחזית השחורה - לרבות התממשות של אפקט הדומינו הגלום בה. תפקידה של המדינה למנוע נזקים מיותרים שכאלו.

עזבו דיבורים, אנחנו במלחמה

השאלה מתי נכון להתערב בכוחות השוק ומתי נכון יותר לעמוד מנגד ולתת ל"יד הנעלמה" לסדר את כל שדורש סידור היא שאלה שנשאלה פעמים רבות במדינות שונות בחודשים האחרונים, אך נדמה שהדיה הולכים ונחלשים בעולם כולו. הנרי פולסון, שר האוצר האמריקאי, נתן עליה מענה שעמו קשה להתווכח כאשר הציג לראשונה את התוכנית הממשלתית הענקית, בהיקף מוערך של 700 מיליארד דולר, לרכישת "נכסים רעילים" ממערכת הבנקאות. במילים אחרות: תוכנית להתערבות ממשלתית מרחיקת לכת בכוחות השוק.

פולסון לא ניסה להסביר את האידיאולוגיה העומדת מאחורי ההתערבות הכל כך לא אמריקאית הזו. הוא אפילו לא ניסה לשכנע בסגולותיה של התוכנית. "הנזק מאי־ביצוע התוכנית יעלה על הנזק מביצועה", הסביר בקצרה. זה הכלל שמנחה את העולם החופשי והקפיטליסטי כולו מאז. או כפי שניסח זאת בן ברננקי, יו"ר הבנק המרכזי של ארה"ב: "בשוחות אין אתאיסטים". רוצה לומר: עזבו אותי עכשיו עם דיונים ארכניים על אידיאולוגיה כלכלית־חברתית כזו או אחרת - אנחנו במלחמה!

המדינה חייבת לעצור את כדור השלג

פגיעתו של המשבר הפיננסי העולמי בישראל חמורה פחות מאשר בשאר המדינות המתועשות עקב שורה לא קצרה של סיבות, אבל היא חמורה דיה כדי לא לאפשר התעלמות מפוטנציאל הנזק הגלום בה. גישת ה"יהיה בסדר" של מקבלי ההחלטות במשרדים הכלכליים היא הדבר הגרוע ביותר שיכול לקרות למשקיע ולאזרח הישראלי בנקודת זמן זו. יש לחשוש בייחוד מהנזקים לחיסכון לטווח ארוך של המשקיע הישראלי הממוצע, שיבצע פעולות שבמרחק הזמן יגרמו נזקים משמעותיים.

אני מדבר, כמובן, על משיכה לא מושכלת של החסכונות מקופות הגמל, מקרנות הפנסיה ומביטוחי המנהלים. משיכה נמהרת שכזו היתה בין הגורמים העיקריים לנפילה החדה שחווינו במחיריהן של האג"ח הקונצרניות בשבועות האחרונים - לרבות איגרות חוב שהחשש שהקונצרנים שעומדים מאחוריהן לא יעבירו את הריבית שהבטיחו או שלא ישיבו את הקרן הוא נמוך. מכירה מבוהלת זו מייצרת כדור שלג של עוד ירידה בשווי התיק, שמייצרת בהלה חריפה עוד יותר. את כדור השלג הזה חייבים לעצור.

חובתם של ממשלת ישראל, הכנסת ובנק ישראל - בדיוק כמו חובת בתי הנבחרים והרשויות הפיננסיות של כל המדינות האחרות שמשרדי האוצר שלהן הנפיקו בשבועות האחרונים תוכניות להתערבות בשוקי ההון - לעצור את כדור השלג הזה. הסיבה פשוטה: אי־עצירתו תגרום לנזק רב הרבה יותר מאשר הנזק שייגרם מהתערבות בכוחות השוק. נוסף על כך, התערבות כזו תצביע על אמון הרשויות בכך שרובן המכריע של החברות המדורגות יעמדו בתשלום. הנחה סבירה, שבסופו של יום אף תצמיח רווחים למי שיבצע את הרכישות בשם המדינה.

שום דבר כבר לא אותו דבר

בדיוק כשם שבמשבר קופות הגמל של 1996 גיבשו בנק ישראל ומשרד האוצר תוכנית לאספקת רשת ביטחון לקופות הגמל באמצעות התערבות בשוק, כך צריך לעשות גם הפעם. דרך אגב - התוכנית הקודמת נחלה הצלחה אדירה והשקיטה בתוך פרק זמן קצר את חששות הציבור, וזאת ללא השקעת משאבים. נכון, אז דובר ברשת ביטחון לאג"ח מדינה, והפעם לאג"ח קונצרניות, ולכן זה לא אותו הדבר. אבל המהלכים העולמיים של השבועות האחרונים כבר היו צריכים ללמד אותנו ששום דבר אינו אותו הדבר.

הפתרון מצוי באג"ח הקונצרניות. בישראל, בניגוד לארה"ב, לא התפתחה (למזלנו) תעשייה מפותחת של הנדסה פיננסית. הבנקים ובתי ההשקעות לא ייצרו נגזרים פיננסיים על נכסים בועתיים. ולכן בישראל זיהוי הבעיה קל הרבה יותר - ומכאן שגם אופן הטיפול וסיכויי ההצלחה. גם הסיכון שבאי־התערבות טמון כאן, שכן התמשכות המשבר בשוק החיסכון לטווח ארוך והמשך הפדיונות יחריפו את בעיית הפירמות הממונפות ועלולים לפגוע ביציבות הבנקים.

איך להתערב בשוק האג"ח הקונצרניות

רצוי שהתערבות בשוק האג"ח הקונצרניות לא תיעשה בדרך של רכישה ישירה של חוב של פירמות ספציפית ("חילוץ טייקונים") אלא באחת מהדרכים הבאות: רכישת חוב קונצרני באופן רוחבי (מדדי תל בונד) או רכישת איגרות חוב של הבנקים השונים בישראל. האפשרות השנייה תגביר את האמון במערכת הפיננסית המקומית.

לפני שישה וחצי חודשים הודיע בנק ישראל על התערבות יומית בשוק המט"ח - מהלך שבמשך שנים רבות לא ניתן היה להעלותו על הדעת. מה גרם לשינוי של 180 מעלות בגישת הבנק? אפשר לתאר באריכות את מאפייני המסחר במט"ח בישראל בשנה החולפת ואת השפעת הייסוף על הפעילות הכלכלית בישראל, אבל התשובה הפשוטה לשאלה הזו היא "בגלל שבנק ישראל העריך שהנזק מאי־התערבות יעלה על הנזק מההתערבות היומית במסחר". זו בדיוק המסקנה שצריכה לעמוד לנגד עיניהם של מקבלי ההחלטות בירושלים בבואם לבחון את סוגיית ההתערבות הנדרשת בתחום החיסכון לטווח ארוך בישראל.

הכותב הוא מנכ"ל בית ההשקעות פסגות