המנהלים נחשפים

דירוג "50 המנהלים הטובים בישראל" של "כלכליסט" יוצא לדרך דווקא בתקופה לא קלה למנהלי החברות. לא פשוט היה לצלוח את השנה החולפת, ולא משנה במה עוסקת החברה שלך. גם בשל כך, הדירוג נקבע על פי ארבעת הפרמטרים החשובים ביותר למנהל בשעת משבר: אמינות, שקיפות, ביצוע והתחשבות בבעלי מניות המיעוט. אלה הפרמטרים שלפיהם צריך להיבחן מנהל טוב, כשבכל יום נחשפת עוד פצצה מתקתקת במאזנים, עוד איום עסקי נוחת על השולחן ועוד טלפון עצבני מגיע מבעלי אג"ח חרדים לגורל כספם.

מי ששמר על אמינותו גם בימים לא קלים, לא הסתיר, השכיל להוביל את החברה לביצועים הגיוניים ולא ניצל את ההזדמנות כדי להרוויח על חשבון בעלי מניות המיעוט - דורג על ידי אנשי שוק ההון במקומות הגבוהים. מי שנכשל בכל אלה, פופולרי וגדול ככל שיהיה, מצא את עצמו בחוץ.

1. ביצוע

הנחת היסוד היא שביצועי החברה משוקללים במחיר המניה שלה. ואכן, בראש רשימת "50 המנהלים הטובים בישראל" נמצאות חברות שמניותיהן נפגעו במשבר הזה פחות מאחרות. גם כשהפגיעה במניה היתה נמוכה יחסית בזכות העובדה שהחברה פועלת בשוק פחות פגיע, היו אלה היכולות של הצוות הניהולי שסייעו לחברות לשמור על ערכן.

שלוש החברות במקומות הראשונים בדירוג "50 המנהלים הטובים בישראל" - טבע, פרטנר ואסם - הציגו תשואות שליליות מינוריות לעומת המפולת בשווקים. טבע איבדה 8%, פרטנר 23% ואסם 2% בלבד, לעומת מדד ת"א־100 שצלל ב־52% ב־2008. אלה שלוש חברות ענק גם בקנה מידה בינלאומי, שהעומדים בראשן הצליחו לנווט אותן היטב בסערה הנוכחית. עם זאת, שווי המניות אינו חזות הכל בדירוג. ממוצע תשואת המניות של כל החברות שברשימת "50 המנהלים הטובים בישראל" הוא מינוס 40% - טוב רק במעט ממדד היחס של ת"א־100. ללמדנו שכאשר בכירי שוק ההון מדרגים את המנהלים המוצלחים, התשואה בוודאי אינה השיקול היחידי.

2. אמינות

שוק ההון הוא שוק של ציפיות. משקיעים רוכשים מניות או אג"ח שהם חושבים שיניבו תשואה ראויה. אחד מערוצי המידע המרכזיים של המשקיעים בכל הקשור למצב החברה הוא ההנהלה שלה. ולכן מספיקה מעידה חד־פעמית כדי להרוס שנים של אמון. בתקופות גאות, רמת האמינות של ההנהלות גבוהה תמיד. לא בהכרח מפני שהן באמת אמינות, אלא מכיוון שקל לחשוף מידע חיובי וממילא הכל נראה זוהר ומסנוור. רק בתקופות שפל מתברר כמה בולשיט נאלצו המשקיעים לבלוע. זה בדיוק מה שקרה בשנה האחרונה למספר גדול של חברות בבורסה. וזה לא קרה לעשירייה הפותחת בדירוג "50 המנהלים הטובים בישראל" של "כלכליסט". כל אחת מהחברות הממוקמות בעשירייה הראשונה, מטבע, דרך אלביט מערכות ועד גולף, השכילה לצלוח את התקופה הקשה בלי שאמינות הנהלתה תיפגע. למען האמת, גם אם מסתכלים על כל 50 המנהלים הטובים שבדירוג, קשה למצוא אפילו אחד שאמינותו הוטלה בשנה האחרונה בספק.

3. שקיפות

שנים שבהן מתפוצצות בועות מזכירות לכל מי שהספיק לשכוח עד כמה חשובה השקיפות של חברה ציבורית. די להיזכר במשקיעים האומללים של AIG, שהלכו לישון כשעל שפתיהם חיוך שקט של שותפים בקונצרן הביטוח הגדול בעולם, והתעוררו בבוקר בבעתה כדי לגלות שהחברה שלהם בעצם בפשיטת רגל. בחברה המנהלת מערכת יחסים שקופה עם משקיעיה מקרה כזה לא היה מתרחש. חברות ענק אינן קורסות בן לילה, אלא אם החברה הסתירה מידע מהמשקיעים. לא בכדי, החברות הישראליות שעשו זאת אינן נמצאות בדירוג "50 המנהלים הטובים בישראל" של "כלכליסט". לעומת זאת, מי שנתפס כמנכ"ל השקוף ביותר וניצב במקום הראשון בקטגוריה הוא מיכאל בר חיים, מנכ"ל גזית גלוב, שהגיע למקום החמישי בדירוג המשוקלל. אחריו במדד האמינות דוד אבנר, מנכ"ל פרטנר, ושלמה ינאי מנכ"ל טבע.

4. התחשבות בבעלי מניות המיעוט

מבנה השליטה בחברות הציבוריות בישראל שונה מזה הנהוג בארצות הברית. בארץ רוב המניות בחברות הציבוריות מוחזקות בידי בעלי שליטה. הציבור משמש למעשה כבעל מניות מיעוט בחברות, וגם זאת לרוב באמצעות הגופים המוסדיים: קופות הגמל, קרנות הפנסיה, קרנות ההשתלמות וקרנות הנאמנות. חלק מהחברות הפנימו מזמן שהציבור הוא שותף עסקי לכל דבר. לכן כל עסקה שנעשית צריכה לשרת את האינטרסים שלו, כפי שהיא משרתת את האינטרסים של בעלי השליטה בחברה. אבל יש גם חברות שעדיין לא הפנימו את העובדה הזו, והן משלמות על כך מחיר כבד. המקרה המובהק ביותר של ניגוד עניינים שכזה הוא עסקאות בעלי עניין, שבהן לבעל השליטה בחברה יש עניין אישי. זה יכול להיות נכס פרטי שהוא מוכר לחברה הציבורית שהוא שולט בה, אבל זה יכול להיות גם הסכם שכר מנותק מהמציאות או זרימה של מזומנים מחברה ציבורית אחת לחברה ציבורית אחרת בתוך קבוצת אחזקות, כשבדרך זכויות בעלי המניות נרמסות. החמישיה הפותחת בקטגוריה זו כוללת את טבע, פרטנר, מטריקס, אלביט מערכות וסלקום. קשה לזכור מתי, אם בכלל, פגעו החברות הללו באינטרסים של בעלי מניות המיעוט. יתרה מזו, בדיקה של עשר ההנהלות הטובות בדירוג "50 המנהלים הטובים בישראל" מלמדת כי אף לא אחת מהחברות הללו ביצעה עסקת בעלי עניין שפגעה בצורה בוטה בבעלי מניות המיעוט, לפחות לא בשנה האחרונה.

5. מחוץ לטבלה

קשה להתעלם מכמה מנכ"לים ששמם נפקד מרשימת ה־50. צבי זיו מנכ"ל בנק הפועלים, גיורא עופר מנכ"ל בנק דיסקונט, איליק רוז'נסקי מנכ"ל דלק נדל"ן ואיזי כהן מנכ"ל אפריקה ישראל, למשל. מי ששמם הוזכר בשנות הגאות בעיקר בהקשרים של הצלחות והישגים, מיצגים היום את השינוי החד שחל בטעמם של המשקיעים.