להתערב היום, כשהבנקים עדיין "עסק חי"

המשבר הנוכחי יחייב שינוי בתפיסות היסוד הכלכליות. אין זה מצב של תנועה על פני עקומת מחזור העסקים המקובל של צמיחה ומיתון. היקפו הגלובלי של המשבר ועומקו מתבטאים באי-ודאות קיצונית. מדד הפחד, ה־VIX, מצוטט כעניין שבשגרה במקביל למדדי הבורסות הסטנדרטיים. הפחד נהפך לחרדה מפני הלא נודע. השילוב של היבטים כלכליים ופסיכולוגיים משתק את השווקים.

1. 

מקור המשבר הוא מחוץ למשק והוא פגע בכל מדינות העולם. ההשלכות המרכזיות על ישראל נראו במבט ראשון כחמורות פחות מאשר בעולם. לדוגמה, היעדר בועת נדל"ן מקומית והתנהלות סבירה של האשראי הצרכני. מבט מעמיק יותר יצביע על הייחודיות של מחנק האשראי הישראלי: הצונאמי הכלכלי הגיע לישראל כאשר שוק האשראי החוץ־בנקאי למגזר העסקי הוא בבחינת תעשיית ינוקא.

נותני האשראי - המוסדיים - חפים מכל ניסיון, מתודולוגיה, מחקר אג"ח, מערכות ניהול סיכונים, העמדת דרישה לביטחונות וליעדים פיננסיים. חמור מכך, חלקם נתון בניגוד עניינים מובנה, בהיותם בשליטת הקונצרנים הלווים.

למרות מצב רגיש זה, הרגולטורים לא פעלו להסדרת השוק הבעייתי שצמח כגידול פרא מול עיניהם. יתרה מכך, רק היום, כשהוא במירוץ נגד השעון, עובד הרגולטור על "המצאת הגלגל" בצורת הסדרת פעולתם של קציני האשראי, למשל, משום שרק עתה מתברר לו שאין די בכלים הקיימים בידי השחקנים בשוק.

בתוך תקופה קצרה של שנתיים-שלוש תפסו איגרות החוב הקונצרניות נתח שוק של כמחצית משוק האשראי, בעוד בעבר נשלט השוק באופן כמעט מוחלט על ידי הבנקים. מערכת היחסים החדשה של שוק האשראי העסקי מעוררת חששות כבדים לגבי המשך תפקודו במשבר הקשה הנוכחי.

כיצד עבד בעבר מנגנון התמסורת אשראי בנקאי מחזור עסקים? הנתונים נבחנו במחקר של בנק ישראל במשך שנות התשעים והמחצית הראשונה של העשור הנוכחי.

בתקופת צמיחה, עלייה של 1% בתמ"ג הביאה לצמיחה של 1.25%-1.5% באשראי העסקי. בתקופת מיתון, ירידה של 1% לוותה בעלייה של 0.3%-0.6%. תופעה מעניינת זו קרויה "קשיחות האשראי הבנקאי כלפי מטה".

דהיינו, בעתות מיתון הבנקים לא רק שלא הקטינו בעוצמה את האשראי, אלא הוא אף גדל לעומת תקופות קודמות, אם כי בשיעור נמוך יותר. הבנקים אימצו מדיניות ברורה של מתן אשראי נוסף לחברות שנקלעו לקשיים בעתות מיתון, בעיקר למימון הון חוזר שנפגע מהקיטון בצריכה. מכאן שהבנקים בעבר התנהגו באופן בסיסי כגורם מייצב ואנטי-מחזורי.

הסיפור היום שונה לחלוטין. ללא מעורבות ממשלתית צפויים הבנקים להקשיח את יחסם ללווים, ולא רק לגרועים שבהם. מנגנון התמסורת מיתון אשראי יפעל הפעם בצורה פרו־מחזורית שתעמיק את המשבר. תנאי האי־ודאות הקיצונית מובילים מטבעם לשמרנות בנקאית אדוקה. אך מעל לכל, בעיני הבנקים האג"ח הקונצרניות נתפסות כגיבנת המאיימת על העמידות של החברות ויכולת הפירעון שלהן. מערכת היחסים בין שתי קבוצות המלווים - הבנקים מול המוסדיים - עלולה לדרדר הן את הפעילות הריאלית והן את שוק ההון לרמות שפל בלתי נסבלות.

קרנות המנוף הן אמצעי אחד בלבד במכלול של מעורבות ממשלתית בתחום האשראי. נוסף על כך, על הממשלה להעמיד ערבויות לאשראי עסקי שיינתן על ידי הבנקים, בעוד הממשלה "סופגת" את השכבה הבעייתית ביותר של החובות המסופקים/אבודים, ומקבלת בתמורה חלק מה"אפסייד".

יש לתת עדיפות לאשראי הבנקאי עקב יכולות וניסיון מקצועי עדיפים שיש במערכת הבנקאית, כמו גם מערכות ניהול סיכונים, יתרונות מובנים בעיצוב ייעודי של עסקת האשראי, בפיקוח על קיום אמות המידה הפיננסיות ובגמישות של פריסת חובות. ככלל יצוין שרמת הפיקוח על הבנקים ודרישות ההון הן גבוהות ביותר בסקטור הפיננסי.

טעם נוסף, וחשוב לא פחות, הוא בכך שעדיף שהמעורבות של הממשלה תהיה כאשר הבנקים מתפקדים כ"עסק חי", ולא כהתערבות חירום למניעת קריסתו של מוסד בנקאי כזה או אחר.

2.

הסדר דומה של ערבויות ניתן להפעיל בתחום האג"ח הקונצרניות. גם כאן צריך להסדיר מראש תמורה עודפת לממשלה (קרי משלם המסים) במקרה של אי-התממשות הסיכון. הערבות להנפקות הקונצרניות החדשות יותנה בהיערכות נכונה של המוסדיים ותיקון ליקויי העבר בגופים אלה. המעורבות הממשלתית תשפיע באופן ניכר על הגירעון התקציבי. יש לראות בכך מעין "תקציב פיתוח" שמשוריין להתמודדות עם המשבר הייחודי.

לאור זאת שמירת המסגרת של "התקציב הרגיל" מקבלת משנה חשיבות. כל קואליציה שתקום אמורה להקפיד על משמעת תקציבית, אף יותר מ"בימי שגרה".

3.

לסיכום: הכלכלן הראשי של קרן המטבע פרופ' אוליבר בלנשרד הצהיר שהתפקיד המרכזי של כל ממשלה בתקופה ייחודית זו הוא לפעול בנחישות ובעוצמה להקטנת האי־ודאות. היישום של תפיסה מרכזית זו על ידי הממשלה בישראל, לכשתקום, יהיה חייב להיות בשורה של אמצעים שיעמדו בארבע דרישות בלתי מתפשרות:

1. הם חייבים להיות ממוקדים בכשלי השוק הייחודיים למשבר זה. לא זה הזמן לנסות לתקן את העולם בעזרת רפורמות מקיפות ושנויות במחלוקת, ולא להיענות להבטחות פופוליסטיות של הורדות

מסים וכדומה.

2. הם חייבים להיות בעלי השפעה מיידית, בדומה להזרקת אינסולין לייצוב מיידי בגוף החולה.

3. הם חייבים להיות מראש בעוצמה גבוהה במיוחד, הן כדי להפחית את האי-ודאות, והן כדי להימנע מאמצעים קיצוניים עוד יותר

בהמשך הדרך.

4. בתמורה לכל סיוע/ערבות ממשלתית יש לדאוג אל מול הפחתת הסיכון לנותן האשראי או למקבלו להחזרת התמורה למשלם המסים, אם הסיכון לא התממש. קרי, אם משלם המסים מסבסד או מפחית את הסיכון - הוא צריך גם ליהנות מהפירות של המהלך כשנזכה כולנו לראות ימים טובים יותר.

הכותבת היא מנכ"לית Team One