שורת הרווח: הדילמה של הבורסה לקראת העדכון הבא

ה־1 ביולי כבר מאחורינו, וכעת ניתן לסכם את ההשפעה של אפקט המדד הנובע מעדכון מדדי המניות. מתחילים להתקבל כמה סימנים שהשוק לומד ונערך יותר לקראת עדכון המדדים - בעיקר בנוגע למדדים המובילים. 14 המניות שנכנסות למדד ת"א־100 עלו בחודש מאי בממוצע ביותר מ־30%, בעוד שביוני הן הסתפקו בעלייה של 13%, שמרביתה התרחשה בחצי הראשון של יוני.

אפקט המדד ביולי: תשואות המניות שנכנסו ויצאו מהמדדים המובילים

יש להתייחס בהסתייגות לתשואה שהשיגו מניות אלו בחודש מאי, כיוון שהסיבתיות במקרה זה כפולה - המניות עלו כיוון שהן היו צפויות להיכנס לת"א־100, אבל גם כיוון שערך השוק שלהן עלה. גם לאחר נטרול אותה סיבתיות הפוכה ניתן לראות שמרבית הפרמיה למניות שנכנסו ביולי לת"א־100 ניתנה כבר בחודש מאי.

הסיפור הגדול של עדכון המדדים הנוכחי התרחש דווקא במדד יתר־120. נכון להיום, מחזיק הציבור בתעודות הסל על המדד בהיקף של כ־370 מיליון שקל. עבור חלק מהמניות שנכנסו למדד נוצר עודף ביקוש הגבוה ממחזור המסחר החודשי במניה. התוצאה היא עלייה ממוצעת של 43% במניות שנכנסו למדד יתר־120, ושלא יצאו ממדד מוביל אחר, בחודש יוני. יותר ממחצית העלייה התרחשה בחצי השני של החודש, כאשר עדכון המניות כבר היה ידוע. המניות שיצאו ממדד יתר־120, ולא נכנסו למדד מוביל אחר, איבדו בחצי השני של יוני 19% מערכן. תופעה דומה, אולם בעוצמה מתונה יותר, התרחשה במניות שנכנסו ושיצאו ממדד יתר־50.

תופעה מעניינת התרחשה גם במדד נדל"ן־15. המשקולת הכוללת במדד של שתי המניות שנכנסו היו גבוהות בקרוב לכ־10% מאלו של שתי המניות שיצאו, ולכן המשקולת של כל המניות במדד פחתה עקב עדכון המדד, ותעודות הסל הזרימו היצעים ל־13 המניות הנותרות במדד. היצעים אלו הורידו את המדד ב־1.5% במהלך מסחר הנעילה. עבור מדדי יתר־50 ויתר־120 התרחשה התופעה ההפוכה, ומדדי המניות הללו זכו לעודף ביקוש במהלך מסחר הנעילה.

הצד השני של האפקט

הצד השני של אפקט המדד הוא התיקון של מחיר המניות לאחר עדכון המדדים. הכוונה היא לאותן מניות שקיבלו פרמיה על כניסתן למדד, וכעת הן מאבדות חלק מפרמיה זו. לעומת זאת אלו שערכן נשחק בגלל יציאה ממדד מתקנות כלפי מעלה. מבין המניות שנכנסו למדדים מובילים (ת"א־100, יתר־50, יתר־120, נדל"ן־15 ותל דיב־20), מחיריהן של 41 מניות ירדו ביומיים שאחרי כניסתן למדד אל מול תשע מניות בלבד שמחיריהן עלו. המחירים של 35 מניות שיצאו ממדדים מובילים עלה ביומיים הראשונים לאחר יציאתן מהמדד מול מחיריהן של שתי מניות בלבד שירדו בפרק זמן זה.

התיקון כלפי מעלה של המניות היוצאות מהמדד וכלפי מטה של המניות הנכנסות אליו גורם לירידה של ערך המדד עצמו. אם נתייחס לתיקון ביומיים שאחרי העדכון כאל האומדן להשפעה של אפקט המדד (מדובר באומדן בחסר, כיוון שהתיקון לוקח זמן רב יותר), אזי אפקט המדד גרם לירידה של כ־1% במדדי יתר־50 ויתר־120, ירידה של כ־0.4% במדד ת"א־75, וירידה של כ־0.1% בת"א־100. מדד שתעודות הסל משקיעות בו כסף רב יסבול מבעיה מהותית יותר. הסיבה לכך היא שאותן מניות חדשות שנכנסו למדד יקרות מדי, והמניות שיצאו ממנו זולות יותר לאחר שערכן נשחק. גורם זה מקל על קרנות הנאמנות להשיג תשואת יתר גבוהה יחסית למדדים.

מבט לקראת ינואר 2010

עדכון מדדי המניות בחודש יולי כבר מאחורינו. כיוון ששוק המניות תמיד מביט קדימה, ומושפע ממה שיהיה יותר ממה שהיה, כדאי להעיף מבט ראשוני לעבר עדכון מדדי המניות של ינואר 2010. האי־ודאות העיקרי בנוגע לעדכון המדדים הבא הוא הכללים שלפיהם ייקבעו המדדים. אם הבורסה לא תמסור הודעה נוספת, הכללים אמורים לחזור להיות אלו שהיו לפני שנה. השינוי המהותי בכללים הוא ששיעור אחזקות הציבור במניות במדדי ת"א־100 ויתר־50 יחזור להיות 25%. קריטריון שיעור אחזקות הציבור לשייכות ליתר־120 יישאר 20%. כרגע יש בת"א־100 יותר מ־15 מניות ששיעור אחזקות הציבור בהן נמוך מ־25%. הבולטות שבהן הן דיסקונט השקעות, מגדל, כור, דלק רכב ומליסרון. אם הבורסה תשאיר את הכללים הקיימים, היא לוקחת הימור כיוון שייתכן שחלק מהחברות המובילות יבחרו שלא להעלות את אחזקות הציבור לרף החדש וייצאו מהמדדים המובילים, זאת אף שהן מתאימות יותר למדדים אלו מאשר המניות שיחליפו אותן באותם מדדים.

יציאה של חלק ממניות אלו ליתר־120 תשנה את אופי מדד המניות ממדד של מניות עם ערך שוק בינוני למדד מעורב של מניות גדולות וקטנות, והמשקולת של כל מניה שתישאר במדד תקטן באופן חד בגלל כניסת אותן ענקיות למדד. תרחיש זה יוביל לעודף היצע למרבית מניות יתר־120 - תופעה הפוכה לחלוטין לזו שהיתה במדד זה בעדכון של ינואר 2009.

הכותב הוא כלכלן בחברת הייטק