כך היכתה מגדל השנה את מדדי האג"ח הממשלתיות

פרסום הליגות של "כלכליסט" ו־IFO מעורר תמיד תגובות, ממנהלי הקרנות עצמן ועד למשקיעים מן השורה, שדורשים להבין איך קרן זו או אחרת הצליחה להגיע להישג מסוים, או להפך. מטבע הדברים, במסגרת הצגת הליגות לא ניתן להיכנס להסברים על הגורמים שהביאו לעלייתה של קרן פלונית או ירידת קרן אלמונית.

במקרים לא מעטים השאלות המוצגות הן ממש מתבקשות. איך קורה שבמסגרת ליגה שבה כל הקרנות פועלות לפי כמעט אותו דפוס השקעה התוצאות הן כה שונות? איך קרן מסוימת מצליחה להכות את כל מתחרותיה ואת מדד הייחוס של הליגה שלה - לפעמים עד כדי השגת תשואה כפולה מהממוצע או ממדד הייחוס?

מובן שלא ניתן לנתח את כל התוצאות החריגות בכל הליגות, אבל נבחן שתי ליגות וכמה קרנות בולטות כדי לנסות להבין ואולי אף להסביר כיצד הניבו אותן קרנות תוצאות שהוצגו בליגות השנות שמתפרסמות מדי חודש ב"כלכליסט".

הקרנות של מגדל בליגת אג"ח מדינה צמודות מדד

מדדיות ממשלתיות, מדד הייחוס של ליגת אג"ח מדינה צמודות מדד, עמד בסוף אוגוסט על 8.6%. מנגד, התשואה הממוצעת של הליגה כולה הסתכמה ב־9.9%, כלומר מרבית הקרנות בליגה רשמו תשואה עודפת על פני מדד הייחוס - הישג לא מבוטל, במיוחד בתחום האג"ח.

אולם אל מול תשואות משביעות רצון כאלה, לא פחות מחמש קרנות של מגדל הפגינו תשואות מפליגות, והרחק מעל כולן נמצאת קרן מגדל דיקלה מדד שרשמה תשואה של 19% בחודשים ינואר־אוגוסט.

כיצד יכולות קרנות המוגדרות "אג"ח מדינה צמודות מדד" לרשום תשואות כה גבוהות ובפער כה משמעותי לעומת מדד הייחוס?

עבור שאלה זו נבחנו תיקי ההשקעות של חמש הכוכבות של מגדל: מגדל מדדית (14.4% תשואה בשמונה חודשים), מגדל אפיקים צמודה (15.6%), מגדל דיקלה מדד (19%), מגדל אפיקים צמודה ללא מניות (14.5%) ומגדל דיקלה אג"ח ממשלתי (18.4%), כדי לראות היכן הן השקיעו וכיצד הגיעו לתשואות שלהן. כמו כן, ניתן בעת זו להתייחס לנתוני ששת החודשים הראשונים של השנה, מאחר שנתוני ההשקעה של הקרנות לחודשים יולי ואוגוסט טרם פורסמו.

כאמור, הכוכבת של הליגה כולה היתה מגדל דיקלה מדד שהרוויחה 19%. קרן זו החזיקה בראשית השנה 80% מנכסיה באג"ח ממשלתיות, ושיעור זה ירד ל־77.6% בסוף יוני. אם כן, היכן מושקע שאר הכסף?

לרוב החשד הראשון במקרה של תשואה עודפת בתקופה של גאות בבורסה הוא שהקרן השקיעה במניות. אולם לא כך המצב במקרה זה.

האחזקה של מגדל דיקלה מדד במניות היתה שולית ולא הגיעה ל־1.5% מהתיק, כך שמרכיב זה לא יכול היה ליצור רווח עודף כה גדול. מנגד, האחזקה באג"ח להמרה היתה גבוהה יותר - יותר מ־3% בתחילת השנה, אבל זו דווקא הצטמקה לכ־1.5% עד אמצע השנה, כך שגם כאן אין יותר מאשר תרומה שולית לתוצאה הכוללת.

לעומת זאת, מרכיב התיק שהושקע באג"ח קונצרניות היה משמעותי - כ־14% בראשית השנה, וגם מרכיב זה ירד במהלך המחצית הראשונה של השנה והגיע ל־8.8% ביוני. למעשה, בקרנות האחרות של מגדל שהשיגו תשואות גבוהות באופן משמעותי על פני המדד התמונה דומה. חלקן לא משקיעות כלל במניות, אולם האג"ח הקונצרניות זוכות להשקעה משמעותית, ובחלקן יש גם מעט השקעה באג"ח להמרה.

אם כן, מאיפה התשואה החריגה לטובה? נראה כי האחראית לכך היא ההשקעה באג"ח קונצרניות ובאג"ח להמרה, וכן - לפעמים גם במניות. בחירת האג"ח הקונצרניות שבהן משקיעה הקרן משפיעה באופן ישיר על התשואה שלה - ולאחר שמונה חודשים שבהם האג"ח הקונצרניות, ובעיקר אלה שבסיכון גבוה, שברו שיאים, לא פלא שגם הקרנות האמורות להתמחות באג"ח ממשלתיות, לפחות אלו שחלק לא מבוטל מכספן מושקע באג"ח קונצרניות, משיגות תשואות מרשימות.

האם מותר למנהל הקרן להשקיע כך את הכספים? בהחלט כן. האם זה מה שמצפים ממנו המשקיעים? התשובה פה כבר לא ברורה.

מרבית המשקיעים מחפשים שלווה וביטחון כאשר הם משקיעים בקרן אג"ח מדינה צמודות מדד. הם מעוניינים לשמור על ערך כספם ובמקביל להרוויח קצת. הם מחפשים השקעה סולידית. האם קרן שמשקיעה 10% ויותר מנכסיה באג"ח קונצרניות ומניבה תשואות כפולות ממדד הייחוס היא סולידית? זוהי שאלה טובה, מפני שרווח גדול יכול להפוך באותו אופן להפסד גדול, כשהשוק מתהפך. האם קרן שכזו תדע להתאים את עצמה גם לימי סערה ושפל? אלו שאלות שכל משקיע רשאי להציג למנהל הקרן שבה השקיע, או לפחות לעצמו.

ליגת מניות ת"א־100

כאשר בוחנים את ליגת מניות ת"א־100 בולטת העובדה שבשלישייה הפותחת בשתי החטיבות של הליגה מופיעות קרנות של מיטב ושל מנורה מבטחים. במקום השני בחטיבה של הקרנות הגדולות נמצאת מיטב ת"א־100, שהרוויחה במהלך שמונת החודשים הראשונים של השנה 74.6%, ואחריה נמצאת מנורה מבטחים ת"א־100 עם תשואה מצטברת של 71.7%.

בחטיבה של הקרנות הקטנות נמצאות גם כן קרנות של מנורה מבטחים ומיטב. במקום הראשון מנורה מבטחים ת"א־100 אגרסיבית שהרוויחה 143.6%, ואחריה מיטב מניות ת"א־100 פלוס עם רווח של 122.3%. כבר משמותיהן של הקרנות אנו מבינים את ההבדלים בתשואות - הקרנות שבחטיבה הקטנה הן קרנות בסיכון גבוה, והשמות "אגרסיבי" ו"פלוס" אכן מאותתים על כך, למי שמוכן לשים לב.

אולם כיצד הדברים באים לידי ביטוי בתיק ההשקעות של הקרנות וכיצד נרשמו תשואות כל כך גבוהות? מבט על אפיקי ההשקעה של הקרנות של מנורה מבטחים בהחלט עונה על השאלות. בקרן "הרגילה" מהשתיים, 92%–98% מהנכסים מושקעים במניות, ושיעורים זעומים שלהם מושקעים באופציות PUT ,CALL ובחוזים עתידיים.

בקרן האגרסיבית 46%–51% מהנכסים הם במניות, כ־40% בתעודות סל והנגזרים זוכים להשקעה משמעותית הרבה יותר, השקעה שלעתים מגיעה ל־6% מהנכסים.

לאור רמת המינוף הגבוהה של מכשירים נגזרים אלה, המרכיב של התיק (6%) המושקע בהם עשוי להיות שווה ערך בהשפעתו לתשואה הכוללת, כמו המרכיב המושקע במניות רגילות (50%).

בקרנות של בית ההשקעות מיטב התמונה דומה. בקרן ה"רגילה" הופנו בתחילת השנה 92% מהנכסים להשקעה במניות. שיעור זה ירד באופן משמעותי במאי והגיע ל־74%.

ביוני הוא נעצר על כ־80%. לאורך כל התקופה כאחוז עד אחוז וחצי מנכסי הקרן הושקעו בנגזרים. לעומת זאת, ככל שהתקדמה השנה, הגדילה הקרן את הכספים שהיא מחזיקה בפיקדונות, וביוני הם הגיעו ל־18% מנכסיה.

בקרן מיטב ת"א־100 פלוס ניתן להבחין בתמונה שונה. ההשקעה במניות ירדה מכ־90% בינואר לכ־70% ביוני. במרץ החלה הקרן להשקיע באג"ח מדינה בשיעורים גדלים והולכים. לאורך כל השנה היא השקיעה בנגזרים, בהיקפים משתנים שנעו בין 1.5% ל־4.5% בשיא. גם קרן נאמנות זו מחזיקה נתח משמעותי מנכסיה בפיקדונות, ובסוף יוני כ־19% מהנכסים הופנו לפיקדונות.

יש לציין כי במקרים אלו, לזכותן של מנורה מבטחים ושל מיטב ייאמר כי שמן של הקרנות בהחלט מציג את היותן ממונפות יותר ואגרסיביות יותר במדיניות ההשקעה שלהן. לשמחתם של מנהלי הקרנות ושל המשקיעים בהן, אגרסיביות זו מצליחה לנצל את אווירת הקרנבל שפקדה את הבורסה מתחילת השנה ולהניב תשואות מפליגות.

לא כך המצב בקרנות האג"ח, שם קשה יותר ולפעמים בלתי אפשרי למשקיע מן השורה להבחין בין קרנות בעלות מדיניות מאוד סולידית לבין קרנות המשתייכות לאותו סוג השקעה ולכן חברות באותה ליגה, אבל מוכנות להשקיע 10%–12% בנכסים יותר מסוכנים, בתקווה לרשום תשואה עודפת משמעותית.

IFO מפיצי מוצרי Morningstar בישראל www.ifo.co.il