שורת הרווח: כך ייראה המחזור שינעל את 2009

בסופו של יום 31 בדצמבר יתקיים מחזור הנעילה המיוחד הנובע מעדכון המדדים החצי שנתי. למשך חצי שעה יתקיים מסחר במניות בהיקף של כמיליארד שקל בין חברות תעודות הסל לבין הציבור. מחזור זה אינו כולל את המסחר בין תעודות הסל השונות - ולכן המחזור הכולל עתיד להיות גבוה עוד יותר.

במחזור הנעילה המיוחד יזרימו תעודות הסל ביקושים והיצעים גדולים - שרובם ניתנים לחיזוי כבר היום - ויגרמו לעיוות בתמחור המניות. עיוות זה מנוצל על ידי גורמים רבים למטרת רווח.

שלושה גורמים משפיעים על עודפי הביקוש וההיצע במחזור הנעילה האחרון של דצמבר:

1. כניסה ויציאה של מניות מהמדדים - הגורמים לעודפי ביקוש והיצע כתוצאה מפעולת תעודות הסל.

2. עדכון רבעוני של שיעור אחזקות הציבור במניות. עדכון זה משנה את המשקולות של מניות במדדים, וכתוצאה מכך מזרימות תעודות הסל ביקושים למניות שבהן חלה עלייה בשיעור אחזקות הציבור, והיצעים לאלו שבהן חלה ירידה בשיעור אחזקות הציבור.

3. עודפי ביקוש והיצע צפויים גם עבור מניות שאינן מחליפות מדדים ושאין שינוי בשיעור אחזקות הציבור שלהן. הסיבה לכך היא ההשפעה הצולבת שיש למניות אחרות במדד שבהן חל שינוי בשיעור אחזקות הציבור (הרי כל המשקולות מסתכמות ב־100%).

לאחר שהבורסה פרסמה באמצע החודש את הנתונים על השינוי הרבעוני בשיעור אחזקות הציבור, ולאחר הפרסום הרשמי של הרכבי המדדים החדשים (ביום שני), אפשר לבנות מחדש את כל מדדי הבורסה ולעמוד על השינויים במשקולות הצפויים לכל מניה בכל מדד.

 

עודפי הביקושים וההיצעים הצפויים ב-31 לדצמבר - ראה טבלה

 

השוק כבר נערך

הנתון העיקרי שהבורסה אינה מפרסמת הוא אחזקות הציבור במדדים באמצעות תעודות הסל השונות. את נתוני תעודות הסל אפשר למצוא בדו"ח הרבעוני האחרון של כל מנהלי תעודות הסל. הנתונים בדו"חות אלו נכונים לסוף ספטמבר, וההפרשים שנוצרו באחזקות הציבור מאז יגרמו לחוסר דיוק מסוים בהערכות שלנו. חוסר דיוק זה משפיע בעיקר על ההערכות שלנו באשר לעודפי הביקוש וההיצע במניות העוברות ממדד אחד לשני.

את מרבית השינויים בעדכון המדדים הנוכחי אפשר היה לחזות לפני שבועות רבים. ואכן, רוב המניות הנכנסות למדד ת"א־100שאינן נמצאות כעת במדד יתר־120, ורוב המניות הנכנסות ליתר־120, רשמו עליות ניכרות בחודשיים האחרונים. במילים אחרות, השוק כבר נערך לחלק גדול מעודפי הביקוש וההיצע הצפויים. אבל במחזור נעילה שבו כ־140 מניות ירכזו מסחר של יותר ממיליון שקל כל אחת, ייתכנו הפתעות.

הרבעון האחרון התאפיין בבעלי עניין רבים שמכרו את מניותיהם: הבנקים מכרו מניות בזק; שרי אריסון מכרה מניות שיכון ובינוי; וגם בעלי השליטה בפריגו ובמלאנוקס הקטינו בצורה משמעותית את אחזקותיהם. כתוצאה מכך תחול עלייה במשקולת היחסית של מניות אלו במדדי ת"א־25, ת"א־100 ות"א־75, וצפוי עודף ביקוש של עשרות מיליוני שקלים בכל אחת מהמניות האלו.

לחץ מחירים לפני הסוף

עודפי הביקוש וההיצע שיוצרות תעודות הסל חייבים להיות מאוזנים, והמשמעות של עליית המשקולת היחסית של כמה מניות במדד, היא ירידת המשקולת היחסית של שאר המניות. לכן, רוב המניות במדד ת"א־100 יספגו היצעים במסחר הנעילה האחרון של השנה. עובדה זו ידועה כבר כעת, והיא יכולה ליצור לחץ שלילי על מחיר המניות כמה ימים לפני תום השנה.

תופעה הפוכה צפויה במדד נדל"ן־15. המשקולת הכוללת של שלוש המניות היוצאות ממנו גבוהה בהרבה מזו שתהיה לשלוש המניות הנכנסות אליו. לכן תחול עלייה במשקולת היחסית של מניות המדד שהמשקולת שלהן עדיין לא מקסימלית. כיוון שמניות מדד הנדל"ן נמצאות גם בת"א־100, ההשפעות הצולבות הסותרות משני המדדים ימתנו זו את זו.

עודפי היצע מהותיים צפויים להיות עבור רוב מניות מדד יתר־120. הסיבה לכך היא שהמשקולת הכוללת של המניות הנכנסות למדד (כ־32% ממשקל המדד לאחר העדכון) גבוהה בהרבה מהמשקולת של המניות היוצאות ממנו (כ־19% מהמדד). מסיבה זו תקטן המשקולת היחסית של כל מניה שנשארת במדד. לחץ שלילי זה יכול לגרום לירידות שערים מהותיות במדד יתר־120.

המעבר מת"א־75 לת"א־25 עתיד לגרור לעודף היצע מהותי בעדכון הנוכחי. לכן, לאבנר יה"ש ולדלק קידוחים צפוי היצע גדול יחסית. ההיצע הצפוי לגזית גלוב כתוצאה ממעבר זה יתקזז עם ביקוש הנובע מעליית שיעור אחזקות הציבור במניה. את היוצאות מת"א־25 נמצא דווקא בצד הביקושים.

היציאה של קרדן אן.וי ואלביט הדמיה ממדד נדל"ן־15, שתי מניות שהמשקולת היחסית של כל אחת מהן במדד הנדל"ן גבוהה מ־10%, מעמידה אותן בראש רשימת המניות שיספגו את ההיצעים גדולים. האחזקות הגבוהות של הציבור בתעודות הסל על מדד יתר־120 יוצרות עודפי ביקוש והיצע גדולים למניות הנכנסות והיוצאות ממדד זה.

שלוש מניות השייכות כעת למדדי יתר־120 ויתר־50 עוברות לת"א־100 (טאואר, אלרון ואזורים). מעבר זה עתיד לגרום לעודף היצע קל. טאואר ואלרון יזכו לעודפי ביקוש בזכות כניסתן לתל־טק־15. היוצאות מת"א־100 למדדי יתר־120 ויתר־50 לא יזכו לביקוש (וגם לא להיצע). חוסר הסימטריה הזו בין החלפות המדדים נובע משינויי משקולות ביתר־120 שאותם הזכרנו.

 

הכותב הוא כלכלן בחברת הייטק