מיוחד ל"כלכליסט": הכשל מאחורי התלוש המנופח

אחד הדיונים הסוערים שמתנהל בימים אלה נסב על רמות השכר של המנהלים הבכירים, במיוחד לעומת שכרם של העובדים הפשוטים. אף שהשוואות מסוג זה הן חשובות, חשוב להקדיש תשומת לב גם לאופן חלוקת השכר בקרב הבכירים.

במחקר האחרון שערכנו, בדקנו את חלוקת השכר בקרב המנהלים הבכירים בחברות ציבוריות בארצות הברית, המחויבות בפרסום חבילות השכר של חמשת המנהלים בעלי השכר הגבוה ביותר. הניתוח התמקד בנתח השכר (“pay slice”) של המנכ"ל, כלומר חלקו של המנכ"ל בשכר המצטבר שמעניקות החברות לחמשת המנהלים הבכירים ביותר.

מצאנו שנתח השכר של המנכ"לים עלה לאורך זמן. כלומר - לא רק שהשכר של חמשת המנהלים הבכירים נמצא במגמת עלייה, אלא שהמנכ"לים נוגסים בחתיכה ניכרת ממנו. נתח השכר הממוצע של מנכ"ל עומד על כ־35%, כך שמנכ"ל מרוויח בדרך כלל יותר מפי שניים השכר הממוצע של ארבעת המנהלים האחרים.

שווי שוק נמוך יותר

יתרה מכך, מצאנו שנתח השכר של המנכ"ל קשור לאספקטים רבים של ביצועים ולהתנהגות החברה. כך, למשל, חברות שבהן נתח השכר של המנכ"ל גבוה יותר, מייצרות שווי נמוך יותר עבור המשקיעים שלהן. יתרה מכך, חברות אלה הן בעלות רווחיות נמוכה - כלומר, הרווח התפעולי שהן מייצרות ביחס לשווי הנכסים שלהן נוטה להיות נמוך יותר.

מטה בנק גולדמן זאקס בלונדון. התהדר בשכר גבוה במיוחד לבכירים. והתוצאות? | צילום: בלומברג

מה בעצם הסיבה לביצועים הנמוכים? נתח שכרו של המנכ"ל לרוב מבטא את התנהגות הארגון, ושכר גבוה משקף לרוב בעיות ניהוליות. ראשית, חברות בעלות נתח שכר גבוה למנכ"לים נוטות לקבל החלטות רכישה גרועות. כשהחברות הללו מודיעות על רכישה, התשואות בשוק המניות שמלוות את ההכרזה, ומשקפות את את האופן שבו השוק שופט את הרכישה, נוטות להיות נמוכות יותר ובעלות סיכוי גבוה יותר להיות שליליות.

הנפט התייקר? המנכ"ל קיבל בונוס

שנית, החברות הללו נוטות לתגמל את המנכ"לים שלהן על בסיס של "מזל". קיים סיכוי גבוה שהשכר המנכ"ל יועלה כשהתחזיות לגבי השוק משתפרות, בשל סיבות שאינן קשורות באופן ישיר לביצועים של המנכ"ל עצמו (לדוגמה, כשחברות נפט מרוויחות מעלייה חדה במחיר הנפט העולמי). כלכלנים מתייחסים לשכר המבוסס על מזל כאל סימן לבעיות ניהוליות.

שלישית, נתח שכר גבוה יותר למנכ"ל קשור לחוסר לקיחת אחריות על ביצועים חלשים. בחברות שנתח השכר של המנכ"ל גבוה, הסבירות שהמנכ"ל יוחלף לאחר ביצועים גרועים נמוכה יותר. הדירקטורים ישתוקקו פחות להעניש אותו על ביצועיו הירודים.

כמו כן, החבות הללו הן בעלות סבירות גבוהה יותר להעניק למנכ"ל אופציות שיתוזמנו בצורה אופורטוניסטית. רבים הסיכויים כי מחיר מימוש האופציות יהיה מקביל למחיר הנמוך ביותר בחודש שבו הן הוענקו. תזמון מסוג זה קרוב לוודאי יצביע על שימוש במידע פנימי או תיארוך לאחור של מענקי אופציות.

לא רק כישרון

כיצד ניתן להסביר את הדפוס המתפתח הזה? חלק מהמנכ"לים נוגסים בחתיכה גדולה יחסית מנתח השכר של חמשת המנהלים הבכירים בשל היכולות המיוחדות שלהם ביחס לשאר ארבעת המנהלים. אך היכולת של חלק מהמנכ"לים לתפוס נתח גדול יחסית עשויה לנבוע מהשפעתם על מקבלי ההחלטות של החברה. כל עוד הפוליטיקה משחקת תפקיד משמעותי, נתח השכר של המנכ"לים ישקף בחלקו בעיות ניהוליות.

עם זאת, עלינו להדגיש שקורלציה חיובית בין נתח השכר של המנכ"ל ובעיות ניהוליות אינה מצביעה בהכרח על כך שכל חברה שבה נתח השכר של המנכ"ל גבוה סובלת מבעיות ניהוליות, ובוודאי שאין ערובה לכך שאם יורידו את נתח השכר, הביצועים ישתפרו. בחלק מהחברות נתח השכר הרחב עשוי להיות אופטימלי, בהתחשב בכישרון של המנכ"ל ובאווירה בחברה, והפחתת נתח השכר של המנכ"ל עשויה להרע את מצב החברה ואת מצבם של בעלי המניות.

בכל זאת, הראיות שבידינו מצביעות על כך שבממוצע, נתח שכר גבוה למנכ"ל עשוי לסמן בעיות ניהוליות שאינן נראות לעין. משקיעים ודירקטוריונים ייטיבו עם עצמם אם יקדישו תשומת לב, לא רק לשכר המחולק למנהלים הבכירים בחברה, אלא גם לדרך שבה השכר מחולק ביניהם.