התשואות בזבל

שנת 2009 הסתיימה בקול תרועה רמה עבור החוב הספקולטיבי, אותו חוב שמכונה בפי רבים אג"ח זבל. ולמרות שרבים מהפעילים בשוק הרימו גבה וטענו כי זוהי שנה לא מייצגת, הנה מגיעה לה שנת 2010 - ובקצב הנוכחי תגרום לאותם משקיעים להרים את הגבה השנייה ואף להישאר עם פה פעור. ומדוע? נראה שקצב ההנפקות בגזרת ה- High Yield ממשיכה להתחמם. מה זה להתחמם, לרתוח!

שימו לב לנתון הבא: רק מהשבוע שהסתיים ב-13 באוגוסט, חברות מכרו חוב בדירוג ספקולטיבי בהיקף של 15.4 מיליארד דולר. שיא של כל הזמנים למכירות של שבוע.

אפשר היה לחשוב שמדובר בשבוע יוצא דופן אבל זה ממש לא הסיפור. שימו לב לנתונים הבאים. מאז תחילת אוגוסט ועד ה-13 באוגוסט, מכרו חברות חוב בדירוג ספקולטיבי בהיקף של 21.1 מיליארד דולר. בשביל לקבל פרופורציות נזכיר שמדובר בחודש אוגוסט, חודש שנחשב מנומנם באופן מסורתי לאורך ההיסטוריה. בכדי להבין עד כמה מנומנם נציין שממוצע היקף ההנפקות בחודש אוגוסט בעשור האחרון עומד על כ-6.5 מיליארד דולר בלבד. נזכיר שוב, הנתונים של אוגוסט הנוכחי כוללים רק שבועיים.

ומה קרה מתחילת השנה? מאז תחילת 2010, נמכר חוב בדירוג ספקולטיבי בהיקף של לא פחות מ-155 מיליארד דולר. נתון אשר גבוה בכ-80% לעומת התקופה המקבילה אשתקד.

כבר כתבנו בתחילת הטור ששנת 2009 הייתה שנת שיא בהנפקות High Yield. באותה השנה נמכרו 163.6 מיליארד דולר של חוב בדירוג ספקולטיבי. היום, ארבעה וחצי חודשים לפני סיום 2010, אנו רחוקים רק 8.6 מיליארד דולר מהשיא.

בתחילת 2010 הייתה ציפייה שגל ההיצע ששוטף את השווקים יעצור את התשואות הפנומנאליות שהניב אפיק זה למשקיעים בשנת 2009, אז הם זכו לתשואה של לא פחות מ-57.5% והשאירו למעשה כל אפיק השקעה אחר מאחור. רק לשם השוואה, מדד ה-S&P500 שהציג ביצועים מרשימים באותה שנה, רשם תשואה חיובית של 23.5% "בלבד".

הביצועים המרשימים של סקטור זה נמשכים גם השנה. מאז תחילת 2010 ועד ה-13 באוגוסט רשם מדד ה-High Yield תשואה ממוצעת של 8.3% וזאת אל מול תשואה שלילית של כ-1.9% שנרשמה במדד ה-S&P500.

ממה נובעים כל הנתונים המרשימים הללו? החברות מצידן מגלות הזדמנות בלתי חוזרת לגייס כספים בעלות נמוכה במיוחד. לאחר המכה הכואבת שנחתה על שוק החוב בעיצומו של המשבר, חברות הבינו שלעיתים ישנם מצבים בהם הן עלולות שלא להצליח לגלגל חובות. וכידוע, מי שנכווה ברותחים, ניזהר בצוננים. החברות, גם אם אינן צריכות כסף כעת, מעדיפות לשמור מזומנים בקופתן למצב של יום גשום. העובדה כי עלות החוב נמוכה במיוחד מניבה טיעון חזק במיוחד לעשות כן.

ומה לגבי התשואה? מצד אחד, משקיעי החוב בדירוג השקעה פשוט מבינים שללא לקיחת סיכונים, התשואות שהם יראו שואפות לאפס. מצד שני, משקיעי המניות מבינים שהכלכלה לא ממריאה וככל הנראה ייקח לא מעט זמן שיוכלו לומר שוב במשפט אחד את צמד המילים "כלכלה בשיאה". בניגוד למניות, ישנן חברות, שגם אם מרוויחות פחות, דבר שגורר לירידה (לעיתים חדה במחיר המניה), עדיין מסוגלות לשרת את חובן ועל כן צמיחה חיובית אך נמוכה הינה גן עדן למשקיעי החוב.

כמובן שגם עניין היעדר האינפלציה מעודד משקיעים להיכנס לתחום זה שכן המפלצת שגורמת לאיבוד כח הקנייה עדיין ישנה שנת ישרים, מה שמפחית את הסיכון בהשקעה בחוב בשלב זה. ולסיום ישנה כמובן את הריבית וכאן אין טעם להרחיב. נראה שכולם הפנימו שזו לא צפויה לעלות בקרוב.

הכותב הוא אנליסט המאקרו הבכיר בבנק ההשקעות אופנהיימר ישראל