אתר זה עושה שימוש בעוגיות על מנת להבטיח לך את חוויית הגלישה הטובה ביותר.
ראיון "כלכליסט": מנהל במיטב: "שלמה אייזנברג ניצל את המשבר באופן לא הוגן" צילום: יובל חן

ראיון "כלכליסט": מנהל במיטב: "שלמה אייזנברג ניצל את המשבר באופן לא הוגן"

ליניב צלאל אין מילים טובות לומר על בעל השליטה באוסיף: "הוא ניסה לעשות 'תספורת' למשקיעים רק כדי להגדיל את שווי המניות". לעומת זאת, על בני שטיינמץ הוא חושב ש"אי אפשר היה לצפות ממנו שיערוב למלוא כספי האג"ח של סקורפיו"

17.10.2010, 21:40 | רחלי בינדמן

כשיניב צלאל, מנהל ההשקעות הראשי של קופות הגמל של מיטב, נשאל מיהו לדעתו מנהל ההשקעות הכי טוב בארץ (מחוץ למיטב, כמובן), הוא עונה בלי היסוס: "שי יצחקי". עד לא מזמן עבד צלאל תחת יצחקי עד שהאחרון עזב את מיטב לטובת ניהול כספי הנוסטרו של הפניקס. עזיבתו של יצחקי קידמה את צלאל הצעיר (33) לתפקידו הנוכחי, אך הוא עדיין מצטער על עזיבתו של הבוס המוערך.

"מנהל השקעות טוב חייב להיות בעל ביקורת עצמית", אומר מי שמנהל היום נכסים בהיקף של 12 מיליארד שקל, לעומת 3 מיליארד שקל שניהלו הקופות של מיטב בטרם המיזוג עם גאון וישיר. "במקצוע שלנו אסור לך להיות עם אגו גדול מדי. אתה צריך ללמוד מטעויות ולהכיר בטעויות. אסור לך להתאהב במניה כי אז אתה תתעלם מהנתונים שמלווים אותה, ובכל פעם תיכנע לתירוצים ולהבטחות של החברה המנפיקה.

"החוכמה היא לדעת לצאת בהפסד - כי לצאת ברווח זה קל יותר. ניהול השקעות זה מקצוע כפוי טובה: כשאתה קונה משהו טוב, תמיד תרגיש שלא קנית מספיק. מצד שני, כשיש לך משהו פחות טוב ואתה מתחיל למכור אותו, תמיד תרגיש שלא מכרת מספיק. אין מנהל השקעות מרוצה. זה מקצוע מתסכל".

קמטי המשבר

למרות חזותו הצעירה, צלאל מספר כי לא מזמן העיר לו קולגה שהקמטים בפניו התרבו. "זה בגלל המשבר", מודה צלאל. "הוא שינה את כל ההסתכלות שלנו על השקעות. היום אנחנו מסתכלים הרבה יותר על הבנצ'מרק. מי שעבר את 2008 זכה לכמה שנות לימוד חינם. גם הרגולציה התהדקה ואפשר לומר שהיצירתיות של מנהל ההשקעות קטנה במידה מסוימת".

ומה באשר לכסף האישי שלך?

"קופת הגמל האישית שלי חשופה ב־100% למניות. כשאני מפסיד 50%, אני לא מתרגש. לעומת זאת, כשאני פוגש לקוח בן 70 שהפסיד כסף ולא מצליח לישון בלילה, אני מוטרד".

צבי סטפק, צילום: אוראל כהן צבי סטפק | צילום: אוראל כהן צבי סטפק, צילום: אוראל כהן

קרה לך שביצעת השקעה שהצטערת עליה?

"כמובן. זה קורה לכל מנהל השקעות. עיקר הטעויות שלנו בתקופת המשבר היו שהשקענו כמה פעמים באיגרות חוב של חברות נדל"ן שפעלו במזרח אירופה, שהיו להן מזכרי הבנות להשקעה של צד ג' או למכירה של הנכס. אמנם לא קנינו את האג"ח האלה ב־90 אגורות אלא ב־50 אגורות, אבל עדיין היו מקרים שגם במחירים האלו הפסדנו. היום, כשאנחנו רואים מזכר הבנות, אנחנו דורשים לדעת מה הסיכוי שהוא יתבטל ומה הקנס".

לפני שאתה משקיע, האם אתה בודק את זהותו של בעל השליטה? תשקיע למשל בחברה של בני שטיינמץ?

"דווקא לגבי בני שטיינמץ, אני לא חושב שה'עליהום' עליו היה מוצדק. בסופו של דבר, כשקונים אג"ח של חברה, לא מקבלים עליה ריבית של פיקדון, והאג"ח של סקורפיו לא הגיעה עם ערבות אישית. לכן התשואה שקיבלת היתה גבוהה יותר. אחר כך, כשהחברה נכנסה לקשיים, אי אפשר היה לצפות ששטיינמץ יערוב למלוא הכסף של האג"ח. מובן שאתה מצפה מבעל השליטה - אם הוא רוצה להישאר בעל שליטה - שיתכבד ויכניס את היד לכיס וישפר את מצב ההון של החברה. בכל הסדר חוב אנחנו דורשים את זה. אבל אי אפשר לצפות שבעל השליטה יביא את כל הכסף".

יש בעל שליטה שלא תשקיע בחברות שלו?

"לדעתי, מי שנהג באופן לא הוגן הוא שלמה אייזנברג, בעל השליטה באוסיף. הוא ניסה לעשות 'תספורת' למשקיעים רק כדי להגדיל את שווי המניות של אוסיף. מדובר בחברה שאין לה בעיה להחזיר את הכסף, אלא שהיא חוותה בעיות תזרימיות. הסכמנו לפריסת החוב בתמורה להעלאת הריבית ולחיזוק הבטוחות. בעלת השליטה באוסיף, ישרס, רכשה מניות של אוסיף כך שהיא עצמה האמינה שיש שווי מובהק למניות. מצד שני, בהסדר החוב היא הציגה תמונה קודרת. היא הסכימה לחזק את הבטוחות בתמורה להורדת ריבית, אבל הסדר חוב צריך לכלול עלייה של הריבית ולא להפך. את כל הדברים האלה אני אזכור היטב כשהחברות יגיעו לשוק כדי להנפיק".

משבר החוב מאחורינו אבל מי שמככב בגיוסי האג"ח האחרונים הוא בעיקר הציבור באמצעות קרנות הנאמנות ולא קופות הגמל. מדוע?

"נכנס המון כסף לקרנות הנאמנות שמזרימות ביקושים, ולכן רוב ההנפקות נסגרות בריביות לא אטרקטיביות. התוצאה היא שבדרך כלל אנחנו פשוט לא מצליחים לרכוש חוב מונפק בריביות שדרשנו. אבל בהנפקות האג"ח האחרונות של הפניקס ושל מזרחי טפחות השתתפנו וקיבלנו את הריביות שרצינו".

בועת גז

בעת האחרונה אנחנו עדים לריבוי התופעה של קרנות נאמנות הרוכשות סחורה בהנפקות שמובילים גופי חיתום מאותו הבית.

"אצלנו במיטב יש הפרדה מוחלטת בין החיתום להשקעות. האחראי העיקרי לכך הוא בעל השליטה צבי (סטפק - ר"ב). הוא בחיים לא אמר לי 'תיכנס' או 'אל תיכנס' להנפקה. במקצוע שלנו תמיד יכול להיות לחץ, והוא לא חייב לבוא דווקא מכיוונם של גופי החיתום. לדוגמה, יכול להיות לקוח שיש לו תיק השקעות במיטב ושהחברה שלו מבצעת הנפקה. הלקוח ירצה שמיטב תשתתף בהנפקה, אבל דברים כאלה נעצרים אצל צבי ולא יורדים אליי. אני יכול לומר שברוב הגופים, ובטח בגדולים שבהם, יש הפרדה מוחלטת בעניינים האלה".

אין לחץ על מנהלי השקעות?

"לא הייתי אומר שאין לחץ כי החיים מורכבים, אבל בסך הכל השוק עבר סדרת חינוך בנושא הזה לעומת מה שהיה לפני שלוש־ארבע שנים".

מה דעתך על יישום מסקנות ועדת חודק שקבעה פרמטרים להשקעה באג"ח קונצרניות?

"אני חושב שההמלצות אמורות להיטיב עם המשקיעים המוסדיים ולשפר את האג"ח שיונפקו בעתיד. העניין הוא שכיום קרנות הנאמנות (שלא נכללו בהמלצות ועדת חודק שעסקה רק בתחום החיסכון ארוך הטווח - ר"ב) נכנסות וסוגרות את ההנפקות. לכן חשוב שבעתיד הקרנות יישרו קו עם גופי החיסכון ארוך הטווח, וכך ייווצר רף מינימלי לכניסה להשקעה. זה מה שיהפוך את ההנפקות למוצלחות יותר".

מה דעתך על הבהלה הנוכחית לענף חיפושי הגז?

"גם אנחנו משקיעים בחברות גז, אבל בגלל רמות המחירים הנוכחיות הורדנו במידה משמעותית את החשיפה אליהן. אנחנו משקיעים בעיקר בשותפויות שכבר מצאו גז ופחות בחברות חלום".

מתנפחת שם בועה?

"חד־משמעית, כן. לא ייתכן שחברה קונה חלק מרישיון קידוח במחיר מסוים, נניח ב־2 מיליון דולר, ויום למחרת המניה טסה וכבר שווה 70 מיליון שקל. לא מדובר בחברה אחת שעוד אפשר לומר עליה שיש בה הזדמנות ושהיא עולה בצדק. נוצר מצב שבו מספיק שחברה תדווח על כניסה לתחום החיפושים, וכבר המניה שלה עולה במאות אחוזים".

השותפויות מראות לכם מצגות?

"כן, אבל אני אישית לא רואה כזאת הזדמנות בשותפויות כמו 'הזדמנות ישראלית', למשל. הסיכון בתחום הזה הוא גדול, ואני לא בטוח שכל המשקיעים מבינים זאת. מי שלבטח לא יפסיד כסף ורק יכול להרוויח הוא השותף הכללי (הגוף המנהל את השותפויות - ר"ב). הסיפור של חברות חיפושי הגז הקטנות הוא ספקולציה מסוכנת, ועל הציבור לנקוט משנה זהירות ולא להתנפל על המניות לאחר כל הודעה לבורסה. המניות הללו מזנקות לפני הדיווחים שהן מפרסמות, וכל מידע הפנים שרץ שם נותן אינדיקציה לגבי טיב המשקיעים בחברות הללו".

למרות גילו הצעיר, צלאל מודה שניהול השקעות אינו מקצוע שקל לשרוד בו לאורך זמן. "בניגוד לברוקרים ולחתמים, מנהל השקעות תמיד הולך לישון עם הפוזיציה. העט לא נופל לו בחמש אחר הצהריים. אבל אני אוהב לנהל כסף. אני מאמין שגם בעתיד הרחוק אני אמשיך לנהל כסף".

מאוסיף נמסר: "בניגוד לנאמר, החברה הצליחה לגבש הסדר סופי עם שתי סדרות האג"ח. מחוב של כ־400 מיליון שקל, פרעה החברה 70% במזומן. יתרת החוב תשולם במשך שלוש שנים ובתוספת ריבית צמודה של 4.5%. ביום חמישי פורסמו ההזמנות לכינוס האסיפות של בעלי החוב לצורך אישור המתווה".

תגיות