אזהרה למשקיעי חברות הביומד: תחזית ההכנסות היא תיאורטית בלבד

לא פעם חברות החלום של מגזר המכשור הרפואי והביוטק מלהיבות את ציבור המשקיעים עם מסעות שכנוע על טכנולוגיות פורצות גבולות, בעלות פוטנציאל שיווקי כמעט אינסופי, שאותן הם המציאו ומפתחים. ההגשמה היא רק שאלה של זמן, אומרים בכירי החברות הללו, והאקזיט המיוחל או ביסוס החברה כמכונת מזומנים שמוכרת בעשרות מיליוני דולרים, הם עניין טכני הדורש סבלנות וקצת כסף, כמובן. אבל חלומות בדרך כלל לא מתגשמים וכגודל הציפיות, כך גם האכזבות.

ביום חמישי עדכנה חברת המכשור הרפואי אי.טי ויו(ETView) את תחזית ההכנסות שלה למחצית השנייה של השנה. בניגוד לתחזית הקודמת שפרסמה בחודש יולי, ושבה צפתה הכנסות של 3.7–1.7 מיליון שקל, הודיעה החברה כי אינה צופה להגיע אף לגבול התחתון של התחזית הקודמת. בפועל, אם מסתכלים על נתונים ראשוניים שהחברה פרסמה לקראת דו"חות הרבעון השלישי, הרי שהכנסותיה ממוצר הדגל שלה מסתכמות ב־105 אלף שקל בלבד.

תולדה של עיוות המציאות

אי.טי.ויו חתמה על הסכם לשיווק המוצר שלה, צינור הנשמה עם מצלמת וידאו בקצהו, עם LSMS, אחת ממפיצות הציוד הרפואי הגדולות בארה"ב, (Life Saving Medical Solutions) לרכישה של מוצרים בהיקף של 15 מיליון דולר עד שנת 2010. בהודעתה ביום חמישי הביעה אי.טי.ויו את אכזבתה מהמפיץ שלה, ובישרה על ביטול ההסכם איתו.

כמו במקרים האחרים, תמורת ביטול ההסכם לא קיבלה החברה דבר וחצי דבר, והחלופה היחידה שלה היא מציאת מפיץ אחר לקידום מכירות המוצר בארצות הברית. לאור הדיווח, החברה החליטה גם שהיא לא יכולה עוד להסתמך על תחזיות המפיץ בארה"ב בהערכת מכירותיה ברבעונים הבאים, אך נשאלת השאלה האם אי.טי.ויו היתה צריכה להסתמך על תחזיות אלה מלכתחילה?

בספטמבר השנה נכשלה אי.טי.ויו בגיוס הון בבורסה, כאשר גייסה רק 1.9 מיליון שקל במקום 8 מיליון שקל שרצתה לגייס. אריה בן יוסף מנכ"ל אי.טי.ויו, מסביר כי דווקא דרישה של רשות ניירות ערך היא זו שחייבה את החברה לפרסם את תחזית ההכנסות, כחלק ממהלך של מיזוג לשלד בורסאי שאותו השלימה החברה בתחילת השנה.

"המקרה שלנו הוא תולדה של עיוות מציאות. חברות צעירות כמו שלנו סובלות מתנודתיות מאוד גדולה בשלב החדירה. הערכת ההכנסות שפרסמנו היא תולדה של דרישת רשות ני"ע מאיתנו לתת הערכות שווי לצורך המיזוג עם שלד בורסאי. לא יכולנו לשכנע אותם שאין משמעות להערכות - ושזה ערך תיאורטי בלבד. מכאן היינו צריכים לעדכן מדי פעם את ההערכות כשלא עמדנו בתחזיות. אנחנו ודאי לא רצינו את ההערכות האלה - בפירוש לא. הלוואי שהיו לנו התחייבויות בהסכמים שעליהם חתמנו - אבל כרגע כחברה קטנה זה מה שהצלחנו למנף".

רשימה של חברות חלום

אבל אי.טי.ויו לא לבד. היא רק התווספה לרשימה מפוקפקת של חברות חלום שנשענות על הסכמי שיווק בלתי מחייבים. אחד הפרמטרים מציתי הדמיון המוכרים ביותר של חברות בתחום המכשור הרפואי הוא הסתמכות על תחזיות המכירות של מפיצים, שאיתם חותמת החברה על הסכמי שיווק לאחר קבלת אישורים רגולטוריים. בתחילת דרכן ולאחר פיתוח מוצר מרכזי, חברות המכשור נדרשות לעבור מסלול רגולטורי מול הרשויות באירופה ובארה"ב כדי לקבל אישור להתחיל במכירות של המוצר שאותו הם פיתחו.

ואולם, בהשוואה לחברות הביוטק המפתחות תרופות, ואשר נדרשות לניסויים קליניים רחבים ולהצגת פרופיל בטיחות ויעילות על פי קריטריונים שנקבעו בדקדוק על ידי הרשויות, במקרים רבים, עבור חברות המכשור הרפואי תהליך קבלת האישור קצר הרבה יותר, ובמרבית המקרים זול לאין שיעור בהשוואה לתהליכים אותם עוברות חברות הביוטק בדרך לאישור המיוחל.

הליכים מקוצרים

בארה"ב קיימים מסלולים מקוצרים לקבלת אישור לשיווק מוצרים חדשים המבוססים על טכנולוגיות דומות שכבר משווקות, כמו מסלול ה־510k הנקרא גם הודעה שלפני שיווק (Premarket Notification). גם באירופה, במקרים רבים קבלת אישור CE (מנהל התרופות והמזון האירופי) לשימוש במכשיר חדש היא לא הרבה יותר מתהליך רישום המוצר.

מבחן האמת של חברות מכשור רפואי רבות נמצא בתהליך ההטמעה וההפצה של המוצר בשווקים השונים. לשם כך, חברות רבות נקשרות בהסכמי הפצה עם מפיצים המופקדים על מכירת המוצר במדינות שונות. מבנה ההסכמים הללו לרוב איננו כולל התחייבות של המפיץ למכירות מינימום בתקופת זמן קצובה. אם המפיץ איננו עומד ביעדי מכירות שעליהם הוסכם עם החברה, החוזה מופר - והמפיץ מחזיר את זכויות מכירת המוצר בחזרה לחברה ללא כל תמורה.

הבעיה מתחילה כאשר החברות מבססות תחזית למכירות עתידיות על בסיס הערכות המפיץ, שכלל לא מחויב לעמוד בהערכותיו, ואיננו משלם קנס במידה שאינו עומד בהן.

כך, למשל, לפני כחמישה חודשים, חברת דימות אופטי, שפועלת בתחום המחקר והפיתוח, הייצור, השיווק והמכירות של מכשירים רפואיים למיפוי אופטי, תכננה לצאת בהנפקה ראשונית לציבור. החברה הסבירה במצגות וכן בתשקיף שפרסמה, שעל בסיס תחזיות של מפיצים למכירת המכשיר הרפואי אותו היא פיתחה, היא צופה צמיחה חזקה של פי ארבעה בהיקף המכירות שלה - בתוך שנתיים. במקרה של דימות, שלא פרסמה את היקף הגיוס המתוכנן ואת שווי ההנפקה, המשקיעים לא קנו את הסיפור - וההנפקה נדחתה.

חברת מכשור רפואי נוספת, לייפווייב - שמפתחת מכשור רפואי לטיפול בפצעים כרוניים - חתמה לאורך השנים האחרונות על מספר לא מבוטל של הסכמי הפצה עם מפיצים ברחבי אירופה, והיא אף מפרטת בדו"חותיה הכספיים על סטטוס המכירות בכל מדינה. למרות הרשת המבוססת של מפיצים במדינות כמו ברזיל, קנדה, אוסטריה, בריטניה, גרמניה, איטליה, אירלנד, ישראל, ועוד מדינות בסקנדינביה ובמזרח אירופה - הכנסות החברה ב־2009 הסתכמו ב־1.2 מיליון שקל בלבד.

ההתרסקות של אינטרקיור

חברת המכשור הרפואי אינטרקיור שעוסקת במחקר ופיתוח של מוצרים לא פולשניים לטיפול ביתר לחץ דם ובאי־ספיקת לב, מספקת עוד דוגמה מעניינת לכרעי התרנגולת שעליהן מונחות תחזיות מפיצים של חברות מכשור רפואי. אינטרקיור הונפקה ב־2007 לפי שווי של 240 מיליון שקל, ובעלי השליטה המרכזיים בחברה - בנק מזרחי טפחות ואיש העסקים יעקב שחר - הלהיבו את דמיון המשקיעים. מודל ההכנסות של החברה התבסס על חוזה עם מפיץ, שתכנן להחדיר את מוצר הדגל של אינטרקיור - ה־RESPeRATE שנועד לטפל ביתר לחץ דם וניתן ללא מרשם - ל־5,000 בתי מרקחת בארה"ב.

הדרך אל המיליונים נראתה קצרה מתמיד, ותשואות פנומנליות לכל המחזיק במניה נראו ממש מעבר לפינה. במעמד הודעת החברה על החדירה המתוכננת אמר מנכ"ל החברה ארז גביש: "החלטת הרשתות על הרחבת ההפצה לאחר שלב הפצה ניסיונית מעידות כי רשתות בתי המרקחת, הן בבריטניה והן בארה"ב, מבינות את הפוטנציאל העצום שיש למכשיר RESPeRATE". הסוף ידוע לכולם - המפיץ, שלא היה מחויב כלל לחברה, ביטל את ההסכם, החברה לא עמדה בתשלומי האג"ח לבעלי החוב, ולבסוף - אינטרקיור תימכר לקרן ההשקעות הסינית BCF ול־Hermest Holdings שבבעלות ממשלת קוריאה הדרומית לפי שווי של 2.6 מיליון דולר בלבד.