הדילמה השטנית של ברננקי

השבוע פרסם עיתון הוול סטריט ג'ורנל הערכה ראשונית על היקף הרכישות עליהן צפוי להודיע הבנק המרכזי של ארה"ב. מי שמכיר את התנהלות העניינים יודע כי העיתון הזה לא מפרסם סתם, וכי בדרך כלל יש בסיס אמיתי כלשהו לכתוב בו. על פי הפרסום, צפוי הבנק המרכזי של ארה"ב להכריז בשבוע הבא על תוכנית רכישה נוספת של נכסים על מנת להתמודד עם החלשות הכלכלה והסכנה הדפלציונית.

החלק החיובי בעניין הוא שייתכן ואנו נפרדים לשלום מתופעת ההכחשה שליוותה את דברי הפד בתחילת שנת 2010 לגבי מצבה הכלכלי של ארה"ב, אך להערכתי האישית עדיין ספק גדול אם גם התוכנית החדשה תצליח לשפר את מצב כלכלת ארה"ב או להילחם בדפלציה ממנה היא סובלת.

על פי הפרסום, התוכנית עליה יוכרז תכלול רכישת אג"ח ממשלתי בהיקף של כמה מאות מיליארדי דולרים על פני כמה חודשים. נזכיר כי בהקלה הכמותית הראשונה בוצעה רכישה של כ-1.75 טריליון דולר על פני מעט יותר משנה. מצד אחד אין מדובר בהפתעה גדולה מאחר ואנשי הפד מפזרים כבר חודשיים רמזים רבים לגבי פרטי התוכנית ורק לאחרונה צוטט אחד מהם כאומר שצריך לרכוש כ-100 מיליארד דולר בחודש על מנת להיות אפקטיבי.

מחפשים גמישות ברכישות

ככל הנראה מטרת הפד תהיה להכריז על תוכנית שתקנה גמישות ברכישה ולגישתו תאפשר להפיח חיים בהתאוששות כלכלת ארה"ב על ידי הורדת התשואות הארוכות, מתוך תקווה כי הדבר יעודד יותר השקעה וצריכה בכלכלה האמריקאית. לא תשמעו את מר ברננקי אומר זאת אך אני אוסיף - החלשה משמעותית של הדולר לא תהיה תוצאה שהוא יתנגד לראות גם כן.

עניין זה נציין כי השבוע יצאה האשמה ישירה ובוטה מסין מכיוון שר המסחר שלה שטען כי ארה"ב נוהגת בחוסר אחריות בנושא הדפסת הדולרים והעניין יוצא משליטה. שר המסחר לא קבע רק קביעה אקדמית אלא האשים את ארה"ב באופן ישיר בגרימת אינפלציה בסין ובמדינות מתפתחות אחרות.

למרות שאין חשש אמיתי ליכולתו של נגיד הבנק האמריקאי להשיק ולאשר את תוכניתו נציין כי אין הוא נעדר התנגדות מצד עמיתיו. אחד הבודדים בבנק המרכזי שמתנגד באופן נחרץ לתוכנית ההרחבה הוא מר תומס הוניג (Thomas Hoenig), נציג קנזס, שאמר ביום שני כי התוכנית להקלה כמותית היא "עסקה עם השטן".

כרגע רוב נציגי הבנק תומכים בעמדתו של ברננקי ורק שלושה מהם נחשבים כמתלבטים בנוסף להוניג המתנגד (נציגי מיניאפוליס, דאלאס ופילדלפיה). עיקר הביקורת נגד התוכנית טוענת כי כלכלת ארה"ב עוברת תהליך מבני ארוך הכולל שינוי יסודי במאפייני הכלכלה שלה (הורדת מינוף) וכי הצעדים של הפד לא יהיו אפקטיביים בעוד שטמונה בהם סכנה של אינפלציה עתידית (ודאי שלא עכשווית) ושל יצירת בועות פיננסיות באופן עכשווי.

כנראה שלברננקי כבר אין ברירה

העניין הוא שבשלב זה כבר אין לברננקי ככל הנראה ממש ברירה מאחר והשווקים כבר שילמו מפרעה גדולה על חשבון תוכניתו העתידית וכעת גם אם הוא מתלבט - יש מחיר כבד לנסיגה מהכרזה על התוכנית.

לא פשוט להיות נגיד הבנק המרכזי בארה"ב בימים אלו.

אז מה מחדש לנו ה"וול סטריט ג'ורנל על התוכנית עליה עומד להכריז ברננקי?

• מדובר בכמה מאות מיליארדי דולרים על פני כמה חודשים.
• בניגוד לתוכנית הראשונה, אז הוקצה סכום מדויק לתקופה נתונה, במקרה הנוכחי ברננקי מעדיף גמישות שתאפשר לו להעריך את יעילות הצעדים בהם הוא נוקט. הכוונה היא להתחיל לפעול ובהתאם להערכת התוצאות יחליט אם להגדיל או להקטין את היקף ההתערבות.
• המשמעות היא כי הפד יוכל להחליט על הגדלה של התוכנית בעתיד או על עצירה שלה.
  

האם השוק יהיה מרוצה מהתוכנית החדשה?

קשה לקבוע. יש לזכור כי השוק כבר העלה בחלומותיו הרטובים מספרים של טריליון וטריליון וחצי דולר. הגדיל לעשות הכלכלן של גולדמן זאקס שקבע כי נדרשת תוכנית של 4 טריליון דולר, אך להערכתו ברננקי יכריז "רק" על 2 טריליון.

לדעתי האישית, לאחר מהלך העלייה האגרסיבי בשוק בציפייה לתוכנית של כל נכסי הבסיס, נדרשת רמת זהירות גבוהה לאור אכזבה אפשרית של המשקיעים.

בסוף חודש אוגוסט 2010, עת התחילו העליות במחירי נכסי הסיכון, קרו שני דברים: ברננקי הכריז בג'קסון הול על הצורך בתוכניות לא קונבנציונליות נוספות. שנית, למעשה, כבר החלה רכישה של אג"ח על חשבון פירעון אג"ח מבוססות משכנתאות שנפרעות ממאזנו של הפד.

התוצאה של שני דברים אלו היא שנכסי הסיכון בעולם עלו בצורה משמעותית מאז סוף חודש אוגוסט האחרון מתוך ציפייה למהלכים של הבנק המרכזי. ביל גרוס, שמנהל את קרן האג"ח הגדולה בעולם, האשים את הבנק המרכזי בתרמית פונזי (תרמית פירמידה). האשמה קשה ביותר. עתיד יאמר מה יהיה סופו של הניסוי הלא שגרתי שאנו חווים בימים אלו.

הכותב הוא אנליסט המאקרו הבכיר של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל