לחוצים למזומן: קופת אלעד גרופ מתרוקנת ופירעון האג"ח מתקרב

מצבה של זרוע הנדל"ן הפרטית של יצחק תשובה, אלעד גרופ, הולך ומידרדר - כך עולה מדו"ח הדירוג של מעלות S&P שהוצג למשקיעים המוסדיים בסוף השבוע. מעלות הכניסה את דירוג החוב של קבוצת אלעד גרופ לרשימת מעקב עם השלכות שליליות - פעולה השולחת מסר לתשובה, שעליו לפעול לשיפור נזילות הקבוצה, אחרת תיתכן הורדת דירוג בתקופה הקרובה.

איגרות החוב הפרטיות שהנפיקה אלעד גרופ מדורגות נכון להיום בדירוג A, וכל הורדת דירוג תאפשר למחזיקי האג"ח של החברה־הבת, אלעד US, לדרוש האצת פירעונות. היקף האג"ח של אלעד US מסתכם בכ־1.2 מיליארד שקל, והאצת פירעונות אפשרית עלולה ליצור כדור שלג, שלו יהיו השלכות מיידיות על קבוצת אלעד גרופ כולה.

נכון לסוף הרבעון השני עמדו חובות אלעד גרופ לבעלי האג"ח (המוחזקות על ידי משקיעים מוסדיים ישראלים) על כ־830 מיליון דולר

.

המנוף הפיננסי עלה

מעלות ציינה בדו"ח הדירוג כי "במהלך השנתיים האחרונות סבלה קבוצת אלעד מחוסר בהכנסות משמעותיות מתחום הייזום, בעיקר עקב המיתון הנמשך בכלכלת ארה"ב ובייחוד בתחום הנדל"ן. הירידה בהכנסות וברווחיות הביאה לעלייה במנוף הפיננסי ולהרעה ביחסים הפיננסיים ובנזילות. התנודתיות בהכנסות, ברווחיות ובתזרימי המזומנים משפיעה, להערכתנו, לשלילה על מיצובה הפיננסי של החברה".

המצב השברירי שתואר בדו"ח הדירוג שופך אור על המהלך שביצעה אלעד גרופ לפני כחודשיים, להנפקת החברה־הבת אלעד קנדהבבורסה בתל אביב. הנפקה זו בוצעה תחת לחץ כבד שהפעיל תשובה על חתמים ומקורבים, כדי שיתרמו את חלקם להצלחת ההנפקה - בין אם הציבור מעוניין בה ובין אם לא.

מצוקת המזומנים של אלעד גרופ ומצוקת הנזילות של דלק נדל"ן הציבורית, שאף היא בשליטתו של תשובה, עשויות להסביר את מהלכיה האחרונים של קבוצת דלק.

הקבוצה מתכננת בקרוב גיוס בהיקף של עד 600 מיליון שקל באג"ח בתל אביב, והנפקת מניות בבורסה של לונדון בהיקף של למעלה ממיליארד שקל. תשובה מעוניין, ככל הנראה, לנצל את יכולת הגיוס של קבוצת דלקכדי למשוך ממנה דיבידנדים, שאותם יפנה לטיפול באלעד גרופ ובדלק נדל"ן, הצמאות למזומנים.

העלייה במנוף הפיננסי של אלעד גרופ התעצמה כתוצאה מכניסתה של אלעד לכמה מגה־פרויקטים, וביניהם מלון פלאזה בלאס וגאס ופרויקט סאות' ביץ' בסינגפור. בשני המקרים רכשה אלעד גרופ עם שותפים קרקעות יקרות כנגד חוב, והמשבר הכלכלי הגלובלי עיכב את תוכניות הייזום שנועדו להן. כך נהפכו הפרויקטים בלאס וגאס ובסינגפור ממקור רווח יזמי עתידי לנטל מימוני כבד, והבעיות שפקדו בלאו הכי כמעט כל חברת נדל"ן שפעלה בארה"ב בשנים האחרונות, הועצמו.

לדברי כותבי דו"ח הדירוג של מעלות, "אלעד פועלת כיום להקטנת המינוף ולחיזוק הנזילות באמצעות מימוש נכסים מתוכנן, דיון מול מוסדות פיננסיים בדבר מחזור וארגון חובות, והנפקת הון בסך 70 מיליון דולר קנדי שבוצעה בחברה־הבת הקנדית. כמו כן, לחברה כמה פרויקטים בייזום שצפויים לייצר הכנסות ותזרימי מזומנים חיוביים בשנים הקרובות".

הגב של אלעד US

בדו"ח דירוג נפרד שפרסמה מעלות בסוף השבוע לגבי אלעד US, נכתב כי "ללא יישום תוכנית החברה, קיים חשש לגירעון תזרימי החל ביוני 2011 (מועד הפירעון הראשון של האג"ח - ס"א). הנהלת אלעד US והקבוצה גיבשו תוכנית להקטנת המינוף ולחיזוק הנזילות באמצעות מימוש נכסים מתוכנן ודיון מול מוסדות פיננסים בדבר מחזור וארגון חובות. מהלך זה, להערכת ההנהלה, יאפשר לה לעמוד בהתחייבויותיה, אם כי המהלך תלוי בגורמים שטרם התממשו".

במעלות ציינו כי "להערכתנו, החברה־האם תיתן לאלעד US גיבוי לשירות החוב הפיננסי במידת הצורך". לולא היו מעריכים כי אלעד גרופ תספק גיבוי כזה, "דירוג אלעד US היה נמוך יותר".

יצוין כי מתחילת השנה אלעד גרופ אמנם רכשה אג"ח של אלעד US בהיקף של כ־30 מיליון שקל ובשער של עד 80.5 אגורות לכל איגרת. עם זאת, מדובר בטיפות בודדות בים החובות של החברה.

במעלות מתכוונים להעמיק בשבועות הקרובים את בחינת מצבה הפיננסי של אלעד גרופ בטרם יוחלט על הורדת דירוג, שתגרור אחריה הורדת דירוג גם לחברה־הבת אלעד US - צעד שיעניק כאמור לבעלי האג"ח של אלעד US את הזכות לדרוש את האצת פירעונות האג"ח שאמורות להיות משולמות החל ביוני 2011 ועד 2015.

בשורה התחתונה, לא מן הנמנע כי דו"ח הדירוג המקדמי מתכוון להעביר לבעל השליטה תשובה את המסר: "פעל מהר לשיפור נזילות הקבוצה - אחרת לא נהסס להוריד דירוג על כל המשתמע מכך".

מאלעד גרופ נמסר בתגובה: "אלעד ממשיכה לשמור על יציבות וחוסן פיננסיים שבאים לידי ביטוי, בין השאר, בצמצום משמעותי של התחייבויותיה (נטו), ובשיפור חלק מיחסיה הפיננסיים, וזאת על אף המיתון הנמשך בכלכלת ארה"ב. החברה החלה ביישום תוכנית אסטרטגית שצפויה להביא לשיפור משמעותי בתזרים המזומנים שלה וברווחיותה".