רשות ני"ע טרפדה את מחיקת ברנד מהבורסה בגלל הערכת שווי חריגה

לאחר פיאסקו שנמשך כחצי שנה החליטה בשבוע שחלף קרן KCPS לחזור בה מכוונתה למחוק את חברת ברנד תעשיות- שעוסקת בייצור והרכבה של מבני פלדה לתעשייה, שלדי פלדה למבנים רבי־קומות - מהמסחר בבורסה. ככל הנראה, הרקע להחלטה הוא התדיינות ממושכת בין החברה לבין רשות ניירות ערך בנוגע להערכת שווי שהחברה הזמינה ותמכה בשווי שלפיו התכוונה KCPS למחוק את המניות מהמסחר.

המהלך החל כאשר קרן KCPS, בעלת השליטה בחברת ברנד, ביקשה בחודש מאי למחוק את החברה מהמסחר בבורסה על ידי רכישת אחזקותיהם של בעלי המניות מקרב הציבור. KCPS ביקשה לבצע את המהלך במסגרת סעיף 350 לחוק החברות ולא באמצעות הגשת הצעת רכש. בדרך זו ניתן היה להשלים את המהלך באמצעות קבלת רוב של 75% מבעלי המניות. אולם על פי עמדת רשות ני"ע, הבחירה בסעיף 350 לחוק החברות מחייבת כי דירקטוריון החברה יחווה את דעתו על המחיר למניה שהוצע לבעלי מניות המיעוט על ידי בעל השליטה.

בעקבות זאת החליט דירקטוריון החברה להזמין הערכת שווי מחברת הייעוץ הכלכלי גיזה זינגר אבן, וזו אכן קבעה כי השווי לפיו מבקשת בעלת השליטה למחוק את המניות מהמסחר - 48.4 מיליון שקל - הנו השווי הכלכלי של פעילות החברה. אלא שכדי להגיע לשווי זה השתמשה גיזה בשיעור תשואה נדרש על ההון העצמי של 20% ובפרמיית סיכון ספציפית (פרמיית גודל) בשיעור של 9.5% - מה שהוביל אותה למסקנה כי שיעור ההיוון המתאים במקרה הזה לתמחור החברה הנו 16.2%.

דירקטוריון החברה קיבל את הערכת השווי והציג אותה לציבור המשקיעים באמצעות דיווח לבורסה. אלא שבדירקטוריון החברה היה חבר גם הדירקטור החיצוני של החברה פרופ' נסים ארניה, אשר ציין באופן מפורש כי לסברתו, "פרמיית הסיכון שנלקחה על ידי מעריכת השווי — חברת גיזה זינגר אבן — גבוהה מדי". ארניה לא אמר את הדברים מתוך תחושת בטן. ארניה מכיר את פעילות החברה מקרוב בשל היותו דח"צ, אולם בנוסף, הערכות שווי הן תחום שבו הוא בקיא במיוחד שכן הוא בעליו של משרד ארניה ושות' העוסק אף הוא בעהערכת שווי חברות. למרות דבריו של ארניה, דירקטוריון החברה סבר שהערכת השווי של גיזה הנה ראויה וזאת אחרי שפנו לגיזה בבקשה להבהרות, וזו הפנתה את הדירקטורים לספרות המקצועית שתמכה לטענתה בהערכת השווי.

בשלב זה פנתה רשות ני"ע לחברה ודרשה מהחברה וממעריכת השווי להעביר אליה נתונים בדבר שיעור התשואה והפרמיה שבהם גיזה עשתה שימוש החל מתחילת 2009 ועד ליום הפנייה בהערכות שווי שנעשו עבור תאגידים מדווחים. בעקבות פניית רשות ני"ע התברר כי שיעורי התשואה והפרמיה שבהם גיזה השתמשה בהערכת השווי לברנד "הם הגבוהים ביותר שבהם נעשה שימוש על ידי גיזה זינגר אבן בשנתיים האחרונות בהערכות שווי של תאגידים מדווחים". לאור דברים אלו, התעקשה רשות ני"ע כי דירקטוריון ברנד תעשיות יחווה את דעתו על הערכת השווי ולא יסתפק בהצגת הערכת השווי לציבור. אלא שהדירקטוריון חזר וטען כי "אין הדירקטוריון מוצא לנכון להביע את עמדתו לעניין כדאיות המחיר המוצע, והוא מותיר את ההחלטה לבעלי ניירות הערך של החברה".

רשות ני"ע לא הסתפקה בתשובה זו והמשיכה להפעיל לחץ לקבלת עמדה ברורה מהדירקטוריון. בינתיים, חלק מהדירקטורים התחלפו והדירקטריון החדש טען כי אין לו מידע חדש מעבר לזה שהיה בידי הדירקטוריון הקודם וכי בכל מקרה הוא נסמך על קביעת המומחה - כלומר על עמדת גיזה. כך או כך דירקטוריון החברה הודיע כי יזמין הערכת שווי חדשה ממעריך שווי אחר כדי לבחון את השווי ההוגן של פעילות החברה. ארבעה ימים לאחר החלטת הדירקטוריון לקבל חוות דעת נוספת לגבי השווי הראוי — החליטה קרן KCPS לחזור בה מכוונתה לרכוש את אחזקות הציבור במניה.

KCPS הסבירה את החלטתה לחזור בה בזמן הרב שעבר והתמשכות ההליכים. מגיזה זינגר אבן נמסר בתגובה: "שיעור ההיוון בו נקטנו בהערכת השווי משקף את אופי פעילות החברה ואת העובדה כי לא קיימת יציבות בהכנסות וברווחים לאורך השנים".