2011 - מבט לעתיד

שנת 2010 מסתיימת השבוע והחלטתי שלא לסכם את השנה החולפת אלא לנסות לתאר שני תסריטים לשנה הבאה - שנת 2011. התסריטים הינם תסריטי קצה, גם אם לא תסריטי קיצון. מטרתם אינה לחזות את העתיד כי אם לשמש תמרורי אזהרה לשנת 2011 למשקיע השקול.

ראשית אציין, כי על כל משקיע לשאול את עצמו באופן תדיר מהן ההתחייבויות הפיננסיות שלו (גודל ההתחייבות ומועד תשלום ההתחייבות) והאם תיק ההשקעות שלו (פיננסי ופנסיוני) מותאם להתחייבויות אלו?

התסריט הפסימי

שנת 2011 תיפתח כהמשך ישיר לשנת 2010. הכספים ינהרו אחר מקומות בהם התשואה הפוטנציאלית תהא גדולה יותר, דהיינו לשווקי המניות ולאג"ח חברות, כאשר מח"מ תיקי האג"ח ישארו ברמות של כ-5-6 שנים. בחצי שנה הראשונה יחלו להישמע יותר ויותר קולות על כך שהממשלות לא מצמצמות מספיק את ההוצאות שלהן כך שנחזה באחד משני תרחישים:

התרחיש הראשון – מדינות העולם יחריפו את הקיצוצים באופן שיפגע בצמיחתן, שכן אמון הצרכנים והיצרנים לא התאושש מספיק ולפיכך הם לא יגדילו את הצריכה באופן שיחפה על אובדן הצריכה הציבורית. המדינות המפותחות יכנסו להאטה עד כדי מיתון. עם קבלת נתוני מאקרו אשר ישדרו חזרה למיתון, האג"ח הקצר יזנק לרמות שיא ושוקי המניות ייסוגו.

בכל העולם, כולל ישראל, אג"ח חברות יפתח פערים מול האג"ח הממשלתי ולאור החששות של פגיעה מהכנסות ממיסים במדינות השונות, תשואת האג"ח הארוך כמעט ולא יזוזו. קרנות הנאמנות הכוללות מרכיב גבוה של מניות ואג"ח חברות יסבלו מפדיונות כבדים, מה שיבעיר את השוק המקומי ויגרור ירידות כמעט בכל אפיק השקעה.

התרחיש השני – השווקים יאבדו את אמונם ביכולתה של מדינת OECD בכירה לשרת את חובה, בין אם מדובר בספרד, איטליה או אף יפן. ייתכן גם שהחששות יבואו מכיוון מדינות בארה"ב עצמה כדוגמת קליפורניה. איבוד האמון יוביל לעליות תשואת שוקי האג"ח בעולם. נגידי הבנקים המרכזיים ירכשו תחילה אג"ח ארוך בעשרות מיליארדי דולרים ואח"כ במאות מיליארדי דולרים אולם יחלפו מספר חודשים עד אשר השווקים יירגעו.

בשלהי 2011 או בתחילת 2012 שוקי האג"ח יתייצבו ברמות גבוהות יחסית. מבחינת תיק ההשקעות, שנת 2011 תוביל להפסדים הן באפיק המנייתי והן באפיק האג"ח חברות הבינוני-ארוך. הישועה, אם ניתן לקרוא לה כך, תבוא בעיקרה מכיוון האג"ח ממשלתי קצר ומכיוון מניות ספציפיות אשר הצליחו להציג פריצת דרך עסקית משמעותית.

בעולם, המדינות יהיו במלכוד שכן החוב העצום שלהן יקשה עליהן לקחת חוב חדש לצורך עידוד השקעות ריאליות ו/או צריכה. התאוששות הכלכלה העולמית תיארך זמן רב. במהלך השנים הללו יתרגל העולם לסביבת ריבית גבוהה אשר תקשה מצד אחד על מחזור העסקים ותייבש במעט את שווקי המניות העולמיים. כעבור מספר שנים העולם יחזור לפסים של צמיחה מהירה, כאשר סין תהפוך לכלכלה הגדולה בעולם ושכבת הביניים שלה תחל לתפוס נתח משמעותי בצריכה העולמית.

התסריט האופטימי

הנחת המוצא לתסריט האופטימי הינה שהתסריט הפסימי יתרחש רק בעתיד. קשה לראות תסריט סביר שבו בעיית החובות של הממשלות במערב והחששות מאינפלציה לא יתממשו בעוצמה זו או אחרת.

בשנת 2011, המדינות באירופה יצליחו לרכוש מחדש את אמון הציבור על בסיס תוכניות הקיצוצים ואף יצליחו לגייס חוב. הצרכן במדינות ה-OECD יחוש ביטחון ויגדיל את הצריכה הפרטית שלו. כתוצאה מכך, המלאים בחברות אשר נאגרו בשנת 2010 יחלו להתרוקן.

החברות אשר ירגישו רוח של שינוי, יחלו בפעילות הגדלת תפוקת הייצור, השקעות בפרסום וברכישות. העולם יחזור לפסים של צמיחה. מדדי המניות המובילים יפגינו ביצועים נאים מעל הממוצע הרב שנתי, שכן שוק המניות נתמך ע"י סביבת ריבית אפסית. החברות יחזרו לגייס הון זול ובכמויות, כאשר חברות בדירוג נמוך יותר יצטרפו למעגל המגייסים בשווקים. במדינות המפותחות, שנת 2011 הינה שנת המניות הקטנות.

ההתאוששות בכלכלות המפותחות יאזנו את התחזקות המטבעות של המדינות המתעוררות ומלחמת המטבעות של 2010 תהא רק זיכרון עמום בשנת 2011. המדינות המתעוררות ייהנו מהביקושים הגדלים בשווקים המפותחים ושוקי המניות שם יעלו בשיעור דו-סיפרתי.

הצמיחה תראה ברת קיימה והמדינות השונות במערב ידווחו על גידול בהכנסות ממיסים. תוכנית הקיצוצים של מדינות המערב יישאו פרי ובעיית החובות הממשלתיים לא תיתפס בעיני הציבור כדבר מאיים והבעיה גם אם לא תיפטר, תגולגל לעתיד.

בשוק האג"ח התנודתיות אמנם תשלוט אך התאוששות הכלכלות במערב תהא עדינה ולא תלווה באינפלציה כך שהנגידים של הבנקים המרכזים יעדיפו שלא להעלות את הריבית באופן ריאלי. כתוצאה מכך, עקום התשואות יתמתן והתשואות על אג"ח הארוכות יעלו רק במעט. לפיכך, בסוף שנת 2011 ההבדל העיקרי בין החזקה באג"ח ארוך לאג"ח במח"מ בינוני תהא בעיקר בסטיית התקן.

סיכום

קשה לראות מצב שבו בעיית המינוף של המדינות תיפטר כבר בשנת 2011. כל טריגר קטן בשוק עלול לגרור אותנו לכיוון התסריט הפסימי. בשנים האחרונות למדנו שגם הכלכלנים הגדולים בעולם לא מצליחים לחזות את הצפוי בשוקי ההון העולמיים ולכן המלצתי היא שכל אחד יקח בחשבון את שני התסריטים ויפעל בהתאם לצרכיו האישיים.