חברת הייטק ישראלית? נאסד"ק כבר לא מחכה לך

למרות חילוקי הדעות, על שתי עובדות בסיסיות הסכימו כל משתתפי פאנל "כלכליסט" לחיתום זר: האחת, שוק ההון פתוח כרגע להנפקות ראשוניות לציבור (IPO); השנייה, חברות שיש להן האפשרות להנפיק, צריכות לעשות זאת עכשיו כי העתיד לוט בערפל.

משתתפי הפאנל היו בועז שוורץ, מנכ"ל דויטשה בנק ישראל; איתי מקוב, ראש חטיבת בנקאות עסקית והשקעות בסיטיגרופ; יורם ענבר, מנכ"ל מריל לינץ' ישראל ומנהל הבנקאות להשקעות; גיא כהן, ראש תחום בנקאות השקעות בישראל, אופנהיימר; ארי רכט, מנהל מחלקת מימון חברות בתמיר פישמן, השותף האסטרטגי של RBC; ותומר יעקובי, מנהל בנקאות ההשקעות של UBS ישראל.

מדוע, לדעתכם, התנאים היום מתאימים להנפקות ראשוניות?

שוורץ: "קודם כל, יש לבחון את התמונה בפרספקטיבה רחבה. ב־2010 יצאנו פחות או יותר מהמשבר, ובכל המשקים רואים כעת סימנים של צמיחה. ב־2011 צפויה צמיחה של 4.5% בהובלת המשקים האסייתיים, ובעיקר סין. בשנה שעברה ראינו גיוסים של כטריליון דולר בשוק המניות הגלובלי, עם חלוקה גיאוגרפית שווה יחסית. ברבעון הרביעי ראינו התעוררות בשוק ההנפקות גם בארצות הברית, לאחר כמה שנים רדומות למדי".

ענבר: "אם נסתכל ברמת המאקרו, 2008 היתה שנת המשבר, 2009 היתה שנת ההתאוששות ו־2010 היתה השנה שבה חזרנו לאיזו 'נורמליות' מסוימת. אנחנו מקווים שאותה נורמליות תימשך גם ב־2011. אם בשנות המשבר החברות גייסו הון כדי לחזק את המאזן, הרי שבשנה שעברה הן עברו לגייס הון לצורך צמיחה. לדעתי, נראה יותר ויותר חברות הנמצאות בפורטפוליו של קרנות פרייבט אקוויטי או קרנות הון סיכון שיוצאות להנפקות ב־2011. הגל הזה התחיל ב־2010, ואני מאמין שאסיה תמשיך להוביל את המגמה הזו.

"ההתאוששות באירופה היא הרבה יותר אטית בעיקר בגלל משבר החובות של הממשלות. קיים שם חשש מתמיד מחדלות פירעון של ממשלות ובאווירה שכזו קשה למנהלי חברות לבצע עסקאות גדולות של מיזוגים ורכישות. בארה"ב, לעומת זאת, החברות מושפעות מהזרמת הכסף האדירה, והדבר ניכר בעיקר במגזר הטכנולוגיה.

שיעור המזומנים מהמאזן נמצא היום ברמות שיא אצל החברות בארה"ב, וענקיות כגון יבמ, סיסקו, HP ומיקרוסופט ישתמשו בכסף הזה לרכישות. מן הסתם, ישראל תהווה יעד אטרקטיבי מאוד עבור אותן חברות, והן כבר שלחו 'מרגלים' המשוטטים ברחוב הברזל בתל אביב ובהרצליה פיתוח כדי לחפש את סיפורי הצמיחה הבאים. הענקיות הללו חייבות כיום לפתח מנועי צמיחה חדשים לאחר שהן גייסו כסף רב בעקבות המשבר".

מניות במקום ריביות

שוורץ: "בכל העולם ישנה סביבת ריבית נמוכה יחסית המייצרת אפיקי תשואה נמוכים. אנשים מחפשים חלופות בדמות השקעה במניות. בסך הכל אני חושב שהמכפילים עדיין נמוכים יחסית לממוצע ההיסטורי, ולכן זו סביבה אוהדת יחסית להנפקות הון. מובן שיש להבדיל בין שוק ה־IPO לחברות שמבצעות הנפקות המשך.

"מטבע הדברים, חברה המבצעת הנפקה ראשונית עדיין לא נחשפה לשוק ההון ויש בהנפקה שכזו ממד מסוכן יותר. מצד שני, הנפקה ראשונית יכולה לייצר ערך רב מאוד למשקיעים. אנחנו רואים ששוק ה־IPO תפקד באופנים שונים במהלך השנה שעברה: אם בתחילת 2010 השוק דשדש, הרי שברבעון האחרון הוא תפקד בצורה יוצאת מן הכלל, בעיקר בשל גל של הנפקות אסייתיות, ובמיוחד של חברות סיניות. אבל היו גם הנפקות אחרות והמשקיעים עשו כסף רב.

"לעומתו, כאשר מביטים על שוק הנפקות ההמשך, רואים שהוא תפקד טוב יחסית ב־2010 והיו די הרבה גיוסים. בשנה שעברה עמד שיעור ההנפקות הראשוניות על כ־21% מכלל הגיוסים וזהו שיעור שמתחיל להתקרב לממוצע ההיסטורי. כמו בימי המשבר, גם בשנה שעברה היה למוסדות הפיננסיים ייצוג נכבד בגיוסים. מה שראינו ב־2010 - ולדעתי נראה גם ב־2011 - זה החזרה של חברות הטכנולוגיה: בשנה שעברה היו 45 הנפקות של חברות טכנולוגיה בארה"ב. ברבעון הרביעי של 2010 החברות הללו גייסו בשווי הנמוך ב־15% לעומת חברות דומות ממגזרים אחרים. אבל באמצע 2010 הדיסקאונט היה גבוה יותר ועמד על 30%–40%, כך שמי שהנפיק אז סבל מדיסקאונט גדול יחסית וראינו את זה בהנפקה של מדיה מיינד הישראלית. עם זאת, מאז חל שיפור בשוק.

"עניין נוסף הוא התנודתיות: בימי המשבר, מדד הפחד VIX זינק לרמות גבוהות מאוד, אבל היום הוא נמצא ברמה הנמוכה מהממוצע ההיסטורי. במילים אחרות, אנחנו נמצאים כיום ברמת תנודתיות נמוכה יחסית וזהו בסיס טוב לשוק הנפקות וכמובן שהדבר מעורר את התיאבון של המשקיעים הרוצים לחזור לשוק ההון".

שוק בררני

ב־2010 ראינו ששוק ההנפקות הפנה כתף קרה בעיקר לחברות הזנק אמריקאיות וגם ישראליות. האם זה צפוי להשתנות ב־2011?

מקוב: "קיים היצע גדול למדי של חברות הנמצאת בעמדת המתנה לקראת הנפקה ראשונית. אלא שגם השנה - כמו בשנה שעברה - השוק ימשיך להיות סלקטיבי ויחפש את אותן חברות שהוא מאמין שהן גדולות מספיק כדי לצאת להנפקה, וגם חזקות מספיק כדי לצמוח ולשלוט בתוכניות העסקיות שלהן.

למרות מה שאמרתי כעת, אני חושב שב־2011 נראה בכל זאת יותר הנפקות ראשוניות מאשר ב־2010. חלונות הזמן להנפקות ייפתחו וייסגרו עקב כל מיני אירועים חיצוניים כגון בעיות חוב באירופה, בעיות באחת ממדינות ארה"ב והעלאות ריבית - לאו דווקא בשוק האמריקאי שבו לא צפויה העלאת ריבית. בסיכומו של דבר, השילוב של חברות הממתינות זמן רב להנפיק ומשקיעים שעשו אשתקד כסף טוב ב־IPO יגרום לכך שחלונות הזמן יהיו פתוחים להנפקות".

הנפקות מסוג חדש

הזכרתם את הנפקת מדיה מיינד שנאלצה לחתוך בשליש את מחיר ההנפקה שלה. האם זה מרתיע חברות אחרות מלצאת להנפקה ראשונית?

ענבר: "לגבי חברות מישראל, מיולי 2007 אנחנו בבצורת של הנפקות. בשלוש שנים וחצי ראינו הנפקה אחת של חברה טכנולוגית ישראלית בוול סטריט. נוסף על המשבר העולמי, מה שהשפיע על הבצורת זה שינוי הפרמטרים ל־IPO. אם בעבר חברות יצאו להנפקה עם הכנסות רבעוניות של 10 מיליון דולר בלבד ועל סף מעבר לרווחיות, הרי שכיום מחפשים חברות עם הכנסות רבעוניות של 15 מיליון דולר לפחות, שהן רווחיות ושיש להן גם נראות טובה להמשך".

רכט: "ב־2010 היו 114 הנפקות IPO בארה"ב. ההכנסה השנתית הממוצעת של החברות שהונפקו נעה סביב 150 מיליון דולר, כאשר ההכנסה ברבעון שקדם להנפקה עמדה על 40 מיליון דולר בממוצע. השווי הממוצע בהנפקה עמד על 450 מיליון דולר וסכום הגיוס היה גבוה מ־100 מיליון דולר. לשם השוואה, במחזור ההנפקות האחרון של החברות הישראליות בוול סטריט ב־2007 עמד השווי הממוצע לחברה על 300 מיליון דולר. במילים אחרות, היום זהו סוג אחר של הנפקות.

"אני חושב שיש הרבה פחות חברות טכנולוגיה בכלל, וחברות ישראליות בפרט, שעומדות בקריטריונים הנוכחיים. אני גם נתקל בלא מעט חברות שעומדות בקריטריונים הללו אך בוחרות שלא להנפיק כרגע. למרות הכל, ב־2011 נראה יותר הנפקות. בסך הכל יש סנטימנט חיובי בשוק - גם מבחינת מיזוגים ורכישות. להערכתי, ככל ששווי החברות עולה, כך נראה יותר ויותר עסקאות של מיזוגים ורכישות ואפשר להרגיש את זה כבר עכשיו".

האם אנחנו צפויים לראות יותר ויותר חברות המוותרות על הנפקה ופונות לשוק המיזוגים והרכישות כמו וינטגרה?

כהן: "כרגע השוק פתוח ונהנה מעוצמה. כל עוד זה המצב, אני חושב שהחברות שתכננו ללכת ל־IPO צריכות לנצל זאת. אם יש תוכניות להנפקה, צריך לנצל את חלון ההזדמנויות הנוכחי ולהנפיק. אי אפשר לדעת מתי החלון ייסגר כתוצאה מהעלאות ריבית, בעיות של חוב מוניציפלי בארה"ב או חוב ריבוני באירופה וכדומה".

הישראליות מתקשות

אם החלון פתוח, למה אנחנו לא רואים מבול של תשקיפים? כרגע, מי שמנסות להנפיק הן בעיקר חברות ביומד שפנו לבורסה האמריקאית אחרי שלא כל כך הצליחו בתל אביב.

יעקובי: "פשוט כי היום רק מעט חברות ישראליות הן גדולות ובשלות מספיק כדי לצאת להנפקה. ציינו קודם לכן ששווי החברות המנפיקות עלה ל־450 מיליון דולר, אבל אין היום הרבה חברות ישראליות שיכולות לעמוד בתנאי הזה".

שוורץ: "הרבה חברות ישראליות מגייסות מקרנות הון סיכון. הכניסה של קרנות הון סיכון אמריקאיות יצרה שוק אמיתי".

ענבר: "פריים סנס, למשל, גייסה עכשיו 50 מיליון דולר מקרן ההון סיכון סילברלייק, וזה רק מוכיח שלחברות הטובות יש מאיפה לגייס כסף - ללא קשר למיקום הקרן. עד לא מזמן סילברלייק לא היתה פעילה בישראל, אבל עכשיו יש לה כבר נציג מקומי".

רכט: "יש יותר מיזוגים ורכישות מאשר הנפקות. בסופו של דבר, האינטרס של כולם הוא משותף: לא להנפיק חברות לפני שהן מוכנות להנפקה. זה תהליך טבעי של תעשיית ההייטק בישראל. השאלה כרגע היא מה יהיו מקורות הכסף. לחברות הטובות תמיד יש מאיפה לגייס כסף".

מקוב: "המסקנה היא שיש כסף ושיש חברות טובות. מה שחשוב זה שיהיו גם מנהלים שיידעו לבנות חברות לאורך זמן".

כהן: "נכון שיש עכשיו יותר חברות מחוץ לענף ההייטק שבשלות להנפקה מאשר חברות בתוך הענף, אבל זה לא מצב קבוע. אנחנו רואים עכשיו מגמה של רכישת חברות עוד לפני שהן מגיעות להנפקה, כחלק מההתכוננות להנפקה. אף אחד לא רוצה כרגע להיות שפן הניסיונות ולהנפיק לפני שהחברה מוכנה".

כמה הנפקות של חברות ישראליות נראה השנה בוול סטריט?

שוורץ: "בין ארבע לחמש".

ענבר: "בין ארבע לחמש".

מקוב: "מתחת לחמש".

האם ב־2011 נראה יותר רכישות או הנפקות?

ענבר: "זה לא באמת חשוב, מה שחשוב זו המהות. כרגע שוק ההון במצב טוב ומובן שקיימים סיכונים עתידיים. סנטימנטים משתנים במהירות, וחברות שיש להן האפשרות להנפיק, צריכות לנסות ולצאת לשוק עכשיו".

שוורץ: "חשוב להבהיר שבישראל אין בנייה מהירה של חברות. זה קורה בתעשיית האינטרנט, ואנחנו, הישראלים, לא נמצאים בה. חברת אינטרנט יכולה לייצר שווי במהירות ואנחנו טובים בפתרונות מערכתיים. גם הקרנות בישראל התרגלו לעובדה שזמן ההבשלה של חברה הוא עשר שנים. בסך הכל זהו תהליך בריא למשק".

מקוב: "תנאי השוק ששררו בעבר גרמו לכך שחברות קיוו לעבור לרווחיות לאחר שהגיעו להכנסות של 40 מיליון דולר בשנה. הבעיה היא שהחברות לא בנו את עצמן לשלב העסקי הבא. ברגע שהרף להנפקה גבוה, כמו עכשיו, אפשר לבנות חברה עם תשתית גדולה ובריאה יותר לטווח הארוך".