"טרנד משכנתאות הפריים טומן את זרעי המיתון הבא"

"בחודשים האחרונים עברנו משלב שבו נשאלה שאלה אם קיימת בועת נדל"ן בישראל לשלב שבו יש הסכמה שאנו נמצאים בתחילתה של בועה. טרנד משכנתאות הפריים טמן את זרעי המיתון הבא: ככל שעליית הריבית תימשך, כך המעמד הבינוני ייאלץ להפנות יותר כספים להחזרי משכנתאות על חשבון הצריכה הפרטית. הפגיעה בצריכה הפרטית במשק עלולה להגיע ל־3–4 מיליארד שקל בשנה", כך אומר דן הרוורד, מנהל מחלקת המחקר של דויטשה בנק ישראל, בראיון ל"כלכליסט".

עם זאת, הרוורד מאמין כי בועת הנדל"ן לא צפויה עוד להתנפח באופן משמעותי. "המשק נמצא בסביבת ריבית עולה, ואנחנו בדויטשה בנק מעריכים שהריבית תגיע ל־4% במהלך 2012", הוא מסביר. "מהלך העלאת הריבית המתוכנן יספיק, לדעתי, כדי לבלום את המשך עליית מחירי הנדל"ן. ייתכן שבנק ישראל אף ינקוט מהלכים משלימים נוספים כדי לצנן את שוק המשכנתאות".

"הזרים מסתכלים על החברות ולא על המשק"

במסגרת תפקידו הרוורד עומד בקשר קרוב עם משקיעים זרים המתעניינים באפשרויות השקעה בישראל.

"בעבר אפשר היה לדבר על משקיעים זרים כגוף הומוגני, כי רובם באו מקרנות שמשקיעות במדינות מתפתחות, אבל המצב השתנה ב־2010 עקב שינוי הגדרת ישראל במדד ה־MSCI העולמי ממשק מתפתח למשק מפותח", אומר הרוורד. "המשקיעים הזרים החדשים, בהם קרנות למיניהן, לא חושבים כבר ברמה של בניית תיק ישראלי ובחירת מניות שירכיבו אותו. אנחנו גם לא רואים זרם נכנס של השקעות עקב פרסום נתוני הצמיחה החיוביים של המשק. ההסתכלות של הזרים כיום היא לא ברמת המשק אלא ברמת החברות".

אילו שינויים ראינו בזרימת ההון למשק מאז שינוי הסיווג?

"צריך להבדיל בין משקיעים פסיביים, כמו תעודות סל למיניהן, לבין משקיעים אקטיביים. באפיק הפסיבי ראינו זרימת הון חיובית לתוך השוק. באפיק האקטיבי רוב המשקיעים בקרנות המתפתחות מכרו את האחזקות שלהן בישראל, ואנחנו עדיין נמצאים בתהליך למידה של המשקיעים החדשים, שהופכים להיות יותר ויותר פעילים, בעיקר בסקטור התקשורת עתיר הדיבידנדים. יש גם עניין בתחום הכימיה, הגז והבנקים - בעיקר סביב מכירת אחזקות המדינה בבנק לאומי והשיפור בתוצאות הבנקים. אם ניעזר במונחי פייסבוק, הייתי אומר שבכל הקשור למשקיעים הזרים אנחנו עדיין בשלב של 'הוסף חבר' ולא בשלב של Like".

פרמיית הסיכון על אג"ח ממשלתיות של ישראל זינקה בעשרות אחוזים בתוך חודשיים, כחלק מההתפתחויות במזרח התיכון. עד כמה המשקיעים הזרים מודאגים?

"צריך להתייחס בזהירות לשינויים בתמחור של ה־CDS (ביטוח כנגד חדלות פירעון), כי זה לא השוק הכי נזיל בעולם. עם זאת, העלייה בפרמיית הסיכון ממחישה את העובדה שהמשקיעים הזרים עוקבים אחרי הנעשה באזור עם תחושה מעורבת של אופטימיות, זהירות ופסימיות. המצב הוא מאוד דינמי, אבל אין ספק שהוא מהווה תזכורת למשקיעים באיזו סביבה נמצאת ישראל".

הרוורד. "במונחי פייסבוק, בכל הקשור למשקיעים זרים אנחנו עדיין בשלב של 'הוסף חבר' ולא בשלב של Like" | עמית שעל

"הבנק המומלץ ביותר להשקעה: מזרחי טפחות"

בסוף מרץ יפרסמו הבנקים הגדולים בישראל את תוצאותיהם הכספיות ל־2010, והרוורד, שמסקר בישראל את בנק לאומי, בנק הפועלים, בנק דיסקונט ובנק מזרחי טפחות, מפגין אופטימיות גם במבט ל־2011. "בסך הכל היתה שנה די טובה במערכת הבנקאית: ראינו עלייה ברווחיות וברוב הבנקים נראה תשואה דו־ספרתית על ההון, בעיקר עקב הירידה בהפרשות לחובות מסופקים, ובמידה מסוימת גם עקב עלייה במרווחים. במבט קדימה, הצפי הוא להמשך בעלייה ברווחיות גם ב־2011, בעיקר עקב העלייה במרווחים כתוצאה מהמשך עליית הריבית במשק".

מהם הבנקים המומלצים להשקעה בישראל?

"ההמלצה של דויטשה בנק היא 'קנייה' על מניות מזרחי טפחותו לאומי ו'החזק' על מניות הפועלים ודיסקונט. הבנק המומלץ ביותר להשקעה הוא מזרחי טפחות: הבנק נמצא בתחום שצומח בקצב המהיר ביותר (קמעונאות ומשכנתאות - ת"ז), ואנו מעריכים שהוא יגיע ליעד שהציב לעצמו - תשואה להון של 15% ב־2013. לאומי הוא הבנק עם תיק האשראי האיכותי ביותר מבין הבנקים הגדולים, גם במונחים של חוב בעייתי וגם במונחים של פיזור בין המגזרים השונים. גם התיק הריאלי של לאומי צפוי ליהנות מהצמיחה המהירה במשק".

בסוף מרץ המדינה רשאית להמשיך ולמכור את אחזקותיה בבנק לאומי. איך עתיד להשפיע מאבק השליטה הצפוי בבנק על מחיר המניה?

"לא הייתי רוצה להיכנס לספקולציות, אבל מה שקובע בסופו של דבר את התמחור של המניות זה הביצועים של הבנק והרווחיות שלו, ולאו דווקא מי שולט בו. השאלה שהמשקיעים צריכים לשאול היא עד כמה שינוי אפשרי בשליטה בלאומי ישפיע על הרווחיות. אני לא חושב שבעל שליטה חדש יעשה שינוי כיוון דרמטי באסטרטגיה של הבנק".

הפרשה המרכזית על סדר היום של הבנקאות בישראל היא המלצת המשטרה להעמיד לדין את מנכ"ל בנק הפועלים ציון קינן בפרשת ההלוואה ליו"ר הבנק לשעבר דני דנקנר. לדברי הרוורד, "רוב השאלות שקיבלתי מהמשקיעים הזרים היו פרוצדורליות: מה המשמעות של העברת התיק מהמשטרה לפרקליטות ומי הגוף שקובע. למרות הכותרות שרואים מדי פעם בעיתונות, תהליכי קבלת ההחלטות של הזרים הם בדרך כלל ארוכים יותר. גם העובדה שבישראל יש סביבה רגולטורית חזקה מרגיעה את המשקיעים".

"יעדי התשואה של בנק הפועלים שאפתניים מדי"

איך היית מסכם את השנה וחצי הראשונות בתפקיד של קינן ושל יו"ר בנק הפועלים יאיר סרוסי?

"הם החזירו את התקווה לבנק הפועלים, הגדירו יעדים ברורים מאוד והתמקדו בתחומים כמו משכנתאות, שם הם צמחו בקצב מהיר יותר מהמתחרים בשנה האחרונה, והאשראי המסחרי, שם התהליך ייקח קצת יותר זמן.

"סרוסי וקינן הציבו גם יעדים ברורים לרווחיות, תשואה להון בסדר גודל של 12%–15%, שעלולים להתברר כשאפתניים מדי. אני לא רואה איך הם יגיעו ליעד העליון, אבל היעד התחתון בהחלט בר־השגה. מבחינת דיבידנד, בנק הפועלים צפוי לבקש מבנק ישראל היתר לחלק דיבידנד כבר ב־2011 (הבנק רשם הפסד ב־2008, ועל פי נוהלי בנק י

שראל, הוא רשאי לחלק דיבידנד רק ב־2012 - ת"ז), ולהערכתי הוא יקבל אישור. עדיין, סוגיית הדיבידנד היא אחת הסיבות שאני מעדיף את ההשקעה במניית בנק לאומי על פני השקעה במניית בנק הפועלים".

בבנק דיסקונט, הבנק הכי פחות יעיל במערכת הבנקאית לאורך שנים, שמנייתו נסחרת לפי מכפיל ההון הנמוך מבין הבנקים, המשימה של המנכ"ל החדש ראובן שפיגל די ברורה. האם, להערכתך, הוא יביא תוצאות היכן שהמנכ"ל הקודם גיורא עופר לא הצליח?

"עדיין לא ראינו את התוכנית האסטרטגית החדשה של דיסקונט, אבל כנראה שהכיוון הוא אכן התייעלות. חשוב יהיה לבחון את התוכנית: יש הבדל אם שפיגל יציג תוכנית שבה כבר תהיה הסכמה של הוועד לצעדי התייעלות, או אם הוא יציג את התוכנית שרק לאחריה יחל התהליך מול הוועד. לגבי תמחור המניה, על סמך הרווחיות שאני צופה כרגע לבנק בשנים הקרובות - התמחור הוא בהחלט הוגן".