השורה התחתונה: האם להצטרף לחגיגת הנפט?

אסון הטבע ביפן, שהתגלגל במהירות לכדי חשש ממשי מפני אסון גרעיני שהשלכותיו כבדות, השפיע בחדות על מחיר הנפט שירד בשבוע שעבר מ־105 דולר ל־97 דולר לחבית. אזהרותיו של ראש ממשלת יפן מפני דליפת קרינה משמעותית, וסדרת פיצוצים בכמה מהכורים של תחנת הכוח היפנית, העלו את חששות המשקיעים, ויחד עם מחיר הנפט הידרדרו גם מחירי המניות בבורסות אסיה, אירופה וארצות הברית, ומחירי הסחורות איבדו גובה.

בסוכנות האנרגיה הבינלאומית (IEA) התקשו להעריך השבוע את השפעות האסון על מחיר הנפט בעתיד הקרוב. הפיצוצים בכורים הגרעיניים הותירו את יפן עם מחסור באנרגיה, ונראה כי היא תיאלץ להשתמש באנרגיה חלופית בדמות נפט וגז. עם זאת, ליפן מאגרי נפט שעתידים להספיק לצריכה של 170 יום, ובמדינה הצהירו כי לא יהססו לעשות שימוש במאגרים אלה. בנוסף, תושבי יפן התבקשו לחסוך באנרגיה, כך שבינתיים ההערכות הן כי כל עוד הביקוש לאנרגיה במדינה יירד, יפן תייצא חלק מכמות הנפט שנהגה לצרוך, ועשוי להיווצר עודף היצע בשוק העולמי.

הענקיות מזנקות

מי שמושפעות באופן מהותי משינוי במחיר הנפט הן חברות האנרגיה. המרוויחות הגדולות מהעלייה המתמשכת במחיר הנפט בחצי השנה האחרונה, ומהזינוק החד שנרשם בחודשיים האחרונים במחיר הזהב השחור, הן חברות האנרגיה הגדולות. מניית הס (Hess) זינקה ב־48%, מניית אקסון־מוביל (ExxonMobil) קפצה ב־36% בתקופה זו, ונראה שהמשקיעים לא היססו לשוב גם אל מניית BP, שהושמצה קשות לאחר הדליפה במפרץ מקסיקו, אך נהנתה מעלייה של 20% בחצי השנה האחרונה.

"כשמחיר הנפט התחיל לעלות, וזינק מרמה של 20 דולר לחבית לשיא של 147 דולר, החברות הבינו שהגיע תור הזהב שלהן. מחירי ההפקה לא השתנו, והם עומדים על כ־10–20 דולר לחבית, אבל עכשיו אפשר למכור את הזהב השחור ברווח אדיר. אין תשואה כזו בשום תחום אחר", מסביר אורן זהבי, מנכ"ל איזי אנרגיה הישראלית.

"חברות הענק האמריקאיות מחזיקות בידע הטכנולוגי המתקדם ביותר, והן מסוגלות להגיע למקומות שגופים קטנים יותר לא יכולים לחלום עליהם. יש הרבה חברות שיכולות לבצע קידוח באדמה, פחות חברות שמסוגלות לבצע קידוח ים רדוד, אבל אין הרבה חברות שיש להן יכולת לבצע קידוח מים עמוקים, וזה המקום לקצור בו תשואות גבוהות. כאשר יש תגלית, מדובר בכמה מיליוני חביות ובהשפעה דרמטית על מאזני החברות. עלייה במחיר הנפט מספקת לחברות קרקע בטוחה לפעולה", מוסיף זהבי.

שאלת מיליון הדולר היא מה יקרה כעת למחיר הנפט, שנסחר במגמות קיצוניות והפוכות במהלך חמש השנים האחרונות. במהלך המשבר הפיננסי האחרון נחתך מחיר הנפט ביותר מ־75% לשפל של 33 דולר לחבית בדצמבר 2008. מאז הספיק הנפט להתאושש ועלה ב־185% לרמה של 100 דולר לחבית, וכעת נותר לתהות האם רמת המחירים היום משקפת בועה שעתידה להתפוצץ, או שאולי מהווה נקודת שיווי משקל חדשה שתואם את ההיצע והביקוש הנוכחי?

להערכתו של כלכלן המאקרו של כלל פיננסים, אמיר כהנוביץ, מחיר הנפט הנוכחי אינו בהכרח ריאלי, וההערכות כי הוא צפוי להמשיך ולעלות מוטלות בספק. "התחזיות שמחיר הנפט יגיע ל־200 דולר לחבית לא ריאליות, מחיר הנפט צפוי לרדת מהקפיצה האחרונה. אם תהיה בעיה של אספקת נפט, כפי שחששו בעקבות המהומות במזרח התיכון, היא תיפתר - אופ"ק יפיקו יותר נפט, או שארה"ב תשתמש במלאים האסטרטגים. החשש מפני מנהיגים בעייתים שעלולים לתפוס את השלטון במדינות שמספקות נפט מושך לעתים את מחיר הנפט למעלה, אך למעשה כבר כיום יש במדינות הללו מנהיגים בעייתים מאוד, כך שגרוע מזה לא יכול להיות".

למעשה, כהנוביץ מעריך כי מחירי הנפט עשויים לחוות ירידה בתקופה הקרובה. "האסון האחרון ביפן מערער את התפיסה לפיה הנפט צפוי להמשיך ולעלות, וייתכן כי כללי המשחק השתנו - מאז האסון אנו חווים ירידות במחיר של רוב הסחורות בעולם".

מאזן הכוחות הנוכחי

אחד הגורמים המשמעותיים ביצירת לחץ כלפי מעלה על מחיר הנפט בשנה האחרונה היה פיצוץ אסדת הקידוח של BP במפרץ מקסיקו, שהוביל לדליפת הנפט הקשה ביותר בתולדות ארצות הברית ולמותם של 11 בני אדם. בעקבות פיצוץ אסדת הנפט עצר הנשיא ברק אובמה את כל פעילות הקידוח במים הטריטוריאליים של ארה"ב. האיסור הוסר באוקטובר, בפברואר קיבלה ענקית הנפט נובל אנרג'י היתר ראשון לקידוח, וביום ראשון שעבר קיבלה את ההיתר השני באזור גם ענקית הכרייה האוסטרלית BHP ביליטון.

ערן יונגר, אנליסט האנרגיה של מגדל שוקי הון, מסביר כי "חידוש הקידוחים אמור היה להקל את הלחץ על מחיר הנפט, אך הוא הגיע בדיוק בתקופה של מהפכות ומהומות בעולם הערבי, שהשפעתן העתידית לוטה עדיין בערפל ומובילה לחשש ולחוסר ודאות. אירועים אלה, כל אחד בתורו, שולחים את מחיר הנפט מעלה. עם זאת, אופ"ק הכריז שהוא צפוי להפיק יותר נפט והרגיע במעט את הרוחות". כעת מצנן האסון ביפן את הרוחות, ולוחץ מטה על מחיר הנפט.

גם למדינות ערב המחזיקות בעתודות הנפט העולמי יש אינטרס לשמור על יציבות במחירו, סביב ה־70–100 דולר לחבית. מחיר נמוך מדי עלול להוביל את מדינות ערב לגירעונות גדולים, בעוד שמחיר גבוה מדי ימנע את הצמיחה הכלכלית בעולם ועלול להוביל למהומות עד כדי התמוטטות משטרים.

בזמן שהמשקיעים מתלבטים האם מחיר הנפט יעלה או יוסיף לרדת, לאחר שזינק על רקע המהומות האחרונות במזרח התיכון וירד בהשפעת האסון היפני, מעניין להבין את מאזן הכוחות בשוק האנרגיה. החברות המחזיקות בשרשרת הפעילות המלאה - החל באסדות קידוח וכלה בחנויות נוחות הצמודות לתחנות הדלק - מצליחות לפעול ביציבות רבה יותר, לעומת חברות המחזיקות רק בחלק הסופי של אותה השרשרת - בתי זיקוק ותחנות דלק, שהתנודתיות העוצמתית במחיר הנפט משפיעה באופן ניכר על פעילותם.

שרשרת הייצור מתחילה בקידוחי האקספלורציה באמצעות עבודה של גיאולוגים ומומחים אחרים. בשלב הבא מתבצעים קידוחים ראשוניים, ומתבצעת בדיקה האם מדובר במאגר שמכיל כמות מסחרית. אם אכן כך - מתבצע קידוח בארות. את הנפט שזורם מהקידוחים, שהרכבו משתנה מבאר לבאר, יש להעביר לבתי זיקוק כדי להפיק דלק. לאחר מכן עובר הנפט המזוקק לתחנות הדלק. לצדן של התחנות מפעילות חברות האנרגיה חנויות נוחות שמספקות עוד הכנסה.

חברות האנרגיה הענקיות, ששולטות בכל שרשרת הייצור, נהנות כאמור מיציבות יחסית בתקופות קשות, ונהנות מזינוקים אדירים בתקופות של עלייה במחיר הנפט, בזכות הפער שנוצר בין מחיר ההפקה של חבית הנפט למחיר המכירה שלה. לעומתן, חברות שמחזיקות בבתי הזיקוק ובתחנות הדלק וחנויות הנוחות סופגות מכות קשות בתקופה של ירידה במחיר הנפט ונהנות מעליות בתקופות של עליות מחירים.

חברות בתי הזיקוק ותחנות הדלק הקטנות פועלות על בסיס מרווח באגורות לליטר, כך שלכאורה הן אמורות להיות מסוגלות לשמור על הרווחיות. הבעייתיות מגיעה מכיוון עלויות הסליקה של כרטיסי האשראי, המחושבות באחוז מהמחיר, כך שבעוד שרמת ההכנסות נשמרת דומה מרמת מרווחים שאיננה גבוהה מלכתחילה, עלויות הסליקה מזנקות מהותית ונוגסות ברווח.

מצד שני, גם אם אין הצדקה מלאה לזינוק במחירי מניות חברות בתי הזיקוק ותחנות הדלק הקטנות, התעוררות המניות בתחום החלה רק לפני חצי שנה, ואם תוצאות אסונות הטבע ביפן לא יובילו לירידה משמעותית בצריכת הנפט, ייתכן שהמשקיעים יוסיפו לתדלק אותן לעבר עליות נוספות.

מצטרפים לחגיגה

מדד חברות הנפט הגדולות (AMEX Oil Index), הכולל בתוכו 13 חברות אנרגיה העוסקות באקספלורציה והפקה של נפט, בהן הס, מרתון אויל ושברון, זינק בחצי השנה האחרונה ב־40%. אם רוצים לעקוב אחרי פעילות חברות האנרגיה הגדולות בארה"ב - זה המדד שמייצג את פעילותן נאמנה.

BP (לשעבר בריטיש פטרוליום), חברת האנרגיה השלישית בגודלה בעולם, שולטת על שרשרת הייצור השלמה, החל בקידוחים וכלה בתחנות דלק, ופועלת ביותר מ־80 מדינות. בשיא הייצור הפיקה החברה 3.8 מיליון חביות נפט ביום, והחזיקה מעל 22 אלף תחנות דלק ברחבי העולם. את 2010 סיימה BP עם הפסד שנתי של 4.9 מיליארד דולר, על רקע ההשפעות של דליפת הנפט במפרץ מקסיקו, לעומת רווח נקי של 13.9 מיליארד דולר ב־2009.

"אם מה שקרה ל־BP היה קורה לכל חברה אחרת, היא היתה פושטת רגל ומשאירה את המפתחות לממשל האמריקאי שיתמודד עם ההשלכות", מסבירים אנליסטים בתחום האנרגיה. "מדובר בחברה ענקית עם תזרים של 3 מיליארד דולר בחודש. גם כשהיא מממנת קרן פיצויים בהיקף של 20 מיליארד דולר, זה לא הורס אותה. מכירות החברה בוודאי לא נפגעות, כי לסוחרי הנפט הגולמי לא אכפת של מי הבאר והם לא מושפעים מדעת הקהל".

עוד מציינים האנליסטים כי "השילוב של חברה ששידרה לקיחת אחריות, יחד עם רזרבות הנפט האדירות, סייע ל־BP לצעוד קדימה, אף שהשוק לא שכח את הדליפה במפרץ מקסיקו. המשקיעים, מצדם, חושבים, 'המניה עולה, האם אני אשאר בחוץ רק כדי להעניש את החברה או אצטרף לחגיגה?', וכמובן שהם בוחרים לקנות אותה".

גזפרום, חברת הגז והנפט הגדולה ביותר ברוסיה, המספקת כמעט את כל תצרוכת הגז של אירופה המרכזית, התחזקה ב־49% בחצי השנה האחרונה. רונן זכריה ממיטב ממליץ על המניה: "מדובר במונופול של גז ברוסיה שאחראי על אספקת מרבית תצרוכת הגז של אירופה. המניה נסחרת במכפיל 5.5, ומדובר באפשרות טובה להיחשף למחיר הנפט".

דלק US, שבשליטת דלק של יצחק תשובה, המפעילה רשת של 500 תחנות דלק וחנויות נוחות בארה"ב (ובית זיקוק בטיילר שבטקסס) סיימה את 2010 עם מכירות של 3.75 מיליארד דולר, עלייה של 40%. החברה לא הצליחה לתרגם את העלייה בהכנסות לשורה התחתונה, ודיווחה על הפסד של 80 מיליון דולר ב־2010. בחצי השנה האחרונה הוסיפה מניית החברה 85%.

מנכ"ל דלק US, עוזי ימין, העריך כי ב־2011 החברה תרחיב את פעילותה במגזר הקמעונאי, באמצעות הקמת חנויות חדשות ובאמצעות רכישות אסטרטגיות נוספות. האנליסטים מזכירים כי תחום הפעילות של דלק US תנודתי, ונשען על מרווחי הזיקוק ועל מחזוריות מחיר הנפט. "מדובר בתחום שנדרשות בו השקעות גבוהות מאוד", מציינים האנליסטים. "כשיש שנים טובות ומרווחים גבוהים, אפשר להרוויח הרבה; בשנים טובות פחות אפשר להפסיד הרבה. צריך כיסים עמוקים כדי לשרוד את המחזוריות הזו, והמשקיעים צריכים להיות מוכנים לתנודתיות הגבוהה במניות החברות הללו".

אלון USA שבשליטת דודי ויסמן החלה את פעילותה עם רכישת בית זיקוק בביג ספרינג טקסס, ולאחר מכן הרחיבה את פעילותה ע"י רכישת תחנות תדלוק וחנויות נוחות של המותג 7 Eleven. לאחר שגייסה כספים ע"י הנפקת מניות רכשה שני בתי זיקוק, בקליפורניה ובאורוגון. החברה סיימה את 2010 עם הפסד של 123 מיליון דולר, אך התוצאות לא הפריעו למשקיעים שהזניקו את מניית החברה בשלושה חודשים האחרונים ב־120%.

השורה התחתונה

למי שמשוכנע כי העליות במחיר הנפט טרם מוצו, מומלץ להשקיע במניות חברות האנרגיה הענקיות, ששולטות בכל שרשרת הייצור בענף. מניות אלה נוטות להפגין זינוקים חדים כאשר מחיר הנפט עולה, ומנגד שומרות על יציבות יחסית גם בתקופות הקשות.