אתר זה עושה שימוש בעוגיות על מנת להבטיח לך את חוויית הגלישה הטובה ביותר.
את הזן יש לשבח, אך לא להפריז: זנלכל חוזרת מביצועי שיא לשגרה

את הזן יש לשבח, אך לא להפריז: זנלכל חוזרת מביצועי שיא לשגרה

ביצועים חריגים בטווח הקצר אינם פרמטר מספק לקבלת החלטות השקעה, שכן בסופו של דבר הסטטיסטיקה "מתיישרת". זנלכל כמשל

31.03.2011, 07:36 | שי עסיס

אחת הטעויות היותר נפוצות של משקיעים היא קבלת החלטות השקעה בחברות על סמך ביצועיהן העסקיים קצרי הטווח, בהנחה כי מה שהיה הוא גם מה שיהיה בעתיד. כך, לדוגמה, בתקופות של גאות כלכלית שבהן חברות נהנות מצמיחה בהכנסות וברווחיות, משקיעים ואנליסטים ייטו בדרך כלל להיות נדיבים בהנחותיהם בנוגע לביצועים העתידיים של החברות ולגבי השווי הראוי להן. מנגד, בתקופות שפל ההערכות יהיו צנועות ושמרניות.

כדי להימנע מקבלת החלטות השקעה על בסיס שכזה, צריך להכיר בעובדה כי עסקים, כמו תחומים רבים אחרים בחיינו, חווים תקופות טובות יותר, ולעתים גם טובות פחות. לכן, אל לכם להתבשם יתר על המידה מתוצאות עסקיות חיוביות שחברה הציגה ברבעון מסוים, ואף לא בשנה מסוימת. לחלופין, אין צורך להספיד חברה רק בגלל שהיא חווה מחזור עסקי שלילי כעת.

ההתבוננות הנכונה יותר, לתפיסתי, הנה כזו שמנסה לכמת את אותם פרמטרים עסקיים, שהגיוני לצפות שהעסק שבו אנו משקיעים יציג בממוצע הרב־שנתי, ולגבש את החלטת ההשקעה לפיהם. אותם פרמטרים עשויים לכלול צמיחה בהכנסות, שיעורי רווחיות, יכולת ייצור מזומנים, תשואה על ההון ועוד.

בדרך כלל התבוננות על אותם פרמטרים שהחברה או התעשייה השיגו בממוצע הרב־שנתי, נניח עשור אחורנית, עשויים לשמש כפרמטרים המתאימים ביותר, אך לעתים נדרש יותר מכך. כאשר עסק שאתם בוחנים מציג פרמטרים עסקיים חריגים ביחס לעבר, למתחרים, או למה שהייתם מצפים ממנו טרם ביצוע ההשקעה בו, יש לנקוט משנה זהירות ולאמץ גישה ביקורתית במיוחד.

מרבית החברות אשר מציגות ביצועים גבוהים ביחס למצופה, סביר שיחוו "רגרסיה לממוצע", ובעתיד הלא רחוק יתכנסו לפרמטרים העסקיים שניתן לצפות מהן, ולכן חשוב לכמת ולהביא זאת בחשבון בעת ההשקעה.

אין זה אומר, שיש להימנע מהשקעה בחברה אשר רושמת ביצועים עסקיים חריגים, אלא שיש לתמחר את האפשרות שבעתיד החברה תחזור להציג ביצועים ממוצעים, מתונים יותר.

גידול בשולי הרווח

חברת זנלכל היא דוגמה טובה לחברה אשר הציגה בשנים האחרונות שיעורי רווחיות מרשימים, אך משקיע ביקורתי היה צריך להניח שיהיה קשה לשמרם לאורך זמן.

זנלכל עוסקת בייצור שימורי מזון תחת המותגים "יכין" ו"פרי זה". בשנים האחרונות שמה החברה דגש על פיתוח מוצרים חדשים כגון שימורי ירקות באריזות פלסטיק, אריזות פלסטיק אישיות לרכזי עגבניות, רטבים וסלטים, קו מוצרים לחולי סוכרת ובסיסי תבשיל למטבח.

פיתוח מוצרים אלו, אשר מאופיינים ברווחיות גבוהה יחסית, יחד עם קשיים עסקיים של המתחרים, הביאו לכך שזנלכל הצליחה לרשום בשנים האחרונות תוצאות עסקיות מרשימות, ועל כך מגיע לה שאפו.

תוצאות עסקיות מרשימות אלו באו לידי ביטוי בגידול נאה בהכנסות ובשולי הרווחיות של החברה, מעל השוליים הממוצעים שידעה להציג בשנים קודמות. כך, למשל, שיעור הרווח התפעולי של זנלכל, אשר עמד בשנת 2005 על כ־7%, הוכפל ואף יותר מכך עד 2009, כאשר חצה את רף ה־15%.

משקיע ביקורתי היה צריך לשאול את עצמו האם למרות סביבת העבודה החיובית וכל אותם תהליכים שהחברה עוברת, ושבאים לידי ביטוי בפיתוח מוצרים חדשניים ובעלי רווחיות גבוהה, סביר להניח שחברה שפועלת בתחום מסורתי של ייצור שימורים תצליח לשמור לאורך זמן על שיעורי רווח כה גבוהים.

בחינת שיעורי הרווחיות הממוצעים של החברה בשנים הקודמות, השוואה לשיעורי הרווחיות של שחקנים שונים בענף המזון וקריאה נכונה של יחסי הכוחות היו צריכות לעורר ספקות בקרב המשקיעים.

ואמנם, אחרי רווח תפעולי של כ־25 מיליון שקל, שהיווה כ־15.3% מהכנסות החברה ב־2009, ירד הרווח התפעולי של זנלכל ב־2010 לפחות מ־20 מיליון שקל, שהיוו 11.3% מההכנסות. ברבעון האחרון של השנה כבר הסתכם שיעור הרווח התפעולי ב־7.8% בלבד - השיעור הנמוך ביותר שרשמה החברה מאז שנת 2005.

בדו"ח השנתי של 2010 מציינת החברה את הגורמים לפגיעה ברווחיות: לדבריה, שנת 2010 התאפיינה בשינוי המפה התחרותית מול הספקים והלקוחות, כאשר שינוי בעלות בשתי מתחרותיה העיקריות, פרי גליל ומילוז, לווה בעלייה בתחרות בענף, ובייחוד בתחרות מחירים שחייבה אותה להגיב בהתאם - ואשר שחקה את רווחיותה.

בנוסף, נשחקה הרווחיות בפעילות היצוא של החברה בשל השינויים בשערי החליפין. זנלכל ציינה כי בכוונתה להתמודד עם האיומים והשחיקה ברווחיותן של קטגוריות המוצרים הבסיסיות באמצעות תוכנית רב־שנתית לפיתוח מוצרים מתקדמים, בעלי רווחיות גבוהה יותר.

התרחיש הסביר

בסיכומו של דבר, החברה עדיין מציגה תוצאות יפות ויכול להיות שאכן תצליח, באמצעות פיתוחים חדשים ושיתופי פעולה או חדירה לשווקים נוספים, לחזור ולהציג בשנים הבאות שיעורי רווחיות דו־ספרתיים גבוהים. עם זאת, נראה שתרחיש שכזה אינו יכול להיות התרחיש המרכזי שעליו יבסס משקיע ביקורתי את החלטת ההשקעה שלו.

המקרה של זנלכל, אם כן, הוא דוגמה לפריחה בעסקים, אשר באה לידי ביטוי בצמיחת ההכנסות ובהצגת רווחיות תפעולית גבוהה - אך סביר היה להניח מראש כי יהיה קשה לשמר נתונים אלו לאורך זמן.

נסו לאתר חברות אשר מתקיים בהן המצב ההפוך - חברות שעוסקות בתחומים שאתם מאמינים בהם, ואשר חוות תקופה פחות טובה, עם תוצאות עסקיות שאינן גבוהות לעומת מה שידעו להציג בעבר. לעתים, הזדמנויות ההשקעה המתגמלות ביותר נמצאות דווקא בחברות כאלו.

השורה התחתונה

מומלץ לחפש חברות בתחומים שמאמינים בהם, ושתוצאותיהן פחות טובות מבעבר. לעתים, דווקא בהן חבויות הזדמנויות ההשקעה.

הכותב הוא מנהל השקעות בכיר במיטב בית השקעות

שיתוף בטוויטר שיתוף בוואטסאפ שיתוף בפייסבוק שיתוף במייל

תגיות