אתר זה עושה שימוש בעוגיות על מנת להבטיח לך את חוויית הגלישה הטובה ביותר.
ליקוי חמה במיזם הסולארי של סאנפלאואר בספרד

ליקוי חמה במיזם הסולארי של סאנפלאואר בספרד

סאנפלאואר הקימה עם שיכון ובינוי מיזם סולארי בספרד אבל כאשר נקלעה המדינה למשבר כלכלי, השעתה הממשלה את הסבסוד הנדיב שאפשר למכור חשמל מהפרויקט בתעריף גבוה במיוחד. אם ההשעיה תיהפך לעובדת קבע, השותפות תיקלע להפחתות כבדות

09.06.2011, 07:24 | שי עסיס

סאנפלאואר, או בשמה הקודם גילץ, היתה מהחברות הישראליות הראשונות שקפצו על עגלת האנרגיה הסולארית בחו"ל. השילוב של חוזים ארוכים עם הממשלות, תעריפי חשמל מסובסדים והאפשרות להשיג תשואה־דו ספרתית גבוהה על ההון באמצעות מינוף גבוה - כל אלו גרמו למשקיעים ישראלים וזרים לעוט על השקעות בתחום הסולארי במדינות כגון איטליה וספרד.

במבט ראשון נדמה היה שמדובר בתחום מפתה, פשוט ובעל סיכונים מעטים. מביאים קצת הון עצמי מהבית ובעזרת הון זר - בשיעור של עד 90% מההשקעה - קונים חווה סולארית. כך אפשר, תיאורטית, ליהנות מנכס מניב בעל חוזה ארוך טווח עם המדינה אשר מגלם תשואה של כ־10% על עלות הפרויקט, ושל עד 30% על ההון העצמי (תלוי בשיעור המינוף ובעלותו). אבל בפועל, מדובר בתחום בעל סיכונים ממשיים - כפי שמעיד הניסיון של סאנפלאואר בספרד.

סאנפלאואר פועלת בספרד באמצעות שותפות גרמנית שבה היא מחזיקה בחלקים שווים עם שיכון ובינוי. במהלך 2008 השקיעה השותפות בשלושה מיזמי אנרגיה סולארית בספרד ובעלות כוללת של כ־100 מיליון יורו. פרויקט אולמדה, אשר עלותו נאמדת בכ־40 מיליון יורו, הנו הגדול מבין השלושה. מתוקף החוזה עם ממשלת ספרד, המיזם קיבל אישור למכור חשמל בתעריף גבוה במיוחד, של 0.47 יורו לקילו־ואט. כדי להמחיש עד כמה מדובר בתעריף חריג, נציין כי הוא גבוה פי עשרה מהתעריף הרגיל בשוק החשמל הספרדי. למעשה, מדובר בסבסוד גבוה מאוד של אנרגיה ירוקה.

המניה והאג"ח נפלו

כאשר הכלכלה הספרדית היתה במצב שפיר, הסבסוד היה נראה סביר. אך כאשר המשבר הכלכלי החל לתת את אותותיו, הסבסוד החל להכביד על הממשלה וזו חיפשה דרכים כיצד להתנער מהמחויבויות שנטלה על עצמה.

ממשלת ספרד החלה להרע את התנאים במיזמי אנרגיה סולארית באופן גס ובוטה, ואף החלה לבדוק האם המיזמים הקיימים אכן עומדים בתנאים שבגינם הם זכו לאותו תעריף מיוחד. בהקשר לאותן בדיקות הודיעה סאנפלאואר לפני כחודש כי הוועדה הלאומית לאנרגיה בספרד החליטה בשלב זה להשעות את התעריף המיוחד שממנו נהנה פרויקט אולמדה.

בתגובה לדיווח של סאנפלאואר צנחה המניה בכ־30%, ואיגרות החוב (מסדרה ד') השילו מערכן יותר מ־10%. הוועדה הלאומית לאנרגיה טענה כי לא הוכח בפניה שהפרויקט הושלם בזמן ושהוא עמד בתנאים המזכים אותו בתעריף המיוחד. השותפות טענה מצדה כי היא עמדה בלוח הזמנים שנקבע לה.

בשלב זה מדובר בהשעיה בלבד כאשר החלטה סופית בעניין (שעליה יהיה אפשר לערער במידת הצורך) יקבל המשרד לאנרגיה ומכרות של ספרד. עד להחלטה סופית, הפרויקט יהיה זכאי למכור רק לפי תעריף השוק, הנמוך ב־90% מהתעריף המיוחד.

סאנפלאואר הודיעה כי אם תבוטל בסופו של דבר הזכאות של מיזם אולמדה לתעריף המיוחד, השותפות עלולה להידרש להחזיר סכום של 10.7 מיליון יורו. מנגד, אם תתקבל טענת השותפות שלפיה היא עמדה בכל הדרישות במועד, אז היא תזכה מחדש בתעריף המיוחד ובתוספת ריבית על תקופת ההשעיה.

כך יצא שפרויקט שעלותו המופחתת עמדה על 38 מיליון יורו, ואשר אמור היה להניב תזרים של 3.6 מיליון יורו בשנה, נקלע למצב (לפחות עד להכרעת המשרד לאנרגיה ומכרות) שבו היקף ההכנסות השנתי שלו נמוך מ־0.5 מיליון יורו. ואם לא די בכך, הרי שאותו פרויקט מומן באמצעות אשראי בנקאי בסכום של 36 מיליון יורו אשר כנגדו קיימת ערבות של סאנפלאואר ושיכון ובינוי, ולכן הן עלולות להידרש לשלם סכום זה.

החשבים הגיעו

כיצד, אם כן, מטפלים במצב שנוצר מבחינה חשבונאית? מצד אחד, השותפות טוענת שהיא זכאית לתעריף המיוחד, אך מצד שני, קיים סיכון כי טענתה לא תתקבל - דבר שעלול להוביל לירידה מהותית בשווי הפרויקט. כעת צצות

שלוש סוגיות עיקריות:

 

  • האם יש להפחית את שווי הפרויקט בספרים ובכמה?

  • האם יש להמשיך ולהכיר בהכנסות מהפרויקט לפי התעריף המיוחד או לפי תעריף השוק?

  • האם יש ליצור התחייבות על אותם סכומים שהשותפות עלולה להידרש לשלם אם תבוטל הזכאות שלה לתעריף המיוחד?

התשובות לשאלות הללו עשויות להשתנות באופן דרמטי לפי חוות הדעת של היועצים המשפטיים של סאנפלאואר - אשר צריכים לקבוע מהי ההסתברות שטענותיה של החברה יתקבלו. במקרה שלפנינו, היועצים הספרדים טענו שברמת ודאות גבוהה (highly probable), החברה תהיה זכאית להמשך קבלת התעריף המיוחד. אך מהי רמת ודאות גבוהה? 90%? 80%? 70%?

הפרקטיקה מלמדת כי למונח זה מייחסים, בדרך כלל, הסתברות שנעה בטווח של 75%–95%. במקרה זה, הנהלת סאנפלאואר, אולי מטעמי שמרנות, ייחסה לצירוף המילים "highly probable" הסתברות של 75%. על בסיס הסתברות זו קבע מעריך השווי טריגר פורסייט (שהחליף את גיזה זינגר אבן) כי לפרויקט אולמדה ישנם שלושה שוויים, בהתבסס על שלושה תרחישים שונים.

לפי התרחיש הראשון, שההסתברות שלו נקבעה כאמור על 75%, סאנפלאואר תקבל את התעריף המיוחד, ולכן שווי הפרויקט הנו 38 מיליון יורו. לפי התרחיש השני, שקיבל הסתברות של 15%, הפרויקט יהיה זכאי לתעריף נמוך יותר ומכאן נגזר לו שווי של 9 מיליון יורו. ולפי התרחיש השלישי, שהסתברותו 10%, הפרויקט מפורק ושוויו נאמד ב־7 מיליון יורו.

על בסיס ממוצע משוקלל של התרחישים הללו, קבע טריגר פורסייט כי פרויקט אולמדה שווה 31 מיליון יורו, ומאחר שבספרי החברה הוא היה רשום בשווי של כ־38 מיליון יורו, בוצעה הפחתה של כ־7 מיליון יורו. על בסיס אותה הערכת שווי השותפות גם לא רשמה התחייבות תלויה על אותם 10.7 מיליון יורו שאולי תידרש להחזיר, וזאת מכיוון שיועציה המשפטיים כאמור סבורים שאירוע שכזה אינו צפוי לקרות. מלבד זאת, השותפות המשיכה להכיר ברבעון הראשון של 2011 בהכנסות לפי התעריף הגבוה, אף שלא בהכרח גבתה את התמורה לפי אותו תעריף, ואף שבמועד פרסום הדו"ח כבר היה ידוע לה על ההשעיה. הסיבה להתנהלות החשבונאית של סאנפלאואר נעוצה בהערכה שלפיה היא תזכה לתמורה הגבוהה בעתיד.

אך מה יקרה אם בסופו של דבר יוחלט שהשותפות אינה זכאית לתעריף המיוחד? אז היא כנראה תיאלץ להפחית את הפרויקט בכ־20 מיליון יורו נוספים, ואף תידרש להחזיר את אותם 10.7 מיליון יורו על תקבולי העבר. כנראה ששיכון ובינוי וסאנפלאואר יידרשו לשלם לבנק המממן כ־36 מיליון יורו על הערבות שנתנו להלוואה לפרויקט.

זה המקום לציין שוב שסאנפלאואר, על בסיס חוות הדעת של יועציה המשפטיים, מעריכה כי בסופו של דבר הפרויקט כן יהיה זכאי לתעריף המיוחד, ולכן ייתכן כי לא תידרש להפחתות או לתשלומים נוספים. אבל גם במקרה הרע, נראה שסאנפלאואר (בהנחה שלא יהיו הפתעות לרעה בפרויקטים אחרים) תוכל להתמודד עם המצב שכן לרשותה אמצעים נזילים בהיקף של יותר מ־200 מיליון שקל ונדל"ן בישראל בשווי של כ־100 מיליון שקל.

הכותב הוא מנהל השקעות בכיר בבית ההשקעות מיטב

תגיות