השורה התחתונה - רגע לפני הפריצה, הדופק של בי.אס.פי הולך ונחלש

בדצמבר 2010 שמחו המשקיעים בחברת המכשור הרפואי בי.אס.פי (BSP) לגלות שמערכת ה־HyperQ AD-100 שפיתחה לאבחון מחלות לב איסכמיות (שנגרמות מהיצרות חלקית של העורק) קיבלה את אישור השיווק ממינהל המזון והתרופות האמריקאי (FDA). באותו היום הגיבה מניית החברה בזינוק של 76%.

עם קבלת אישור השיווק קיוו המשקיעים שמעבר למשוכת ה־FDA ישתרך לו "שביל האבנים הצהובות" שיוביל את בי.אס.פי למכירות נאות כבר ב־2011. אלא שהיעדר דיווחים בדבר חתימה על חוזים משמעותיים למכירת מוצריה הביא לאכזבה בקרב מחזיקי המניה. גם קצב המכירות - כפי שהשתקף מהדו"חות לרבעון הראשון השנה - לא הוסיף אופטימיות.

וכך, מאז פרסום הדו"חות הרבעוניים צנחה מניית בי.אס.פי ב־17%, העליות שרשמה עקב אישור ה־FDA קוזזו, וכיום החברה נסחרת בבורסת בת"א לפי שווי שוק של 15 מיליון שקל בלבד.

אז לאחר שכבר יש מוצר מאושר לשיווק, ויש שוק של מאות מיליוני דולרים - נשאלת השאלה מתי המשקיעים בחברה יזכו לעדנה. התשובה תלויה בהתמודדות של החברה עם ארבעה אתגרים.

1 חינוך שוק

בי.אס.פי פיתחה טכנולוגיה בשם HyperQ לאבחון מחלות לב איסכמיות באמצעות ניתוח מתקדם של אותות אק"ג תוך שימוש באלגוריתמים ייחודיים שפיתחה.

המוצר הראשון, HyperQ EX-300, מאפשר זיהוי מחלות לב תוך בדיקת אק"ג רגילה במאמץ על ידי רופא. זאת, מבלי לשנות את אופן ביצוע הבדיקה וללא צורך בבדיקה נוספת של הנבדק. המערכת מפיקה את תוצאות האק"ג הרגילות, ובנוסף מאפשרת הצגה גרפית ייחודית המהווה מדד מהימן יותר לקיום מחלות לב איסכמיות מזה המתקבל מתוצאות האק"ג המקובלות.

מוצר ה־HyperQ AD-100 הוא מוצר הרחבה למוצר הראשון שפיתחה החברה ומשולב כתוספת במערכות קיימות של אק"ג במאמץ. בבי.אס.פי מקווים שמוצר זה יאפשר לרופאים ליהנות מיתרונות הדיוק הקליני שמעניקה הטכנולוגיה שפיתחה ללא החלפה של מערכות האק"ג במאמץ שברשותם.

ב־2010 עמד היקף שוק מערכות בדיקת האק"ג במאמץ שאליו פונה ה־HyperQ EX-300 על 120 מיליון דולר. מוצר ההרחבה פונה למערכות מותקנות, ולכן פוטנציאל השוק שם גדול ביותר מפי שלושה ונאמד ב־370 מיליון דולר.

אלא שכדי לזכות בנתח משוק זה, על בי.אס.פי להתמודד עם ענקיות מכשור רפואי השולטות בתחום שמאופיין ברמת תחרות גבוהה ובלחץ מחירים מתגבר. כדי שבתי החולים יאמצו את המוצר הראשון של בי.אס.פי, הם יצטרכו לוותר על מוצרים של ג'נרל אלקטריק (בעלת נתח שוק של 23%) ופיליפס (18.3%).

2 שיתופי פעולה נוספים

בי.אס.פי, בניהולו של ניסים גרייזס, כבר חתמה על הסכמי הפצה בכמה מדינות ובהן ארצות הברית, ספרד והודו, אך כמו כל מוצר חדש, עד שהחברה תזכה לנתח משמעותי מהשוק - אם בכלל - צפויה לעבור תקופה ממושכת.

התחרות הקשה שצפויה מול ענקיות המכשור הרפואי הביאה את החברה לחפש פתרונות יצירתיים לחדור לשוק - גם דרך הדלת האחורית.

בפברואר השנה העניקה בי.אס.פי רישיון מסחרי, לא בלעדי, לחברת שילר (Schiller) השוויצרית לשימוש בתוכנה שלה. במסגרת זו המכונות והמכשירים של שילר יוכלו להציע גם כן את הטכנולוגיה שפיתחה בי.אס.פי בתמורה לתמלוגים. שנה קודם לכן חתמו שתי החברות על הסכם לשיתוף פעולה בפיתוח קו מוצרים חדש שישלב את הטכנולוגיה של השתיים ויאפשר ניטור של איסכמיה לבבית בחולים עם חשד לאוטם שריר הלב.

כדי לחזק את מעמדה בשוק ולהשיג דריסת רגל משמעותית, על בי.אס.פי להתקשר עם חברות נוספות בשיתופי פעולה מהסוג שחתמה עם שילר. החברה יכולה לעשות זאת הן באמצעות פיתוח מוצרים חדשים והן באמצעות מכירת התוכנה שפיתחה תמורת תמלוגים.

3 חתירה לאיזון

ברבעון הראשון השנה הסתכמו הכנסות בי.אס.פי בכ־100 אלף שקל בלבד. בתקופת הרבעון השני (שמסתיים היום) דיווחה בי.אס.פי על הזמנה בודדת בהיקף דומה, שקיבלה מהמפיץ שלה בהודו.

הביצועים הללו מקשים להעריך את שיעור הרווחיות הגולמית של החברה עד כה. גם העובדה שעם העלייה הצפויה במכירות אמורה בי.אס.פי לרשום הוצאות שיווק גבוהות, מקשה כרגע להעריך מתי החברה תגיע לאיזון.

כל אלה מייצרים עננה מעל לראשה של בי.אס.פי, ועד שהיא לא תציג מכירות משמעותיות, יתקשו המשקיעים להעריך את סיכויי ההצלחה שלה בשוק התחרותי שבו היא פועלת ואת יכולתה לייצר רווח בשורה התחתונה.

קצב מכירות המוצרים הנמוך וחוסר בדיווחים משמעותיים הביאו לאכזבה בקרב המשקיעים, ומגמה זו משתקפת היטב בביצועי המניה. אלא שבמקרה של בי.אס.פי, לצניחה החדה שנרשמה במניה קיימת השפעה מהותית על המזומנים בקופתה.

4 גיוס קרוב מהצפוי

נכון לסוף מרץ, לבי.אס.פי מזומנים והשקעות לטווח קצר בהיקף של 10 מיליון שקל. בחברה ציפו שמימוש מיליוני האופציות שחילקה בהנפקות חוזרות ונשנות יעבה את קופתה ב־5.5 מיליון שקל, אך הצניחה במניית החברה הרחיקה את האופציות מהכסף.

כך, לדוגמה, בפברואר האחרון, כאשר מניית בי.אס.פי נסחרה במחיר של 1.2 שקלים, הנפיקה החברה לציבור 8.5 מיליון אופציות (סדרה 4), ובנוסף העניקה למשקיעים 5.6 מיליון כתבי אופציה ללא תמורה.

הנפקה זו שיקפה לאופציה מסדרה 4 - הניתנת למימוש בתוספת מימוש של 60 אגורות - שווי של 68.3 אגורות. אתמול נסחרה המניה במחצית השווי שבו נסחרה בעת הנפקת האופציות, וספק אם בקרוב יזכו בבי.אס.פי לראות אותה שוב קרובה או בתוך הכסף.

מצבה של בי.אס.פי כיום דומה למצבו של שוק הביומד המקומי: מחזורי המסחר נמוכים, המשקיעים מתרחקים, והנפקה משנית צולחת רק לאחר שהחברה מעניקה למשקיעים תמריץ בדמות כמות נכבדת של אופציות ללא תמורה. אופציות אלו מפחיתות את השווי האפקטיבי של מניית החברה - ואיתו גם את שווי החברה כולה.

וכן, קיימת עוד נקודה נוספת ומהותית. הכסף בקופתה של בי.אס.פי צפוי להתאדות בתוך שנה, כך שעד שהיא תצליח להגיע לאיזון, היא תצטרך לפנות לחסדי המשקיעים בשוק ההון המקומי. בחברה ינסו להמתין עם הגיוס, בתקווה שמחיר המניה יתוקן כלפי מעלה. אולם, אם לא, ייתכן שמשקיעי בי.אס.פי עדיין לא פגשו בתחתית.

השורה התחתונה: לבי.אס.פי יש מוצר מאושר לשיווק, יש שוק של מאות מיליוני דולרים, עכשיו היא נדרשת לתרגם הכל למכירות. הגיוס הצפוי ימשיך להעיב על המניה.