מנכ"ל אקסלנס דוד ברוך עולה להתקפה: "הצעת ההסדר של בן־דב צריכה שיפור מוסרי"

דוד ברוך, מנכ"ל בית ההשקעות אקסלנס הוא הראשון מבין המשקיעים המוסדיים להגיב בפומבי על התספורת שהציע בעל השליטה בטאו, אילן בן־דב למחזיקי האג"ח. "ההסדר שבן־דב מציע הוא בלתי סביר", אמר ברוך ל"כלכליסט". "ברור שאת ההסדר צריך לשפר משני טעמים עיקריים: ראשית, עובדתית הוא בר שיפור. מעבר לזה יש צורך בשיפור מוסרי. לא רק לאקסלנס יש אינטרס לשפר את ההסדר הזה, זה עקרוני לשוק. כולם מבינים שמה שקרה בימים האחרונים שיש תמסורת מיידית מחברה אחת ליתר החברות בקבוצה.

"בן־דב לווה מעל 3 מיליארד שקל בשוק ההון והנזק עלול להתגלגל לחברות אחרות, כמו סקיילקס ופרטנר. ברור שצריך הסדר ואין פתרונות קסם, אבל בן־דב צריך לתמוך בחברה ולסייע לה ולשים יד בכיס. בן־דב מבין שהוא חייב לשפר את ההצעה אחרת יהיה משבר אמון ואנחנו כבר רואים עליית תשואות באג"ח של חברות אחרות שבשליטת בן־דב. לכולם ברור שהשוק לא עושה חומות סיניות בין החברות שבשליטתו של אותו בעל שליטה ולכן יש חשיבות מכרעת שבן־דב ישפר את הצעתו".

אלטשולר: "אנחנו אשמים"

גילעד אלטשולר, מבעלי בית ההשקעות אלטשולר שחם מציג גישה מעט שונה, לפיה בן־דב בכלל לא אשם. "אני חושב שקודם כל צריך להסתכל על ההתנהלות שלנו לפני שמאשימים את בן־דב", אמר אלטשולר. "מה בן־דב עשה? לא שיקר באף מילה, לא הבטיח מה שלא סיפק, לא נתן ערבות אישית, אני לא כועס עליו ולא בא אליו בטענות. החיצים צריכים להיות מופנים כלפי המוסדיים שהזמינו את ההנפקות האלה. לא כלפי בן־דב. צריך כמובן בעתיד לקחת בחשבון שבחברות ציבוריות שיש בעל בית מסוים שלא מוכן לשים יד בכיס, להניח הנחה שהוא כנראה גם לא יעזור בעתיד לחברות האלה ולקחת את זה בחשבון בריבית שנדרוש".

עוד הוסיף אלטשולר, כי "גם החברה לישראל עשתה תספורת בצים, למה לא מחרימים אותם? למה דווקא את בן־דב. הרי החברה לישראל היא חברה מאוד מכובדת ושמטה חובות. כמובן שבפעם הבאה שאני אשקיע אצל בן־דב אני אקח בחשבון שהוא לא שם יד בכיס".

דברים אלה באו בעקבות הפרסום אתמול באתר "כלכליסט" לפיו בן־דב בוחן אפשרות לדחות אסיפת בעלי איגרות החוב שנועדה למחר. בעלי החוב של טאו, המחזיקים באיגרות חוב בהיקף של עשרות מיליוני שקלים פנו לנאמני האג"ח של טאו - הרמטיק נאמנות המייצגת את בעלי אג"ח ב' ומשמרת המייצגת את מחזיקי אג"ח ג' - באמצעות עורך הדין גיא גיסין.

ניסיון הדחייה של האסיפה מצדו של בן־דב בא לאחר שניסיונותיו להגיע להסכמות עם הגופים המוסדיים הגדולים, המחזיקים באג"ח של טאו, על שיפור ההצעה המקורית לבעלי האג"ח לא צלחה. טאו פרסמה בשבוע שעבר את הצעת בן־דב לפיה בעלי האג"ח שלה מסדרות ב' ו־ג' יוותרו על יתרת החוב של החברה אליהם וזאת כנגד הקצאה של 50% ממניות סאני שבשליטתו.

בן־דב מחזיק כיום בכ־70% ממניות טאו אשר נסחרת לפי שווי שוק של 43 מיליון שקל (נכון למועד שטרם פרסום ההצעה להסדר החוב). החברה נושאת על גבה גירעון של כ־360 מיליון שקל בהון העצמי. אם יתקבל הסדר החוב של טאו במתווה הנוכחי בעלי האג"ח יוותרו על חוב בשווי נוכחי של כ־425 מיליון שקל וכנגד זאת, יקבלו 24%-23% ממניות טאו שהנכס העיקרי שלה יהיה אחזקה של 57% במניות סאני שמחזיקה בשרשור במפעילת הסלולר פרטנר.

אלא שישנם מספר דברים שאינם כה בהירים עדיין עבור מחזיקי האג"ח של טאו. ראשית, על פי המתווה הנוכחי של הסדר החוב, בן־דב עתיד להחזיק כ־81% בטאו החדשה, ולא כ־75% בלבד כפי שנראה לעיתים עד כה. על פי ערכי הפארי של סדרות אג"ח ב ו־ג', בן־דב עצמו מחזיק כ־124 מיליון שקל, המהווים כ־25% מסך החוב שבן־דב רוצה למחוק. לפיכך, בן־דב עצמו יהיה נהנה דומיננטי מחלוקת 25% שהוא מציע לבעלי האג"ח והמניות. בשורה התחתונה, מדובר ב־75% שמוצעים לו על פי ההסדר ועוד כ־5.7% להם יהיה זכאי בשל מחיקת האג"ח שבידיו.

עוד נתון מעניין הינו בדבר שווי השוק הנוכחי של סאני. בן־דב ומנכ"ל טאו יוסי ארד, אשר אמון על מסע השיווק הפוזיטיבי של הסדר החוב, מתייחסים לסאני על פי שווי השוק שלה בבורסה, קרי כמיליארד שקל. אלא שיש שירימו גבה לאור העובדות הבאות: בתקופה שבין דצמבר האחרון ועד יוני 2011, ירדה מניית פרטנר בכ־30%, מניית סקיילקס הגיבה עוד יותר בשל המינוף וירדה קרוב ל־40%, ואילו מניית סאני השילה רק כ־22%. על פי ההיגיון הישר, סאני שלא מכילה פעילות ליבה ונהנית בעיקר מפרטנר וסמסונג, הייתה צריכה להגיב בירידה חדה יותר מ־40%.

התשובה לפער, שבא לידי ביטוי גם בהפרש שבין השווי הנכסי הנקי לבין שווי השוק של החברה, מוסבר במסכת הרכישות שביצעו בן־דב וטאו בחברה, מאז הנפקת הזכויות שבוצע במאי 2010.

הערת עסק חי לטאו

רשות ני"ע הציבה בסוף השבוע לטאו שתי דרישות מרכזיות: פרסום מחדש של דו"חות הרבעון הראשון, תוך הצגת תזרים מזומנים חזוי שיציג את אי־יכולתה לפרוע את מלוא התחייבויותיה לבעלי האג"ח בתום 2013 והוספת הערת "עסק חי" לדו"חות החברה.

פנייתה הראשונה של הרשות אל טאו, לפני כחודש, נגעה להצעת החברה לבעלי האג"ח בהצעת רכש חליפין לאג"ח ב' ולהמירו באג"ח ט', בעל מח"מ ארוך יותר. אלא שברשות זיהו כי טאו צפויה להגיע לגרעון של כ־400 מיליון שקל בתום 2013, ולפיכך לא תוכל לעמוד בפירעון למחזיקי האג"ח.