"סוכנויות דירוג האשראי מיותרות"

סוכנויות דירוג האשראי חזרו בשבוע האחרון למרכז תשומת הלב של העולם הכלכלי, שלוש שנים לאחר הביקורת שהוטחה בהן על חלקן במשבר הפיננסי העולמי. קיתונות של ביקורת נשפכו על סוכנות הדירוג S&P בסוף השבוע האחרון בעקבות החלטתה להוריד את הדירוג המושלם של ארה"ב בדרגה אחת מ־AAA ל־+AA. הביקורת החריפה ביותר הגיעה מנשיא ארה"ב ברק אובמה בעצמו, שתקף את ההחלטה בטענה כי דירוג האשראי של ארה"ב היה ועודנו מושלם.

בימים שלאחר פרוץ המשבר העולמי נטען כי הסוכנויות העניקו דירוג גבוה מדי לחבילות המשכנתאות וההלוואות שיצרו הבנקים, שבסיוע מינוף האשראי הגבוה במערכת הביאו לקריסת בנקים והכניסו את השוק הגלובלי למיתון. אך קריסת השווקים בשבוע האחרון על רקע הורדת הדירוג של ארה"ב הוכיחה כי השפעתן של חברות הדירוג על השוק הגלובלי לא נפגעה.

"סוכנויות הדירוג לא צריכות לקבל קרדיט גדול מהציבור, בעקבות מה שהן דירגו כ־AAA בזמן המשבר ושבדיעבד היה צריך להיות מדורג נמוך הרבה יותר. לא התרשמתי מזה שיש שם חשיבה מעמיקה", אומר בראיון ל"כלכליסט" הכלכלן מיכה אסטרחן. לדבריו, "לומר שסוכנויות הדירוג מיותרות זה לשון המעטה".

בהתייחסו להורדת הדירוג של ארה"ב אומר אסטרחן כי "הטיעון העיקרי של S&P הוא שהקונגרס מתנהג בצורה מטורפת כדי להשיג הישגים פוליטיים, וזה נכון. זה מצדיק את הורדת דירוג האשראי".

סוכנות הדירוג מתעניינת בלווים ולא במדינה בחובות

סוכנויות דירוג האשראי בוחנות את יכולת החזר החובות של גופים (כמדינה או חברה) לבעלי החוב שלהם. לשם כך הן בודקות באופן תדיר את מצבם הפיננסי של הגופים לפי מתודולוגיה קבועה. העיקרון פשוט - ככל שגוף שומר על מסגרת התקציב שלו ולא מגדיל את רמת המינוף בצורה חריגה, כך נשמרת רמת הדירוג שלו.

במקרים של מדינות שנמצאות, המתודולוגיה של הסוכנויות פשוטה יחסית ומזכירה משנה כלכלית מהצד הימני של הקשת הפוליטית: צמצום הגירעון על ידי ריסון פיסקאלי - כלומר הקטנת ההוצאות מצד אחד והקטנת נטל החוב מן העבר השני בתנועת מספריים.

גישה זו לא עולה תמיד בקנה אחד עם צורכי המדינה, וזהו סיפורה הנוכחי של ארה"ב. המשבר והמיתון שבא בעקבותיו הביאו לעלייה חדה בשיעור האבטלה במדינה, אחד הגורמים שמקשים עליה להתאושש בצורה נאותה. לשם כך מנסה ממשל אובמה להגדיל את התקציבים כדי לעודד את הפעילות הכלכלית ודרך כך להגדיל את שיעור המועסקים במשק. הגדלת התקציבים הביאה את הצורך לפרוץ את תקרת החוב, שעליה הסכימו הקונגרס והסנאט האמריקאי בשבוע שעבר - לא לפני שהדמוקרטים והרפובליקנים, הפכו את הנושא לזירת התגוששות - אחת מהסיבות שציינה S&P להורדת הדירוג.

אסטרחן יוצא נגד המתודולוגיה היבשה של הסוכנויות לשמירת מסגרת התקציב. לדבריו, הסוכנויות לא מתעניינות במצבה של המדינה אלא בהחזרים למחזיקי האג"ח. "השאלה היא לא אם זה עוזר באופן כללי, אלא אם זה עוזר למחזיקי האג"ח, כי זה מה ש־S&P בודקת - האם המדינה תוכל לעמוד בתשלומים במועדם", אומר אסטרחן.

"התשובה היא שזה לא ברור. אם ניקח את המקרה הקיצוני של יוון - עשו שם קיצוצים גדולים ועדיין כלכלת יוון מתכווצת במהירות. האם זה עוזר לכך שיוון תוכל לשלם את חובותיה? התשובה היא להערכתי בהחלט לא. הרעיון הזה שאתה מקטין את הגירעון ועל ידי זה מגדיל את הסיכוי שהחובות ישולמו להערכתי לא נכון ברוב המקרים".

כיצד יכול הממשל בארה"ב להיאבק עם כלכלה שמתקשה לצמוח בקצב בריא, כאשר איום הורדת הדירוג מונף מעל ראשו?

"בארה"ב, הגירעון הנוכחי הוא תולדה של מדיניות פיסקאלית מרחיבה, שאכן היתה דרושה ועזרה להוציא את העולם ממיתון. המדיניות הזו עדיין דרושה. אם נסתכל על מה שקרה בארה"ב השנה, אז סך הוצאות הממשלה נמצא בירידה מתמדת ובגלל זה אנחנו רואים האטה בצמיחה. הממשל עושה זאת כי ככה הוא חושב שנכון לעשות ולא בגלל סוכנויות הדירוג.

"התפקיד של הממשל הפדרלי הוא להמשיך לנטרל את השפעת הדירוג ולהגדיל הוצאות - להנהיג מדיניות פיסקאלית מרחיבה. כל הרעיון של לקצץ הוצאות עכשיו לא מבוסס על חשיבה כלכלית ומי שדוחף אותו הם אנשים שלא בהכרח מבינים בכלכלה".

האם זה אומר שארה"ב צריכה להקריב את הגירעון לטובת הכלכלה?

"ארה"ב צריכה לטפל בגירעון שלה, אבל לא עכשיו. מה שהיא צריכה לעשות זה לקבוע קצב גידול קטן יותר לגירעון. צריך לשנות את המסלול אבל לא לקצץ היום, כי הכלכלה עדיין חלשה מדי. לא בטוח בכלל שקיצוצים היום יקטינו את הגירעון".

"החוב האמריקאי הוא עדיין המקלט הבטוח בעולם"

ההשפעה הרבה של הורדת הדירוג של ארה"ב נובעת בין היתר מהמתודולוגיה של סוכנויות הדירוג: מתודולוגיה זו משווה את דירוג האשראי של הגוף לסוג הגופים שאליו הוא שייך, ולבנצ'מרק שמהווה את המקום הבטוח ביותר (Safe Haven) ושהריבית המשולמת על החוב שלו נחשבת לריבית חסרת סיכון. כל גוף אחר שנבחן בהשוואה לאותו מקום בטוח יידרש להוסיף לריבית שישלם לבעלי האג"ח שלו פרמיית סיכון, שנקבעת לפי הדירוג שלו. הורדת הדירוג של ארה"ב מעלה את השאלה האם המדינה שכיהנה ב־100 השנים האחרונות כמקלט הבטוח של העולם איננה כזו עוד.

בנקודה זו מסכים אסטרחן במידה מסוימת עם נשיא ארה"ב. "החוב האמריקאי עדיין נחשב למקלט בטוח והוא עדיין הדבר הבטוח ביותר שיש בעולם, אולי פרט לזהב", הוא אומר. "יש פה סוג של עיוות, אבל אין בעולם המודרני הגלובלי שום דבר שהוא ממש בטוח. אילו היה דבר כזה היו בו השקעות אדירות. צריך להתרגל לכך ששום דבר בעולם לא בטוח לגמרי, וגם לא אג"ח של ארה"ב".

המצב בארה"ב מעורר תהיות גם לגבי ישראל: בזמן שמאות אלפי אנשים מפגינים נגד המדיניות הכלכלית של ממשלת נתניהו ודורשים הגדלת תקציבים לסיוע לאזרחים, חוגגים במשרד האוצר את אשרור הדירוג הגבוה יחסית של ישראל (A), שהושג בעמל רב דרך תוכנית סדורה להפחתת יחס החוב לתוצר.

האם צמצום הפער בין דירוג האשראי של ישראל לזה של ארה"ב אומר שמצבנו השתפר?

"השאלה היא שאלה השוואתית, אבל ההשוואה בין ארה"ב לישראל לא באמת מעניינת. ההשוואה היא מה יותר מסוכן, אג"ח של ארה"ב או אג"ח שוויצריות או אג"ח של ישראל. יש ניסיון להוביל להגדרה של נכס חסר סיכון אבל אין שום דרך להיות בטוח באמת. נקרא לארה"ב באיזה דירוג שנקרא לה, עדיין הדבר הכי בטוח בעולם הפיננסי שיש זה ההתחייבויות של ארה"ב".

סוכנויות דירוג האשראי בוחנות את יכולתם של גופים ומדינות להחזיר חובות. השיקולים המרכזיים בקביעת הדירוג הם סבירות התשלום, תנאי החוב ורמת הביטחון לתשלום במקרה של פשיטת רגל או ארגון מחדש

לכתבה באנגלית לחצו כאן