חזית האג"ח של חברות הדלק

חברות הדלק (דלק ישראל, פז, סונול, טן 10 ודור אלון) אינן ממתינות להחלטת בג"ץ בנוגע לעתירתן נגד הצו להפחתת מרווח השיווק (הסכום שגובות חברות הדלק מהצרכנים כדי לכסות את סל הוצאות השיווק שלהן). בימים האחרונים פנו חברות הדלק ללקוחות בדרישה להפחית את ההנחות על רכישת בנזין וזאת כדי לצמצם את הפגיעה הצפויה בתוצאותיהן הכספיות.

ברוח המחאה הצרכנית של קיץ 2011 ואחרי שחברות הסלולר נאלצו ליישר קו עם הדרישות הצרכניות של שר התקשורת משה כחלון, הגיע תורן של רשתות תחנות התדלוק. ביום האחרון של חודש אוגוסט פרסמו שר התשתיות הלאומיות עוזי לנדאו ושר האוצר יובל שטייניץ צו להפחתת מרווח השיווק בתחנות התדלוק.

על פי הצו, החל מ־1 בספטמבר יופחת מרווח השיווק ב־18.8 אגורות בתדלוק עצמי וב־11.5 אגורות בתדלוק בשירות מלא. בתגובה העריכו חברות הדלק שהצו יפגע מהותית בתוצאותיהן הכספיות. למשל, דלק ישראל טענה שההשפעה הכספית של הצו תפחית בכ־61 מיליון שקל את הרווח הנקי השנתי שלה. סכום זה גבוה מסך הרווח הנקי השנתי שרשמה דלק ישראל ב־2010 שהסתכם ב־56.5 מיליון שקל בלבד.

פעולה בשני מישורים: עתירה והתייעלות

חברות הדלק פועלות בשני מישורים כדי להתמודד עם ההשפעות השליליות הצפויות מהצו. הצעד המיידי שנבחר הוא כאמור עתירה לבג"ץ בתקווה למנוע את רוע הגזרה. אמנם בסוף השבוע האחרון נדחתה הבקשה של חברות הדלק להשהות את תוקפו של הצו, אולם העתירה שהוגשה עדיין בתוקף ותובא לדיון בימים הקרובים. להחלטת בג"ץ צפויה להיות השפעה ממשית על תוצאותיהן הכספיות של חברות הדלק וכפועל יוצא מכך גם על שערי מניותיהן בבורסה.

המישור השני שבו פועלות חברות הדלק הוא נקיטת צעדי התייעלות הכוללים, בין השאר, הקטנת הנחות ללקוחות, הורדת דמי השכירות, פיטורי עובדים, סגירת תחנות לא רווחיות וצמצום עלויות תפעוליות שונות. בימים האחרונים אנו עדים לכך שחברות הדלק לא מבזבזות זמן ומתחילות לפעול במרץ מול לקוחותיהן כדי להפחית את ההנחות על רכישת בנזין.

ההפחתה במרווח השיווק הפתיעה בגודלה - הן את חברות הדלק והן את המשקיעים. עם זאת, עצם הכוונה להפחית את מרווח השיווק לא הפתיעה איש: כבר ב־15 בפברואר 2011 פורסמה טיוטת דו"ח המציגה מנגנון חדש לעדכון מרווח השיווק.

חברות הדירוג מכניסות לרשימת מעקב

החשש מפגיעה אפשרית בתוצאותיהן של חברות הדלק משתקף בצניחה שנרשמה בשערי מניותיהן בבורסה. לדוגמה, מניית דלק ישראל מחקה מתחילת השנה 45% מערכה לעומת ירידה של 21.8% במדד היחס, ת"א־100. נראה שהפגיעה הצפויה בתוצאותיהן של חברות הדלק כבר מגולמת - גם אם באופן חלקי - בשערי המניות ובתשואת־החסר שלהן לעומת מדדי היחס. לעומת זאת, בגזרת איגרות החוב אין לפי שעה עדות לשינוי של ממש בתמחור הסיכון של חברות הדלק.

חברות הדירוג הגיבו לפרסומים על כוונת משרד התשתיות להוריד את מרווח השיווק בעת שהכניסו את האג"ח של חברות הדלק לרשימת מעקב (CreditWatch). אולם הן נמנעו עד כה מהורדות דירוג. גם המשקיעים, שבדרך כלל מקדימים את חברות הדירוג, עדיין לא תרגמו את הפגיעה הצפויה בתוצאותיהן של חברות הדלק לכדי עלייה בפרמיית הסיכון ולירידה משמעותית בשערי האג"ח שהנפיקו החברות.

היכולת של חברות הדלק לגלגל את הפחתת מרווח השיווק על לקוחותיהן - באמצעות שינוי גובה ההנחות הניתנות - היא נקודת המפתח. הצלחה במהלך זה תייצר הזדמנות קנייה למניות בענף. לעומת זאת, אם המהלך ייכשל, התשואות של האג"ח עתידות לטפס מעלה. חובת ההוכחה מונחת כרגע על כתפי חברות הדלק.