המלצה שלא ניתן לסרב לה

במחצית אוגוסט הודיעה רשות ניירות ערך כי היא "מצפה מחברות אחזקה המחזיקות בתאגידים נסחרים ואשר להן איגרות חוב בציבור בהיקפים משמעותיים (מאות מיליוני שקלים), כי גם אם אינן מצויות בקשיים תזרימיים, הן יפרסמו, אגב ניתוח של מצב הנזילות הקיים, דו"ח תזרים מזומנים חזוי". רשות ני"ע נימקה זאת "בתמורות האחרונות בשוק ההון ובתנודות החדות במחירי ניירות ערך, ועל מנת לצמצם את חוסר הוודאות השורר בשוק ביחס למצבן של חברות אחזקה שלהן התחייבויות משמעותיות כלפי נושים מהציבור, ובמטרה לחזק את אמון הציבור בשוק ההון".

הודעה יוצאת דופן וחריגה

הודעה זו של הרשות הנה יוצאת דופן וחריגה ביותר, שכן אין בה משום הטלת חובה חוקית על חברות אחזקה בדרך של הוראה או הנחיה, אלא "המלצה" או בקשה לשיתוף פעולה וולונטרי מצד אותן חברות. נראה כי זו פעם ראשונה שבה הרשות פועלת באופן זה. חוק ני"ע מכיר במושגים "הוראה" ו"הנחייה" בלבד. סעיף 36א לחוק ני"ע נותן לרשות סמכות להורות לתאגיד על דרך הצגת פרט בדו"חות כספיים, בדו"ח תקופתי או בדו"ח מיידי.

אם ראתה הרשות כי הדבר דרוש לשם שמירת ענייניו של ציבור המשקיעים בני"ע, רשאית היא לקבוע הנחיות לעניין הצגת פרטים בדו"חות. לפני קביעת הנחיות או הארכת תוקפן מחויבת הרשות לתת לנשיא לשכת רואי החשבון הזדמנות להביע את דעתו בעניין.

חברות אחזקה נשענות בתזרים המזומנים שלהן בעיקר על הכנסותיהן מדיבידנדים מחברות־בנות, וזאת בהיעדר מקורות עצמאיים. מצב זה יוצר חוסר ודאות גדול מאוד בכל הנוגע ליכולתן לפרוע את התחייבויותיהן למחזיקי האג"ח שלהן. כל שינוי ביכולתן של החברות־הבנות לשלם דיבידנדים לחברת האחזקות יוצר חשש לחוסר יכולת של חברת האחזקות לשלם למחזיקי האג"ח קרן וריבית.

בפועל, מרבית חברות האחזקה שאליהן כוונה הודעת הרשות יישמו המלצה זו, ובהן החברה לישראל, אפריקה ישראל, אי.די.בי פיתוח, אי.די.בי אחזקות, כור, קבוצת שלמה החזקות וסקיילקס (בעלת השליטה בפרטנר), אשר כולן פרסמו דו"ח תזרים לשנתיים הקרובות, זאת אף שהדירקטוריונים של כל אחת מחברות אלה מצאו כי לא התקיימו סימני אזהרה, ומשכך לא היו חייבות לעשות זאת. עובדה זו מובילה למסקנה כי זוהי "המלצה" שלא ניתן לסרב לה. סקיילקס פרסמה דו"ח תזרים מזומנים לאחר שפרטנר הודיעה שאין בכוונתה לשלם את הדיבידנד שאותו צפתה סקיילקס לקבל בסכום של כ־900 מליון שקל, ובמקום סכום זה תחלק דיבידנד קטן בהרבה. מקרה זה ממחיש את נחיצותו של פרסום דו"ח תזרים, אף בהיעדרם של סימני אזהרה.

העברת האחריות לחברות האחזקה

מדוע, אם כן, אפשרה רשות ני"ע לחברות אחזקה להחליט האם לפרסם דו"ח תזרים אם לאו? ייתכן שרשות ני"ע חששה שפרסום הנחיה רוחבית עלול להתפרש כהצהרה מצדה שכל חברות האחזקה מצויות בקשיים והיה גורם לתגובה שלילית בשוק. אפשרות אחרת הנה שרשות ני"ע לא רצתה להמתין עד לקבלת הערות נשיא לשכת רואי החשבון ורצתה להראות שהיא פועלת באופן מהיר ונחרץ בנושא, עוד לפני פרסום הדו"חות הכספיים של חברות האחזקה לרבעון השני של השנה.

לדעתנו, היה מקום שהרשות תפעל בדרך של הוצאת הנחיה, ולא תבחר בדרך של העברת האחריות לפרסום התזרים לחברות האחזקה, זאת גם אם הדבר היה גורם לעיכוב של כמה שבועות. הדרישה לפרסם תזרים מזומנים חזוי הנה נכונה, וזאת כדי ליצוק ודאות אצל מחזיקי האג"ח ולהסיר, או לאמת, את חששותיהם בדבר כושר פירעון החובות של החברה. אין מקום, לדעת כותב שורות אלה, להשאיר את הדבר במסגרת שיקול הדעת של חברות האחזקה, אשר לא ישמחו לשתף את הציבור בדו"ח תזרים המזומנים שלהן, כל עוד אין הן חייבות לעשות כן.

הכותב הוא שותף, ראש תחום שוק הון ממשרד שדות ושות'