אתר זה עושה שימוש בעוגיות על מנת להבטיח לך את חוויית הגלישה הטובה ביותר.
השורה התחתונה: יוצאים לצוד בזמן המבול צילום: shutterstock

השורה התחתונה: יוצאים לצוד בזמן המבול

ירידות השערים החדות בבורסות ברחבי העולם בשבוע האחרון היוו תזכורת נוספת לכך שהגל השלילי טרם הסתיים. כמו המניות בישראל, גם האג"ח הקונצרניות ספגו מימושים אגרסיביים בשל חששות בכל הגזרות: משבר החוב הריבוני האירופי, הדשדוש בארה"ב ואי־הוודאות הגיאו־פוליטית בישראל. ראשי מערכי הייעוץ בבנקים טוענים כי דווקא עכשיו, כשעוד סוער מסביב, כדאי לחפש מציאות באג"ח

25.09.2011, 07:06 | ענת ציפקין
נפעל בנחישות כדי להשיב את האמון - הכריזו בסוף השבוע האחרון מנהיגי 20 הכלכלות הגדולות בעולם, ותמצתו במשפט אחד את הבעיה העיקרית של המשבר שפוקד את השווקים ברחבי העולם. בעיית האמון הקשה היתה הגורם לכך שבחודשים האחרונים נצבעו מסכיהן של הבורסות בארץ ובעולם באדום, תוך הפגנת רמת תנודתיות המזכירה לא פחות מנסיעה ברכבת הרים מאיימת.

וכך, כשברקע רוחות רעות "זרות" בדמות דשדוש של כלכלת ארצות הברית מחד, ומשבר חובות אירופי מנגד, הושפעו המשקיעים בישראל גם מחוסר הוודאות הגיאו־פוליטי סביב ההכרזה על המדינה הפלסטינית. עד מהרה חלחלו החששות, ובתגובה המוכרת הגיב הציבור בבהלה, והחל לממש את השקעותיו.

הפחד שמא הדם שוב חוזר לרחובות הביא לירידות שערים בבורסה, שתודלקו על ידי גל פדיונות מסיבי בקרנות הנאמנות המקומיות. מתחילת חודש מרץ צנח מדד ת"א־25 ב־21%, כאשר שוק איגרות החוב הקונצרניות, ובראשו מדד תל בונד־40, השיל מערכו 4% — ירידה חדה במיוחד במונחי שוק החוב.

מי שספגו מכה חזקה במיוחד היו איגרות החוב של חברות האחזקה הממונפות שבשליטת הטייקונים הגדולים. המספרים מרעישים. מתחילת מרץ איבדה אג"ח י"ד של קבוצת דלק7.6% מערכה בממוצע, אג"ח ד' של אי.די.בי אחזקותנפלה ב־27%, אג"ח ה' של אלביט הדמיהקרסו ב־49%, ואילו אג"ח ו' של פטרוכימייםמחקו 48% משוויין. נדמה כי גל המימושים נגרם בעיקר מהפחד מחוסר יכולתם של הטייקונים הגדולים למחזר חוב, לגייס הון חדש ולשמור על שווי הנכסים שלהם בחברות־הבנות - במיוחד כשיחס ההון העצמי למאזן החל להתכווץ.

אולם, דווקא בליבה של הסערה, כשהמבול עוד ממשיך לרדת וכולם זורקים סחורה לרצפה, נוצרות ההזדמנויות. האם זה הזמן לנצל את מחירי השפל של איגרות החוב הקונצרניות, ולבנות מחדש את תיק ההשקעות? הפנינו את השאלה הזו לראשי מערכי הייעוץ של הבנקים המקומיים. לצד זאת שאלנו האם מדובר בתקופה מסוכנת שבה רק למקצוענים כדאי להיכנס להשקעה באפיק הקונצרני, או שמא דווקא ההפך הוא הנכון, וגם לציבור כדאי ואף מומלץ לרכוש איגרות חוב מסוימות, תוך ניצול רמות מחירים הנמוכות שנבעו מהפאניקה המוגזמת.

נדמה כי רוב הבנקאים הבכירים סבורים שאכן מדובר במשבר קשה, אולם מכיוון שהנסיבות שבהן פרץ שונות מאלו של שנת 2008, הפעם הגל צפוי להיות שונה בעוצמתו. כמו כן, כולם סבורים שלנוכח הירידות החדות נוצרו הזדמנויות השקעה שאמורות לעניין גם את המשקיעים הפרטיים, בין היתר בקרב אג"ח של חברות בעלות קופות מזומנים דשנות ורמות מינוף נמוכות.

בפרויקט זה תקראו אילו איגרות חוב נסחרות כיום במחיר אטרקטיבי ויכולות להוות הזדמנות קנייה למשקיעים בעלי אורך רוח ובעיקר יכולת להתמודד עם התנודתיות העזה בשווקים, מגמה שלא צפויה להתמתן בטווח הקצר.

להחזיק מזומן לטובת ניצול הזדמנויות

 

שמואל זלוטניק, בנק לאומי

 

1. האם חזרנו למשבר ב־2008?

אין ספק שהמשבר שמורגש כיום בשווקים הוא אחד הגלים שהותיר אחריו המשבר ב־2008. עם זאת, אופיו של המשבר הנוכחי שונה מקודמו: ב־2008 השוק האמריקאי היה בטבורו של המשבר הפיננסי והוא יצר עד מהרה משבר נזילות. בחינת ה־TED Spread (המרווח שבין הריבית שבה הבנקים מוכנים להלוות זה לזה לבין הריבית בשוק) כיום מצביעה על כך שכיום אין בעיית אמון בין הבנקים בארה"ב.

המשבר הנוכחי, לשם השוואה, נסב כעת על סדקים באמון המשקיעים במנהיגות הכלכלית והפוליטית במדינות המפותחות. בארה"ב, למשל, מתקשה הממשל לקבל גיבוי על החלטותיו, ואילו באירופה מתסמנת הבעיה כחמורה יותר, כשתגובתם האטית והמהוססת של מנהיגי האיחוד האירופי אינה תורמת להחזרת אמון המשקיעים, ולכן החשש שאירופה תידרדר למשבר נזילות ממשי עוד יותר.

גם בישראל ניכרת לאחרונה התמתנות מסוימת בשיעורי הצמיחה, אך אלו עדיין עומדים על רמה נאה יחסית. עם זאת, כמה גורמים שייחודיים למשק המקומי מעיבים על מגמת המסחר: המתיחות הגיאו־פוליטית לנוכח ניסיונם של הפלסטינים לקבל הכרה באו"ם להקמת מדינה, וכן המחאה החברתית שמובילה לשינויים רגולטוריים שעשויים להקשות על הטייקונים, להחליש את כוחם ולהפחית את הריכוזיות.

2. האם הבריחה מאיגרות החוב הקונצרניות מוגזמת?

חוסר הוודאות בשווקים הוביל לעליית תשואות חדה באג"ח הקונצרניות. כיום עומדים המרווחים הנדרשים על מדדי תל בונד־20 ותל בונד־40 מהאג"ח הממשלתיות על רמה של כ־2.4% ו־2.8% בהתאמה, כשבשיאו של משבר 2008 (נובמבר) עמדו המרווחים ברמה של כ־4% וכ־8% בהתאמה. הגידול במרווחים הושפע גם מגל הפדיונות הגבוהים בקרנות האג"ח שהסתכמו ב־17.4 מיליארד שקל בין מאי לאוגוסט.

לאור זאת, אנו ממליצים על אחזקה מאוזנת בין האפיק הצמוד לשקלי, וכן על אחזקת רכיב נזילות גבוה יחסית שישמש לניצול הזדמנויות קנייה עם תחילת שינוי המגמה בשוק. מאחר שחברות רבות הנסחרות בשוק מסתמכות על יכולתן למחזר את חובן באופן שוטף, אורכו של המשבר הנוכחי עשוי להיות קריטי. לעומתן, חברות שברשותן קופת מזומנים דשנה או תזרים מזומנים יציב מפעילות שוטפת, יוכלו לשרוד אותו ואף להמשיך ולצמוח ולכן האג"ח שלהן מהוות הזדמנות השקעה.

תחת הזדמנויות השקעה כיום ניתן למנות את האג"ח הצמודות הבאות: דלק אנרגיה ג', אבגול א' ואלרוב ישראל ז'. בשל התנודתיות הקרובה בטווח הקצר כדאי לבחון את אחזקת האג"ח הללו עד הפדיון.

הכותב הוא ראש מערך הייעוץ בבנק לאומי

 

הבריחה משוק האג"ח מוגזמת

 

גדי מרץ, בנק דיסקונט

 

1. האם חזרנו למשבר 2008?

ירידות השערים החדות בשבועות האחרונים שונות, לדעתנו, מהמשבר של ספטמבר 2008 בכמה היבטים מרכזיים. האופק המאקרו־כלכלי לאחר המשבר ב־2008 היה חמור בהרבה, כאשר אז היה תרחיש לשפל כלכלי ארוך טווח ועמוק, בעוד שכעת החששות הם "רק" מפני מיתון חוזר. בנוסף לכך, החברות נכנסות למשבר הנוכחי במצב טוב יותר, מבחינת הדו"חות הכספיים, רמת המינוף שנמוכה יחסית והנזילות הגבוהה שנותנת להן כרית ביטחון.

קריסת השווקים במשבר ב־2008 הובילה לכך שבעיית החוב עברה מהמגזר הפיננסי למגזר הממשלתי — שמסוגל להתמודד טוב יותר עם משברים מסוג זה. הבנקים המרכזיים שברו במשבר הקודם טאבו, והחלו לרכוש איגרות חוב ממשלתיות, ובכך מימנו את גירעון הממשלות על ידי הדפסת כסף.

2. האם הבריחה מהשוק הקונצרני היתה מוגזמת?

חוסר הפרופורציה בין העלייה החדה במרווחי התשואה והעדכון המתון כלפי מטה של תחזיות הצמיחה, כמו גם הרמה הנוכחית של הצמיחה החזויה בשנת 2012 (4.2% על פי בנק ישראל ו־3.5% על פי בנק דיסקונט), מעיד, לשיטתנו, כי הנהירה משוק האג"ח היתה מוגזמת. גם היקף הפדיונות בקרנות האג"ח בין יוני לאוגוסט, שעמד על כ־14 מיליארד שקל — ושווה לכלל היקפי הגיוס ב־2010 — מעיד כי היציאה מהשוק הקונצרני המקומי אלא נבעה מבחינה שקולה של המציאות הכלכלית המעודכנת.

אנו חושבים כי נהירה זו יצרה הזדמנויות קנייה לאלה שמעוניינים להחזיק באג"ח לפדיון ומוכנים לספוג "הפסדים על הנייר" בלבד. ללקוח שונא הסיכון אנו ממליצים על אג"ח חשמל 22; ללקוח המחפש סיכון בינוני אנו ממליצים על אג"ח נכסים ובניין ג' וללקוח אוהב הסיכון אנו ממליצים על אג"ח סקיילקס ג'.

הכותב הוא מנהל מחלקת מחקר ני"ע. הסקירה נכתבה בשיתוף עם ינון דפני, אנליסט במחלקה

 

קיימות הזדמנויות לבעלי סבלנות

 

אלה גולן, הבנק הבינלאומי

1. האם חזרנו למשבר 2008?

משבר 2011 הוא משבר של מדינות, המייצר רמת חרדה גבוהה בקרב המשקיעים. המשבר הנוכחי בא לידי ביטוי בחולשה במספר לא מבוטל של כלכלות אירופיות, אך השפעתו מורגשת גם בארה"ב. בשונה מהמשבר הנוכחי, המשבר של 2008 החל בתופעת הסאב פריים והיה בעיקרו משבר מקיף של הסקטור הפיננסי — כשבשיאו קרסו גם תאגידים פיננסיים גדולים תוך זמן קצר.

היציאה מהמשבר ב־2008 נזקפת לזכותן של הממשלות בארה"ב ובאירופה שהגיבו במהירה, והזרימו כספים בסכומים דמיוניים. תוכניות החילוץ היו אלו שיצרו את המשבר הנוכחי, מאחר שהנכסים הרעילים שנלקחו על ידי הממשל מכבידים כיום על המדינות ומחייבים אתן לבצע תוכנית פריסת חובות מחודשת.

2. האם הבריחה מהאג"ח הקונצרניות מוגזמת?

הכלכלה המקומית מושפעת המצב הגיאו־פוליטי. בניתוח ארוך טווח, יש להניח כי האירועים הביטחוניים יהוו רעש רקע שיורגש רק בטווח הקצר. עם זאת, לנוכח היקף המשבר הנוכחי, התגובות בישראל ובעולם מעידות על פאניקה — גם אם נדמה כי הן משוללות היגיון כלכלי. באוגוסט נרשמה בשוק הקונצרני תגובת יתר, לאור העובדה שנרשמו ירידות חדות בכל איגרות החוב. השוק לא עשה הבחנה כלכלית בין חוב לחוב, ועובדה זו יוצרת הזדמנויות רבות למשקיע בעל אורך נשימה. האג"ח המומלצות על ידנו הן: קרדן רכב 6, סקיילקס ג', אינטרנט זהב 2, מבני תעשיה 11, כלכלית 4, נכסים ובניין 3. בין האג"ח השקליות ניתן למנות את חברה לישראל 8, פרטנר 5, בזן 3, גב ים 7, ודלתא 20.

הכותבת היא ראש חטיבת נכסי לקוחות בבנק

 

אין משבר באג"ח הקונצרניות

 

מאיר טיבי, בנק מזרחי טפחות

1. האם חזרנו למשבר 2008?

להערכתי, התנאים כיום לא משקפים משבר, מאחר שמצב המגזר העסקי איתן ועובדה זו משתקפת בדו"חות של חברות רבות. במקביל, נתוני הלמ"ס מצביעים על כך שהחברות צופות דווקא התרחבות בפעילות בשלושת החודשים הקרובים. כמו כן יש לזכור שהריבית בישראל נמוכה (ואין חשש שהיא תעלה בקרוב), שוררת יציבות במשק, והאג"ח הממשלתיות — שמהן נגזרת התשואה של האג"ח הקונצרניות - זוכות לביקושים נאים בארץ ובחו"ל. התשואות העודפות לפדיון שנדרשו לאג"ח קונצרניות לעומת התשואות של אג"ח ממשלתיות במח"מ מקביל קפצו בעת האחרונה — דבר שבא לידי ביטוי בירידות חדות במדדי התל בונד. זאת, בעקבות הסדרי החוב וסימני שאלה לגבי יכולתן של החברות לסלק את החובות.

שוק האג"ח הקונצרניות נתון לטלטלות חזקות, בדומה לשוק המניות בארץ (הקשר בין השניים התחזק מאוד בשנים האחרונות) ולשוקי האג"ח בחו"ל. בנוסף לכך, גם המחאה החברתית עשתה את שלה. הפחד של המשקיעים מהסיכון הגבוה ולצדו הירידות בשוקי המניות פעלו לרעת האג"ח הללו. גורמי הסיכון הכרוכים בהן, להבדיל מהביטחון שמקנות אג"ח ממשלתיות, התחדדו והסנטימנט השלילי הכללי טלטל אותן בדומה למתרחש בשוקי הסחורות והמטבעות. התרחבות פערי התשואות לפדיון פקדה ברובה אג"ח בדירוגים נמוכים יחסית, אולם גם אג"ח שהנפיקו קבוצות עסקיות גדולות שנהנו עד כה ממוניטין חיובי, כגון קבוצת דלק, נכסים ובנין ומבני תעשיה, סבלו. התנודתיות החדה - תוצאת מתח רב, לחץ ועצבנות בקרב המשקיעים - תהיה מנת חלקן של אג"ח החברות זמן רב. בין היתר משתקף הדבר בכך שמשקיעים מוסדיים נאלצים למכור אג"ח - לעתים בצורה גורפת - כדי להיערך לפדיונות מצד משקיעים מבוהלים.

2. האם הבריחה מהשוק הקונצרני מוגזמת?

שוק האג"ח הקונצרניות לא נתון במשבר, ולכן, לדעתי, הבריחה ממנו מוגזמת - אם כי יש לציין שכל מקרה צריך להיבחן לגופו. אנו מסמנים שלוש אג"ח מעניינות לתקופה זו. אורתם סהר 4 (צמודה) — מדובר בחברת נדל"ן עם מוניטין חיובי מאוד, המשתייכת לקבוצה שמנוהלת באופן שמרני. הראל הנפקות 2 (ריבית משתנה) — הראל הנפקות היא חברה־בת בבעלות הראל ביטוח השקעות. גם במצב של ירידה ביתרות ההון, לחברה נגישות גבוהה לשווקים הפיננסים ובאפשרותה לקבל אשראי בנקאי כדי לגייס את ההון הנדרש. לכן הסבירות לחדלות פירעון נמוכה ותשואת הפדיון נראית גבוהה. גזית גלוב 3 (צמודה) — החברה עוסקת בהשקעות בנדל"ן מניב, בעיקר במרכזים מסחריים מעוגני סופרמרקטים. לחברה איתנות פיננסית גבוהה, כאשר יחס החוב נטו למאזן מסתכם בכ־60%, ועד 2013 מתוכנן פדיון של 8% בלבד מסך החוב.

הכותב הוא מנהל תחום ייעוץ פיננסי בבנק

 

לחפש אג"ח של חברות עם מינוף נמוך

 

ליאור סין קרונה, בנק אגוד

1. האם חזרנו למשבר 2008?

אנו במציאות שהיא ההמשך הישיר של המשבר הכלכלי ב־2008, אך עם הבדל מהותי: לפני שלוש שנים תקף את העולם משבר חוב של חברות פיננסים וביטוח, ואילו כיום מדובר במשבר חוב של מדינות. מה שמאיים כיום על יציבותם של המוסדות הפיננסיים בעולם, בעיקר באירופה, הוא החוב המתעצם של מדינות כמו יוון ו איטליה.

החשש כי התגובה של השווקים למשבר הנוכחי תזכיר את המצב שלאחר נפילת ליהמן ברדרס, מדרבן את הממשלות באירופה, באסיה ובארצות הברית למצוא פתרונות למניעת הסחף ולהשקיע סכומי עתק בשיקום כלכלות המערב. רק בשבוע שעבר הודיעו הבנקים המרכזיים באירופה, ארה"ב, יפן ושוויץ על כוונתם לספק הלוואות דולריות לשיפור הנזילות של בנקים באירופה עד סוף השנה, ומהלך זה מחזק את הערכתי שהמשבר הנוכחי לא יהיה חזק כקודמו.

2. הבריחה מהשוק הקונצרני מוגזמת?

קשיים בהחזר החוב של הטייקונים בישראל גררו את מרבית האג"ח הקונצרניות לירידות חדות ללא הבחנה, אולם בשלב מאוחר יותר המגמה התמתנה, וכבר כיום ניתן לראות שחלק מהירידות היו מוגזמות. להערכתנו, אג"ח של חברות תזרימיות, ברמת מינוף נמוכה מהוות הזדמנות השקעה. מומלץ להתמקד בסקטורים שנהנים מתזרים גבוה, ונסחרים במרווח תשואה הגבוה ביותר מ־1% מאג"ח מדינה, כדוגמת הבנקים, חברות התקשורת, וחברות והמזון הגדולות. בנוסף כדאי לבחון השקעה באג"ח נקובות במטבע זר, העשויות לספק הגנה לאג"ח המקומיות בתיק.

הכותב הוא ראש תחום ייעוץ השקעות בבנק

 

הרצון למכור גבר על כל היגיון

 

תמי זנד, בנק ירושלים

1. האם חזרנו למשבר 2008?

הנסיבות שהובילו לפריצתם של שני המשברים שונות, אולם התוצאות פחות או יותר דומות. פרמיות הסיכון עלו באופן ניכר ואיתן גם התנודתיות במסחר באיגרות החוב הן הממשלתיות והן הקונצרניות. המשבר הנוכחי המחיש לציבור המשקיעים כי רכישת אג"ח קונצרנית שקולה למתן אשראי לחברה שהנפיקה אותה. סיכוני האשראי של החברה, אשר לרוב אינם מתומחרים במניה שלה, צריכים לבוא לידי ביטוי באופן משמעותי יותר בתשואה שנצפה לקבל מתעודת האשראי הספציפית שרכשנו.

2

. הבריחה מהשוק הקונצרני מוגזמת?

כשמבקשים לבחון האם הבריחה מהשוק הקונצרני מוגזמת, צריך לזכור את האפקטים הפסיכולוגיים המשפיעים על ציבור המשקיעים. הירידות במחירי האג"ח במשבר הנוכחי נמשכות כבר תקופה ארוכה, ועוצמתן גוברת בנוגע ל"סדרות הטייקונים". למשקיעים קשה מאוד להתמודד עם הפסדי הון שליליים דו־ספרתיים גבוהים כל כך. לנוכח נתוני מאקרו כלכליים גלובליים חיוביים, כשברקע כלכלות אירופה משדרות מצוקה והדירוג של המעצמה החזקה בעולם יורד, הרצון למכור מתגבר על כל הגיון כלכלי.

למרות זאת ולנוכח גל המימושים האחרון, נוצרו בשוק הקונצרני הזדמנויות: גם ספקולטיבית קצרה וגם להשקעה כלכלית מחושבת, המיועדת לטווח ארוך. עם זאת, הזדמנויות השקעה אטרקטיביות של אג"ח המדורגות בדירוג גבוה טומנות בחובן אפשרות להפסדי הון בטווח הקצר. אנו ממליצים לבחון השקעה באג"ח חשמל 22 (-AA, צמודה), בז"ן ב' (-A, צמודה), סלקום ה' (AA, שקלית), שלמה החזקות יב' (A, שקלית), ודקסיה ו' (+A, ריבית משתנה).

הכותבת היא מנהלת מחלקת ני"ע בבנק 

 

תגיות

4 תגובות לכתיבת תגובה לכתיבת תגובה

4.
אמיר, לא ממש ברור לי איך נכנסת לחומרה כשאינך מצטיין. כמו שאני רואה יום יום,
בגלל ביקוש קטן משמעותית, מתחת לשלוש ארבע שנות נסיון פשוט לא סופרים אותך. תאמין לי - רציתי גם רציתי לעבוד בתחום (ויש לי ממוצע סביר. 84)... אם היית יודע מה הציעו לי השערות היו סומרות לך (ולא שסירבתי. פשוט איתי היו בדרך כלל לפחות עוד 10 מועמדים. לא ברור לי איך אפשר להתגבר על לפחות עשרה מועמדים אבל שיהיה) ארבע שנים עברו אין הצעות אין כלום. הדבר היחיד שנותר לי הוא להזהיר את האחרים (דרך אגב אני שומר על קשר עם חברה ומכיר עוד כמה וכמה שתקועים בחוץ) וכן - טוב לי בפלאפל
מהנדס מובטל בר אילן  |  25.09.11
3.
למספר 2 אני מהנדס חומרה מבר אילן..
ולמען האמת , אני עובד כיום, ועבדתי במהלך התואר , במגוון משרות חומרה בהייטק , המשכורת שלי כיום היא כ- 20 אלף בחודש, שנה לאחר סיום התואר, כך גם חבריי הקרובים מהפקולטה , בין 17-20 . יותר מכך, הממוצע שלי,לא גבוה, וגם לא קרוב לכך ממש. כנראה, שאהבת המקצוע באמת, והבעת עניין, היא מה שחשוב אחרי הכל . לא מעט אנשים חושבים שהדףֿ שהם מקבלים בסיום הוא חותמת למשרת חלומות .. רוב לומדי ההנדסה למיניהם, הולכים בשביל הכסף, ובמוקדם או במאוחר הבלוף מתפוצץ. עובדה-אתה נהנה בפלאפל ...
אמיר , מרכז  |  25.09.11
2.
הנה דרך יפה להרוויח: גם כשהשוק רווי מהנדסים (במיוחד חומרה) מומלץ
להמשיך ללמד. לטפח עוד ועוד מחזורי בוגרים, כשחלק לא מבוטל מהם ימשיך לעבוד בעבודות מזדמנות במשך שאר חייהם, כמו לפני ובמהלך התואר. יודעים מה? אני עובד בפלאפל היום, וטוב לי. התואר שהוצאתי בבר אילן? כשאצטרך ללכת לשירותים בשביל מספר 2, יהיה לי מה לנגב איתו את ישבני החום.
מהנדס מובטל בר אילן  |  25.09.11