הבייבי של תשובה הוא המבחן של המוסדיים

תארו לעצמכם שהייתם יכולים לפתוח עסק, לקבל הלוואות נוחות מהבנקים, לרכוש נכסים בכל העולם, ולהרוויח הון - אם הצלחתם כמובן, ואם לא - לא נורא - תוכלו לטאטא את החובות והכישלונות ולהתחיל הכל מאפס. כמו שצועק הקפטן אחרי איבוד כדור במגרשי הכדורגל: "יאללה - חדש, חדש!".

כך, על כל פנים, נראית הגישה הנוכחית של משפחת תשובה כלפי שוק ההון הישראלי - מצד אחד עומד כישלונה המפואר של דלק נדל"ן שבשליטת האב יצחק, ומנגד מבצבצת לה חברת נדל"ן נוספת של המשפחה, אלעד אירופה, שבשליטת הבן אלעד, שהחלה באחרונה לבחון את האפשרות לנסות גם היא את מזלה בשוק האג"ח.

עיקר פעילותה של אלעד אירופה (בדומה לדלק נדל"ן) הוא השקעות בנדל"ן מניב באירופה. במהלך תקופת החגים נרשמו שני אירועים בולטים באלעד אירופה: החברה הגישה לרשות ני"ע טיוטת תשקיף מדף לצורך גיוס אפשרי של מזומן מהציבור, ובמקביל חתמה על הסכם לרכישת פרויקט דירות בגרמניה מחברת ארזים של מאיר גורביץ'. שני אלו מרמזים כי אלעד אירופה עוברת להילוך גבוה.

הגשת התשקיף מזמינה את השאלה, האם משפחת תשובה מתכננת לפנות לציבור ולגופים המוסדיים לצורך גיוס כספים עבור אלעד אירופה, בזמן שדלק נדל"ן עדיין לא שילמה למחזיקי האג"ח שלה מסדרה כ"ה כ־310 מיליון שקל בגין תשלום קרן וריבית.

חשוב להדגיש כי לא מדובר כאן בגיוס אג"ח של קבוצת דלק, שפעילותה חולשת על כמה מגזרים (ללא נדל"ן), סיבה שסיפקה לחלק מהגופים המוסדיים קרקע נוחה להסביר את היענותם לגיוס שביצעה הקבוצה לאחרונה, בשעה דלק נדל"ן אינה משלמת את חובותיה במועד. כעת מדובר על אלעד אירופה, שפועלת באותו מגזר בדומה לדלק נדל"ן ומשקיעה גם היא בחו"ל.

לכאורה, מדובר בשני בעלי שליטה שונים, יצחק מצד אחד ואלעד מצד שני, אבל היחסים ההדוקים בין השניים ותפקידו של אלעד כסגן יו"ר קבוצת דלק, שבשליטת אביו, מקהה במידה רבה טיעון זה. מכאן שהשאלה המרכזית היא האם הכישלון של האב בהחזר החוב לבעלי האג"ח צריך להפריע לבנו לקבל מחדש צ'אנס מהציבור ומהגופים המוסדיים, בזמן שהמשפחה אינה ממשיכה להכניס את היד לכיס ומזרימה את ההון הדרוש לכיסוי חובותיה של דלק נדל"ן.

אם יבחר אלעד תשובה בדרך של גיוס אג"ח, יהיה זה מבחן אמיתי גם עבור המשקיעים המוסדיים, שיידרשו להחליט בסוגיה המורכבת, ובה בשעה לפתוח עצמם לביקורת ציבורית ואולי אף ללחצים מצד הרגולטורים.

המחויבות של בעל השליטה

אנשיהם של יצחק ואלעד תשובה טוענים כי קיימת הפרדת רשויות מוחלטת בין דלק נדל"ן לאלעד אירופה וכי כל חברה מתנהלת בפני עצמה. אולם כל זה נעשה מבחירה בלבד ולמעשה דלק נדל"ן ואלעד אירופה היו אף יכולות להתנהל תחת קורת גג אחת. רק לפני שנה החליט אלעד תשובה למזג את הנכסים שבבעלותו הפרטית עם השלד הבורסאי אורעד חי של איסי חכמון, חתנו של יצחק תשובה.

באותה העת כבר היה ידוע כי דלק נדל"ן עשויה להתקשות בתהליך ההישרדות מול בעלי האג"ח, והחלטה של אלעד להעביר אליה את נכסיו תמורת הקצאת מניות, הייתה יכולה לשרת טוב יותר את בעלי האג"ח של דלק נדל"ן.

על־פי המאזן של אלעד אירופה הרי שמדובר בנכסים בשווי של 196 מיליון יורו, כאשר ההתחייבויות הפיננסיות בגינם מסתכמות ב־131 מיליון יורו בלבד. מכאן שהעברת נכסים אלו לידי דלק נדל"ן הייתה לבטח מחזקת את מאזנה ואולי אף מסייעת לה בהחלפת החובות הקצרים בחובות ארוכים יותר. אלא שאף אחד כנראה אינו מעוניין להכניס נכסים בריאים לתוך חברה חולה.

אלעד אירופה: "ההשוואה מאולצת"

מאלעד אירופה נמסר בתגובה כי "החברה הגישה תשקיף מדף למקרה שתחליט על גיוס הון בעתיד, אך נכון להיום, אין שום גיוס הון באופק ועל כן מובן שלא היו ואין מגעים עם גופים מוסדיים. בנוסף, כל ניסיון ליצור חיבור כלשהו בין אלעד אירופה לדלק נדל"ן הוא מלאכותי ומאולץ.

"מעבר לכך שמדובר בשתי חברות וישויות ללא קשר ביניהן ובשליטת שני אנשים שונים (גם אם מדובר באב ובן) - הרי שאין כל אפשרות לחבר בין שתי חברות המנהלות אסטרטגיה ופעילות עסקית שונות לחלוטין במהות: אלעד אירופה מבצעת השבחת פרויקטים בדרך של הגדלת תפוסה, שיפור גבייה של שכר דירה וכו', ולצורך כך לאלעד אירופה גם חברת ניהול משלה. לעומת זאת, דלק נדל"ן עוסקת בנכסים מוסדיים וגדולים בהרבה - נכסים יציבים, עם שוכרים חזקים שדורשים מינימום ניהול.

"נוסף על כך, אלעד אירופה מתמחה במגורים בגרמניה ומשרדים בשוויץ, בעוד שדלק נדל"ן לא עוסקת כלל במגורים בחו"ל. מעבר לעובדה ששתי החברות עוסקות בנדל"ן, במובן הרחב ביותר של המושג - אין כל דמיון בין החברות, פעילותן שונה לחלוטין במהות ואין מקום להעלות על הדעת מיזוג ביניהן.

"מקורות המימון של הרכישות שביצעה אלעד אירופה פורסמו בצורה שקופה בתשקיפים או בדו"חות של החברה, ויצחק תשובה לא העביר הון כלשהו לאלעד אירופה בשנים האחרונות (מעבר לערבות לעסקה אחת שניתנה בתקופה זו)".