בעלי האג"ח הגיעו להבנות עם תשובה: תספורת של 25%

הימים דוחקים ביצחק תשובה, בעל השליטה בדלק נדל"ן. בעוד פחות משבוע יחול המועד שבו אמור תשובה להציג בפני בעלי האג"ח מתווה מוסכם להסדר חוב בדלק נדל"ן ונציגיו מגבירים הילוך בימים אלו ומתרוצצים בין נציגויות האג"ח השונות, במטרה להגיע להסדר.

בסוף השבוע שעבר חשף "כלכליסט" כי קיימת התקדמות מהותית בין תשובה לבין נציגי סדרת האג"ח הארוכה והגדולה ביותר (סדרה ה'). כעת חושף "כלכליסט" את המשך ההתקדמות בין הצדדים, תוך ציון הפערים המרכזיים שמונעים את החתימה הסופית על הסדר החוב.

דלק נדל"ן, שנקלעה לקשיים חמורים בקיץ האחרון ולא יכלה להמשיך ולפרוע את חובותיה, קיבלה בתחילת ספטמבר מבעלי אג"ח כ"ה דחייה של חמישה חודשים בתשלום קרן האג"ח בהיקף של כ-300 מיליון שקל, וזאת לצורך מציאת פתרון כולל ומוסכם לחובות החברה. אלא ששבוע לפני תום התקופה וההסדר השלם טרם גובש.

אם תשובה לא יצליח להגיע להסדר מוסכם מול כלל בעלי האג"ח עד סוף החודש, הוא ייאלץ לממש את התחייבותו ולבצע רכישה עצמית של אג"ח משלוש הסדרות במחירי הפארי שלהן. כך, שבעלי סדרה ה' יקבלו 32.4 מיליון שקל ובעלי סדרה ד' יקבלו 3.6 מיליון שקל. בעלי סדרה כ"ה יקבלו כ-14 מיליון שקל במסגרת הרכישה ועוד 13 מיליון כפיצוי על דחיית התשלום מספטמבר. סה"כ, יאלץ תשובה להוציא מכיסו 63 מיליון שקל מבלי שהגיע להסדר.

דלק נדל"ן חייבת לבעלי אגרות החוב שלה 2.15 מיליארד שקל (בערכי פארי), לפי החלוקה הבאה: 1.4 מיליארד שקל לבעלי סדרה ה' הארוכה שמיוצגים על ידי נציגי מנורה והראל וכן משרד עו"ד קליר-בנימיני, 600 מיליון שקל לבעלי סדרה כ"ה הקצרה שמיוצגים על ידי אדוארד קלר ועו"ד גיא גיסין, ו-150 מיליון שקל לבעלי סדרה ד' הקצרה ביותר, שמיוצגת על ידי מנחם מרדר, עופר גזית ועו"ד גדעון קירש.

היום אמורה הייתה להתקיים פגישה משולשת בין מנכ"ל דלק נדל"ן ערן מיטל לבין חברי הנציגויות מסדרות ד' ו-ה'. הפגישה, שאמורה הייתה לעסוק בהשגת הבנות כלליות עם שתי הנציגויות, נדחתה לבסוף, אך עצם הכוונה לקיימה מלמדת על התקרבות משמעותית בין הצדדים השונים.

תשובה יביא מיליארד שקל?

ההבנות המתגבשות בין החברה לבין שתי הנציגויות צפויות להישען על מתווה ההסדר שהציע הפרופ' אמיר ברנע, קרי: חלף כל הסדרות הקיימות בהיקף של 2.2 מיליארד שקל, יונפקו לבעלי האג"ח שתי סדרות אג"ח חדשות וארוכות, בהיקף כולל של כ-1.2 מיליארד שקל ע"נ, כאשר סדרה אחת בהיקף של 400 מיליון שקל תחל להיפרע ב-2017 ואילו מועד פירעונה של הסדרה השניה בהיקף של 800 מיליון שקל יחל רק ב-2019. בנוסף צפויים בעלי האג"ח לקבל בין 45%-55% ממניות דלק נדל"ן וכן פיצוי של עשרות מיליוני שקלים במזומן אם וכאשר יושלם ההסדר.

כעת נותר סימן שאלה אחד גדול שמפריד בין הצדדים והוא - כמה כסף יזרים תשובה מכיסו האישי במסגרת ההסדר. ל"כלכליסט" נודע כי בשיחות פנימיות בין הצדדים הוצע שתשובה יתרום מכיסו להסדר החוב כ-1 מיליארד שקל, באופן הבא: כ-500 מיליון שקל יוזרמו על ידי תשובה לתוך החברה על פני תקופה של 15 שנים, כאשר מחצית הסכום צפויה להיכנס לחברה במהלך השנים הראשונות שלאחר ההסדר. בנוסף, יעמיד תשובה לטובת הבטחת פירעון הסדרה הקצרה יותר שתונפק, בטחונות בהיקף של כ-400 מיליון שקל בדמות מניות קבוצת דלק שברשותו או נכסים אחרים המוחזקים על ידי חברות פרטיות בשליטתו. זו הפשרה המסתמנת מול רוב בעלי האג"ח, שדרשו בתחילה ערבות אישית מצד תשובה.

ואיפה הסכום שישלים לכדי מיליארד שקל?

תשובה כולל בחישוביו תמיכה של כ-30 מיליון שקל שהזרים לדלק נדל"ן בהנפקת זכויות שהתקיימה בפברואר שעבר, עוד כ-40 מיליון שקל שהעמיד כבטוחה עבור החברה וכן הסכמתו לוותר על אג"ח ב' של דלק נדל"ן בהיקף כ-80 מיליון שקל שרכש בעבר. כך, שבסך הכול מדובר על 150 מיליון שקל שמשלים את תרומתו של תשובה לחיזוק החברה.

אלא שלדעת חלק מבעלי האג"ח, התרומה כפי שמתוארת כאן מסתכמת לכ-500 מיליון שקל לכל היותר, וזאת בשל הפריסה על פני 15 שנים, וכן בשל העובדה שהזרמות אלו יהיו כפופות לתנאים מסוימים. בנוסף, אותם בטחונות שיועמדו עבור הסדרה הקצרה ישוחררו לאחר פירעונה, ולכן לא ראוי מבחינתם לסכום את הביטחונות הללו כחלק מתמיכתו של תשובה.

לא די בזה, אלא שקיים פער של ממש בנוגע לשאלה: האם תשובה ימשיך להזרים את הכסף גם במידה שדלק נדל"ן לא תצליח להשביח את נכסיה ותגיע לחדלות פירעון. בעלי האג"ח אינם מוכנים להתפשר, ואילו תשובה מצידו שוקל כיצד לפתור את הסוגיה.

מה הרכיב המזומן שתקבל כל סדרה?

נציגויות הסדרות השונות דורשות לקבל סכום מזומן כלשהו מיד עם השלמת ההסדר, כפי שקרה בהסדר של אפריקה ישראל, אך גם כאן קיימת מחלוקת שכן כל שקל עבור סדרה אחת, יבוא על חשבון סדרה אחרת. משיחות פנימיות מסתמן כי בנציגות אג"ח ה' יבקשו לקבל בין 5% ל-8% מהיקף הסדרה במזומן, ואילו בסדרה ד' ידרשו לקבל בין 8% ל-11%.

פערים אלו עדיין מצויים בדיונים בין הצדדים השונים, כאשר כוחן של הסדרות הקצרות עשוי להיות חזק מזה של הסדרה הארוכה. הסיבה לכך יותר פסיכולוגית מאשר כלכלית: לסדרות הקצרות יש כוח הרתעה בדמות טענות כאילו דלק נדל"ן סיפקה לכאורה תחזיות לפיהן תוכל לעמוד בתשלומי החוב בשנים הקרובות, וזאת למרות שקשייה כבר היו ידועים.

הפן המשפטי

בדלק נדל"ן מנסים "לעשות שרירים" מול סדרה כ"ה, שלא מסכימה לנהל בינתיים משא ומתן שוטף מול דלק נדל"ן ותשובה. הסכם מול סדרות ד' ו־ה', שמהוות כ־75% מסך החוב לבעלי האג"ח, עשוי לכפות על סדרה כ"ה לקבל על עצמה את ההסדר המוצע.

זאת, כיוון שאם דלק נדל"ן תגיע להליכים משפטיים, עשוי ביהמ"ש לחייב את החברה לקיים אסיפה אחת לכלל בעלי האג"ח (במקום אסיפות סוג נפרדות), שם יידרש רוב של כ־75% מכלל המחזיקים ללא קשר לזהותם. כך עשוי להצליח תשובה לפסוח על התעקשותה של נציגות כ"ה.

מנגד, נראה כי בנציגות כ"ה לא קופאים על השמרים והתנגדותם היא בגדר פעולה אקטיבית. סביר כי באג"ח כה לא רוצים לחשוף את הקלפים ומעדיפים לבחון מהצד מהן ההסכמות שיושגו בין הנציגויות האחרות לבין דלק נדל"ן ותשובה. בהתאם לאלו, עו"ד גיסין וקלר יוכלו להבחין מה נתן תשובה עבור הסדרות האחרות, ולסמן את אותה הנקודה כנקודת התחלה עבור המו"מ מולם.