הצעת הרכש לוואלה: עסקה של WIN-WIN

היום יהיה המועד האחרון לקבלת הצעת הרכש שפרסמה בזק, בעלת השליטה בוואלה תקשורת, לרכישת אחזקות המיעוט בוואלה במחיר הגבוה ב־50% ממחיר המניה בשוק ערב פרסום ההצעה. "כלכליסט" מנתח את כדאיות ההיענות להצעת הרכש ומסמן את הסיבות שהביאו את בזק להציע למשקיעים שווי הגבוה באופן משמעותי ממחיר השוק.

מה ירוויחו המשקיעים?

שווי השוק של וואלה באוקטובר 2011, ערב הפרסומים על אודות הצעת הרכש המתגבשת במשרדי בזק, עמד על 104 מיליון שקל, תוך שמניית החברה רושמת שפל היסטורי ומגיעה לרמה של 2.28 שקלים.

החולשה במניית וואלה תאמה את התוצאות הכספיות החלשות של החברה ואת ההרעה שנרשמה בפעילותה העסקית בשנים האחרונות.

צמיחה מרשימה בשיעור של 51% שנרשמה בהכנסותיה של וואלה מ־2009 ל־2011 לא תורגמה לשיפור ברווח התפעולי שהתכווץ ב־87%. הרווח הנקי המרשים שאותו הציגה וואלה ב־2009, שהסתכם ב־20.1 מיליון שקל, הפך ב־2011 להפסד צורב של 6.3 מיליון שקל.

ההיערכות של בזק להגשת הצעת רכש מלאה למניות וואלה, כפי שנחשפה ב"כלכליסט" בתחילת נובמבר 2011, הביאה להתעוררות במניית וואלה. ערב פרסום הצעת הרכש ב־14 במרץ השנה עמד מחיר המניה על 3.49 שקלים, מחיר הגבוה ב־53% ממחיר השפל שנרשם באוקטובר אשתקד, אך עדיין נמוך ב־50% מהמחיר שאותו בזק מציעה לבעלי מניות המיעוט של וואלה.

שווי החברה שנגזר לוואלה על פי הצעת הרכש מספק למשקיעים פרמיה משמעותית על מחיר השוק, ונראה על פניו הוגן ואף אטרקטיבי.

כמו בכל עסקה, גם במקרה שלפנינו יש שני צדדים, ולכן יש לבחון לאור מצבה של וואלה מה היו המניעים של בזק לנקוב במחיר גבוה בהצעת הרכש.

מה מקבלת בזק?

השווי שנגזר לוואלה לפי הצעת הרכש נאמד ב-240 מיליון שקל. אולם, בזק המחזיקה ב־71.55% מהון המניות של וואלה, לא רואה לנגד עיניה את השווי המלא אלא רק את הסכום שהיא נדרשת לשלם לבעלי מניות המיעוט - סכום המסתכם ב-68 מיליון שקל בלבד. לשם המחשה, הפחתת מחיר הצעת הרכש ב־10% היתה כרוכה בחיסכון הנמוך מ־7 מיליון שקל לבזק, סכום זניח ביחס להיקפי הפעילות של חברה בסדר גודל של בזק.

ההרעה המתמשכת בתוצאותיה של וואלה עשויה לאלץ את בעלת השליטה בוואלה לבצע שינויים משמעותיים בפעילותה של החברה. הצעת הרכש תאפשר לבזק למחוק את המניה מהמסחר. היות שלוואלה אין איגרות חוב, היא תחדל מלפרסם דו"חות כספיים, מהלך שיאפשר במקרה הצורך לבצע שינויים בוואלה הרחק מאור הזרקורים.

נוסף לכך, נראה שגם המלצות ועדת הריכוזיות תרמו את חלקן להחלטה של בזק להגיש את הצעת הרכש. וואלה נמצאת בשכבה הרביעית בקבוצת אינטרנט זהב שבשליטת שאול אלוביץ'. המלצות ועדת הריכוזיות משיתות כללי ממשל תאגידי מחמירים על חברות בשכבה השלישית ואוסרות על קיומן של חברות בשכבה הרביעית, דוגמת וואלה, בתוך ארבע שנים ממועד פרסום המלצות הוועדה.

השלמת הצעת הרכש המלאה למניות וואלה תאפשר לאלוביץ' לעשות צעד חשוב להתאמת מבנה האחזקות של החברות הציבוריות שבשליטתו בהתאם לדרישות ועדת הריכוזיות.

לסחוט את הלימון

הצעת הרכש של בזק לוואלה מסתמנת כ־Win-Win Situation. ציבור המשקיעים מקבל הזדמנות למכור את אחזקותיו בוואלה במחיר המשקף פרמיה משמעותית מעל מחיר השוק ערב פרסום הצעת הרכש, בזמן שוואלה מציגה הרעה בתוצאותיה העסקיות וחולשה בפעילותה שהביאה אותה להציג הפסד ב-2011.

בזק, לעומת זאת, נדרשת לשלם סכום זניח יחסית להיקפי הפעילות שלה תמורת מתן אפשרות לבעל השליטה בעקיפין, שאול אלוביץ', לעמוד בהמלצות של ועדת הריכוזיות ולהקל את ביצוע מהלכי ההתייעלות בוואלה, ככל שיידרשו.

לכאורה, למרות הפרמיה על מחיר השוק ולאור היתרונות הנלווים של הצעת הרכש לבזק, בעלי המניות מקרב הציבור יכולים לנסות "לסחוט עוד את הלימון" ולסרב להצעת הרכש בתקווה לקבל פרמיה גבוהה יותר. אולם, צעד זה עלול להביא למצב של Loss-Loss Situation, להעמיד את הצעת הרכש בסיכון ולהחזיר את מחיר המניה אחורה, לרמות הנמוכות בעשרות אחוזים מהמחיר המשתקף בהצעה.