מנכ"ל אנליסט: "יש בעלי שליטה שלא אכניס למשרד"

בוועידת שוק ההון שהתקיימה היום בתל אביב, התקיים דיון בנושא הסדרי חוב, בהשתתפות נציגים מכל הצדדים המעורבים בהסדרי החוב כיום במשק: ביניהם מנכ"ל בית ההשקעות אנליסט, איציק שנידובסקי, עו"ד אברמי וול ממשרד עורכי הדין פישר בכן חן וול אוריון ושות', רונית הראל, מנכ"לית חברת הדירוג מעלות, עו"ד דן אבנון, מנכל חברת הנאמנויות הרמטיק ואורית אלסטר, ראש החטיבה העסקית בבנק דיסקונט.

את הפנאל פתחה שיראל גוטמן-עמירה, מנהלת מחלקת תאגידים ברשות ני"ע שאמרה: "התפקיד של הרשות הוא שמירת עניינו של ציבור המשקיעים - אנחנו לא מחליפים את שיקול דעתו של המשקיע, לא מהווים בטוחה כי ההסדרים להם הם מסכימים הם האופטימליים".

מנגד הסביר: "אנחנו עושים את כל המאמצים לחזק את מעמדם של מחזיקי איגרות החוב". החוב החוץ-בנקאי עומד כיום על כ-255 מיליארד שקל, כחצי מסך האשראי במשק הישראלי כיום, המוחזק בשיעור של 50% על ידי המוסדיים. מאז 2008, הגיעו 94 חברות להסדרים.

גוטמן-עמירה הסבירה כי אירגון חובות הוא חלק אינהרנטי משוק האשראי "אומנם את המיומנות שיש לבנקים, עדיין אין למחזיק איגרות החוב. "ההסדרים מגיעים מאוחר מדי - וזה מביא חברות עם בעיות נזילות להסדר כשהן עם בעיות והמצב שלהן הוא של חדלות פירעון".

גוטמן עמירה הסבירה כי תיקון 16 חיזק את מעמדם של הדירקטורים, ועם זאת, גם את הציפיות של הרשות מהם. "אנחנו בוחנים יחד עם משרד המשפטים דרכים ליצרת תמריץ לדירקטורים להקדים את המועד הכניסה למשא ומתן".

"אנחנו רואים יותר מדי תזרימים 'ורודים מדי', שמצביעים תמיד על מקורות מספיקים ויותר לעמידה בכל ההתחייבויות. אנחנו לא רוצים להקדים הערות 'עסק חי', שלה משמעות משל עצמה. אבל בשיקול המנהלים האם נמצאים סימני אזהרה סבירים, עיכוב של עוד רבעון, הינו משמעותי", הוסיפה.

האם יש לחייב את בעלי השליטה להכניס את היד לכיס? "במרבית הסדרי החוב במשק, בעל השליטה נשאר, משמעותה שהוא רכש את השליטה בהסדר, ולכן עליו לשלם", אומרת גוטמן-עמירה. "מעבר לכך ברור שיש שיקולים של מוניטין במשק, ועניינים של ניהול מאחורי הקלעים", הוסיפה.

"אני חייבת לציין כי בשנה האחרונה ראינו כי הנאמנים מתנהגים באופן דומה למתווה שבו הרשות מעוניינת", הוסיפה.

מדוע למוסדיים ולנציגויות אין כוח גדול יותר? "אנחנו לא רואים דרישה למידע בטרם הגעה להסדר, אנחנו רואים זריקה של סחורה שעשויה להפר חובות אמון. ברשות אנחנו רואים 3 נקודות שמטרידות אותנו, "אנחנו רואים הסדרים שגם לאחריהם ברור שהחברה לא תוכל לעמוד בתשלומים, אנחנו רואים חבילות הסדרים מורכבים מדי, מחזיקים שמסכימים לוותר על העמדה לפירעון לכמה שנים - דווקא בחברות שהכי מועדות לסיכון".

גוטמן עמירה סיכמה ואמרה כי "כמות המיחזור היא אדירה, הנחיתות מול הבנקים היא מובנת, אך על כלל השקחנים לפעול על מנת להקדים את עיתוי השיח ביניהם ואת עיתורי הארגון המחודש, ביניהם מינוי קצין אשראי מטעם המחזיקים".

מדברים על הסדרי חוב

"כשמסתכלים על המערכת הפיננסית היום, אין ספק שזו אחת מהמערכות המפוקחות ביותר במשק, גם מול המקבילים בחו"ל. גם כשמסתכלים על שוק האג"ח הקונצרני, אחוז חדלות הפירעון הוא בשיעור של 2%-1%, ואין לנו במה להתבייש, לא בביצועים, גם אחרי כל ההסדרים. יחד עם זאת כמובן שנעשו טעויות. בעקבות חודק, הייתה פה עקומת למידה שהשתפרה – גם מהרגולציה וגם מצד מנהלי השקעות".

"ברור שהענקת האשראי בתקופה שלפני 2008, נעשתה לא נכון, בהיעדר בטוחות, והתניות. לא היה לזה תמחור נכון", אמר דן אבנון. "אני חושב שבאמת היתה עקומת למידה משמעותית, כמעט כל ההנפקות החדשות מדורגות, או מציגות בטוחות משמעותיים. אנחנו עדיין סובלים מגל פירות הביאושים של ההנפקות הישנות", מוסיף עוד אבנון.

האם המוסדיים יודעים לנהל הסדרי חוב?

"אשראי זה עסק הליבה של המערכת הבנקאית", הסבירה אורית אלסטר, ראש החטיבה העסקית בבנק דיסקונט. "אני חושבת שהמוסדיים התקדמו בנושא, אבל אני לא חושבת שהם עדיין יכולים להתמודד עם כל אורך חיי האשראי. אני מניחה שאורות אדומים מזוהים אצלנו, מאשר גוף מוסדי זה או אחר. אני חושבת שהזמן הוא קריטי, הן מצד הלקוח והן מצד הבנק". אלסטר הסביר כי המו"מ כל יותר אצל הבנקים "המוסדיים מורכבים מגופים שונים, עם אינטרסים שונים, לעומת בנק, גם עם זה מספר בנקים, שם שיתוף הפעולה הרבה יותר קל".

"לווה שרואה בעיה בעוד שנה יפנה לבנקאי שלו" הוסיף עו"ד וול. "אבל באג"ח קונצרני, בגלל חובת הגילוי, אם אותו לווה יפנה למוסדיים, הוא כנראה יצור נבואה שתגשים את עצמה, ובנושא הזה הרשות צריכה לפעול ולתמרץ".

לשאלה האם אנליסט, בתור גוף מוסדי, יעניק אשראי לבעל שליטה שלא החזיר כספים באחד מעסקיו (כמו החחש בדלק נדל"ן - א"ג) האם יסכמו להלוואות לו כספים בהנפקות אחרות, השיב שינדובסקי כי "יש בעלי שליטה, ויש בעלי שליטה. תלוי אם זה נעשה בדרך הגונה, נשקול את זה. יש אנשים שלא יראו אצלנו כסף - לא נכניס אותם למשרד, ולא נכניס אותם גם לבניין. מאוד חשוב לי איך בעל השליטה התנהל, אם הוא עשה מאמצים להכניס יד לכיס, זה מבחן מאוד חשוב בעיני. אבל אם ההנפקה מסויימת היא מעניינת ולגיטימת, אני אעשה נזק ללקוחות שלי אם לא אשקיע בה".

האם המחוקק צריך למנוע מבעלי חברות שהגיעו להסדרים לגייס בשוק? "הרגולציה צריכה לדחוף למקסימום שקיפות", ענה שינדובסקי והוסיף כי "בארה"ב כדי להגיע לשינוי בתנאי האג"ח צריך אישור של 100%. זה לא מתאים לישראל, אבל התוצאה היא שיש שם מקסימום שקיפות, ו-0 הסדרי חוב" באכיפה המנהלית, חלק ממהמצלוצת צריך ליישם גם לגבי חלק מבעלי השליטה שלא עמדו בהתחייבויות שלהם, כי כיום אין לי מספיק כלים ומנוף מספיק גבוה, כי הדאון-סייד של בעלי השליטה די מוגבל".

"לגבי בעלי שליטה, במעלות יש חשיבות רבה על האיתנות הפיננסית", אמרה רונית הראל בן זאב, מנכ"ל מעלות. "המתודולוגיה שלנו מתייחסת לחברות אם ובת. במקרה של חברה בת המהווה להערכתנו החזקה אסטרטגית לחברה האם והחברה האם היא חברה יציבה וחזקה – נלקח בחשבון סוג של תמיכה מהחברה האם. לעומת זאת, במקרה שהחברה מוחזקת על ידי חברה ממונפת, שמימנה את הרכישה באמצעות הלוואה, נראה בצורך של החברה האם לתשלום דיבידנד לחץ שלילי על הדירוג. באופן דומה נתייחס גם לבעל שליטה פרטי, שמימן את הרכישה באמצעות הלוואה גדולה, אנו רואים בצורך של בעל השליטה לקבל דיבידנד לחץ שלילי על הדירוג".

לדבריה, "מחירי השוק אינם מובילים את הדירוג. השוק צריך לשאוף לכך שחברות הדירוג לא יהיו מושפעות מנתוני שוק וכותרות בעיתונים. אנחנו עובדים לפי מתודולוגיות ברורות, שקופות ותהליכים מובנים. אין עוד מהלך דירוגי שקוף, כמו מהלך הדירוג שלנו. כאשר ניתן לבדוק את המתודולוגיה שהובילה לדירוג וכל שינוי פתוח לדיון והערות הציבור".

מתי הולכים לפירוק?

"קשה לי לחשוב על מקרה שהייתי הולך לפירוק", אמר שינדובסקי "ברוב המקרים עדיף הסדר, במבחן התוצאה העסקית. הנאמנות שלנו היא כלפי הלקוחות. אבל גם אם צריך להגיע לפירוק לא נהסס".

"קטגורית באמת עדיף הסדר", הסכימה אלסטר "אנחנו מסתכלים על כל השיקולים, גם טובת העובדים של אותן חברות, ונשתדל להציל כמה שיותר כסף".