המלכוד של בעלי האג"ח של סאני

מרחק קצר עומד בין הצלחה כלכלית לכישלון פיננסי. אילולא נכנס בן־דב להרפתקה בפרטנר, היתה מאפשרת לו אחזקתו בזיכיון ליבוא מוצרי הקצה של סמסונג - הנהנית מההצלחה המסחרית של מוצרי הגלקסי - לעמוד בצד ולהביט בנונשלנטיות בסערה הפוקדת את ענף התקשורת. זאת תוך גריפת רווחים מהלקוחות הוותיקים ומהמתחרים החדשים.

אולם ההחלטה של בן־דב לרכוש את השליטה בפרטנר, בעיקר באמצעות הלוואות וגיוסי חוב בשוק ההון, תוך התמנפות גבוהה והסתמכות על חלוקת דיבידנדים גבוהים, עלולה לעלות לו ביוקר ולגרום לו לאבד את השליטה בכל החברות בפירמידה.

עילה לפירעון מיידי

מניות סקיילקס, המשועבדות למחזיקי האג"ח של סאני, איבדו מתחילת חודש מאי 60% מערכן, ובשל כך סאני מחויבת לשעבד נכסים נוספים למחזיקי האג"ח בשווי שיביא את היחס בין הביטחונות לחוב ל־150%. נכון להיום, כל מניות סקיילקס המוחזקות על ידי סאני כבר משועבדות למחזיקי האג"ח, ומניות פרטנר משועבדות לבנק שהעמיד אשראי לחברה. האתגר של בן־דב הוא למצוא מקורות חדשים, שאינם מתוך החברה, כדי להבטיח שסאני תעמוד ביחסים שלהם התחייבה.

שווי הנכסים הנוספים שסאני צריכה לשעבד, לפי הודעתה לבורסה לפני שבועיים, עומד על כ־52 מיליון שקל. אולם נכון להיום, לאור המשך הצניחה במחיר מניית סקיילקס, הסכום שאותו נדרשת סאני לשעבד גבוה פי ארבעה ועומד על 217 מיליון שקל.

אם בן־דב לא ישעבד נכסים נוספים עד 17 ביוני, למחזיקי איגרות החוב של סאני תהיה עילה לדרוש פירעון מיידי. מימוש הזכות לדרוש פירעון מיידי יגרום לבן־דב לאבד את השליטה בפירמידה, לרבות בחברות הציבוריות פרטנר, סקיילקס ותפוז, וכן לאבד את הזכיינות ליבוא מוצרי הקצה של סמסונג. מחזיקי האג"ח של סאני יהיו בעלי השליטה החדשים בסקיילקס, ובאמצעותה ישלטו בנכס המשמעותי בשרשרת: פרטנר.

הכדור בידיים של האצ'יסון

הביטחונות שיש בידי מחזיקי האג"ח של סאני מקנים להם יתרון לא מבוטל בניהול המשבר הנוכחי, אולם הדרישה לפירעון מיידי כרוכה גם בסיכון. שווי השוק של מניות סקיילקס, המשועבדות למחזיקי האג"ח של סאני, מכסה 54%–58% בלבד מהחוב המתואם של החברה כלפיהם. המשמעות היא שאם מניית סקיילקס לא תתאושש, מחזיקי האג"ח יעברו "תספורת" בהיקף של יותר מ־40%.

איום נוסף שמחזיקי האג"ח ייאלצו להביא בחשבון לפני שידרשו את העמדת האג"ח של סאני לפירעון מיידי, חבוי בתנאי הלוואה בהיקף של 300 מיליון דולר שהעמידה האצ'יסון, בעלת השליטה הקודמת בפרטנר, לסקיילקס. לפי התנאים, המופיעים בדו"חות הכספיים של סקיילקס, בהלוואה קבועות עילות לפירעון מיידי, הכוללות בין היתר תרחיש של שינוי שליטה בסקיילקס.

העמדת האג"ח של סאני לפירעון מיידי עלולה ליצור כדור שלג שיביא גם לדרישה מצד האצ'יסון להעמיד את האג"ח של סקיילקס לפירעון מיידי.

מבחינת לוח הסילוקין, החוב של סקיילקס כלפי האצ'יסון נפרע לאחר פירעון מלא של החוב למחזיקי אג"ח מסדרות א', ב' ו־ג' ורוב החוב לאג"ח ד'. לכן, למרות העובדה ששווי הביטחונות של האצ'יסון מכסה פחות מ־30% מהחוב של סקיילקס כלפיה, אין לפסול על הסף את האפשרות שהאצ'יסון תפעיל את הזכות המוקנית לה כאמור בתנאי ההלוואה. אם תרחיש זה יתממש, מניות סקיילקס יאבדו מערכן, ובעלי השליטה החדשים בסקיילקס, קרי מחזיקי האג"ח הנוכחיים של סאני, ייצאו קירחים מכאן ומכאן.