אלטשולר: "המוסדיים כיום הרבה יותר פעילים מבעבר. אנחנו מונעים חלוקות דיבידנד"

בפנאל שנערך בהנחיית יניב רחימי, פרשן שוק ההון של "כלכליסט" שוחחו היושבים בשינויים שעבר שוק ההון בשנים האחרונות. שם הנושא של הפאנל היה "מטמורפוזה" בשוק החוב.

גלעד אלטשולר, מנכ"ל אלטשולר שחם: "היום אנחנו הרבה יותר פתוחים לעולם ממה שהיינו לפני כמה שנים. היום בהחלט יש אלטרנטיבות באג"ח הקונצרני בחו"ל. כל נושא הסיכוי-סיכון באג"ח הקונצרני בישראל נבדק הרבה יותר בקפידה. בכל שנה ושנה צריך לפקוח את העיניים ולהיזהר, כל פעם יש משהו מאתגר. תמיד יש עניין בשוק ההון. תמיד צריך לחשוב מה לעשות. עם מה שיש צריך להתמודד. לא חושב שהמציאות היום יותר מאתגרת ממה שהייתה ב-2002".

"אנחנו מתריעים בפני הדירקטורים על חלוקות דיבידנד שנראות לנו חריגות. מתריעים גם במקרים שבהם אנחנו רואים בעסקאות מסוימות פגיעה בתזרימי המזומנים של אותן החברות. אנחנו מנסים למנוע דיבידנדים. המוסדיים הרבה יותר פעילים היום מבעבר. בהרבה חברות יש ניגודי עניינים וריבוי סדרות האג"ח יוצר מצב של ידיים כבולות. מרגישים שאין בעל הבית, אין מישהו שמרכז את כל המלחמות ומביא למצב שאין מוצא", אומר אלטשולר.

אלטשולר נותן כדוגמא את ההסדר באפריקה ישראל בו כל האינטרסים הצליחו להתיישב להסכמה כוללת שתוצאה הייתה הסדר חוב מוצלח. "אם בעל השליטה מכניס כספים לתוך החברה, בהשוואה למצב בו החברה תלך לפירוק בו יראו בעלי האג"ח פחות כספים. אז ראוי שבעל השליטה יישאר בעל השליטה. באפריקה בעל הבית הכניס הון מאוד משמעותי לתוך החברה ובסופו של דבר כולם יצאו נשכרים מהמצב", הסביר.

"המוסדיים לא מובילים, אלא נגררים" 

רון הדסי, יו"ר קבוצת ברונפמן פישר ויו"ר נאנט: "הבעיה הקשה ביותר שמתנהלים איתה, היא שהיום אתה חייב לכלכל את צעדיך לתקופה הרבה יותר ארוכה. כשאתה בא לחתום על עסקה או לקבל אשראי אתה חייב לבחון את עצמך לטווחים הרבה יותר ארוכים".

"המערכת המוסדית נגררת ולא מובילה סיטואציות רגישות של הסדרי חוב. זה יביא למצב בו המוסדיים יימצאו את עצמם בלי כלום. למשל, עורכי דין שמייצגים את בעלי האג"ח מעוניינים לפוצץ את אסיפות בעלי האג"ח כדי לגבות שכר טירחה", מסביר הדסי.

גיל גזית, מנכ"ל מידרוג: "אנחנו נותנים דגש מיוחד על גמישות פיננסית והיכולת להנזיל נכסים באופן מהיר. כמות איגרות החוב של חברות הנדל"ן לא גדלה. רוב החוב הנד"לני הוא חוב ממוחזר".

איריס אבנר, שותפה מנהלת בקרן מוסטאנג מזנין: "קרן מזנין שייכת לעולם המימון החוץ בנקאי. המערכת הבנקאית חונקת כיום את הלווים, הן אם זה בגלל הרגולציה והן אם זה בשל מצב שוק ההון שסגור עבור החברות. מזנין הוא חלק מתחום הפרייבט אקוויטי, שמעניק בעיקר הלוואות לחברות בינוניות. מדובר במימון שהוא שכבת ביניים. זה חוב שהוא נחות לעומת החוב הבכיר. העולם הזה מאוד רלוונטי לחברות כאשר הן רוצות למשל לפתוח קו ייצור חדש".

"אנחנו בודקים את ההיסטוריה של החברה עצמה. קרנות מזנין הן קרנות שהן בודקות מה תזרים המזומנים ומה הפוטנציאל. יש תהליך שכולל בדיקה של הסכמים מהותיים. האפסייד של התהליך הזה הוא לבחון מה דרגת הסיכון בתוך החברה. לנו יש רכיב שכולל גם רווח התלוי בעלייה בהון העצמי של החברה, זאת בניגוד לשוק האשראי המוסדי והבנקאי", מסבירה אבנר.

השוק החוץ בנקאי בישראל גדול וצריך להצטמצם

צבי אקשטיין, לשעבר המשנה לנגיד בנק ישראל וכיום דיקאן בית הספר לכלכלה במרכז הבינתחומי הסביר: "כמעט כל החוב הפרטי הוא אג"ח חברות, בתוך האג"ח הזה, הגורם הדומיננטי של הסיכון היה תמחור לא נכון של אג"ח נדל"ן. מתוך מחקר שנעשה בבנק ישראל, אנחנו המדינה היחידה שיש בה שוק אג"ח לענף הנדל"ן. סך החוב החוץ בנקאי יחסית לתל"ג שהוא המדד הנכון, מהווה 25% מהתל"ג. לכן יש חשיבות מאוד גדולה לתת לגופים המוסדיים איגרות חוב ברמת דירוג גבוהה המפוזרות בצורה נכונה. תזרימי מזומנים המפוזרים על ידי הרבה צרכנים יכולים לתת אפשרות לדירוג גבוה".

בניגוד לדעה המקובלת בשוק ההון מסביר אקשטיין את הדרך בה הוא רואה את ההשקעה באג"ח שדירוגן הוא זבל ומדגיש שהשוק החוץ בנקאי בישראל גדול וצריך להצטמצם. "הציבור יודע שיש לו אג"ח חוץ בנקאי ואג"ח מדינה, אבל הוא לא יודע את החלוקה שם. הרגולטור צריך לחייב את הגופים המוסדיים לפרסם את שיעור האג"ח החוץ בנקאי מתוך תיק הנכסים. ברגע שאיגרת החוב הופכת להיות אג"ח זבל, כלומר אג"ח שהיא מנייה לכל דבר בתוך תיק המניות, עד לרגע שהיא תצא משם".

"מחייבים את האזרחים להשקיע 20% מהשכר שלהם כחלק מהחיסכון לפנסיה. הריבית הריאלית בארה"ב על חיסכון פנסיוני היא אפס. הסיבה שהריבית בישראל יותר גבוהה, נובעת מהעובדה שישראל היא מדינה יותר מסוכנת. יש לפעמים יתרונות לסיכון והן התשואה. יש לכל זה משמעות על תיק הפנסיה לאורך זמן", כך מבקר אקשטיין את היעדר הרגולציה הממשלתית בשוק החיסכון הפנסיוני.