לסכן את הבית כדי להציל את המרתף

השאלה באיזו מידה גוש היורו בן־קיימא בטווח הארוך נותרת פתוחה, אך מה אם לא ניתן למנוע התפרקות של גוש היורו אלא רק לדחות אותה? אם זה המקרה, הרי שדחייה של ההתפרקות הבלתי נמנעת תהיה גרועה לתוצאות הסופיות של סאגת המשבר גרועה בהרבה.

גרמניה מכירה יותר ויותר בעובדה שאם היציבות תוחזר למדינות הפריפריה בגוש היורו באמצעות תוכניות צנע ופיחות במטבע היורו, במקום באמצעות ארגון מחדש מסודר של החוב והחזרה של המטבעות המקומיים לכמה מהן, יגיע החילוץ הכולל של גוש היורו מהבוץ שבו הוא שקוע לטריליוני יורו. אם גוש היורו ימשיך בדרך שבה הוא הולך, יידרשו שנים רבות להשיג בו יציבות, ובמהלך אותן השנים יברחו המשקיעים והונם מהיבשת, ומערכת הבנקאות העולמית תפחית אליה את החשיפה באופן דרסטי, מה שיאלץ למלא את החסר באמצעות הון עצום מצד גורמים רשמיים.

מיקור־חוץ לבעיות

עד כה, כשהיה צורך במימון כזה הוא הגיע מגורמים כגון מנגנון היציבות האירופית וקרן המטבע העולמית. אולם בעת האחרונה יותר ויותר מהמימון הזה מגיע דווקא מכיוונו של הבנק האירופי המרכזי (ECB), באמצעות רכישת אג"ח ממשלתיות. בעת הקרובה מתכנן ה־ECB לצאת לסבב רכישות אג"ח ממשלתיות של איטליה וספרד, חרף ההגבלות המוטלות עליו בעניין זה מצד ממשלת גרמניה.

וכך, גרמניה ומדינות אחרות למעשה עשו מיקור־חוץ למימון של מדינות גוש היורו. אם האסטרטגיה הזאת תצליח, והמימון של ה־ECB יקנה למדינות הללו מרווח נשימה שיאפשר להן להעביר בהצלחה צעדי צנע במקביל לארגון מחדש של החוב, הרי שהאסטרטגיה הזאת תוכתר כהצלחה. אולם תהליך זה יצריך סבלנות רבה מצד הממשלות והציבור הממשלות יצטרכו לשמור על רמת מימון רחב־היקף נאותה לאורך זמן והציבור יידרש לחרוק את שיניו במהלך תקופה ארוכה של התכווצות מכאיבה להפסד של זכויותיו הסוציאליות.

האם תסריט כזה בכלל אפשרי? רק תחשבו לרגע על ההשלכות רחבות ההיקף שעלולות להיות למיתון מעמיק, להחרפת הפערים בין מדינות גוש היורו ולפיצול ופילוג המערכת הבנקאית והשווקים הפיננסיים ביבשת, משל היו מדינות הבלקן בעת המלחמה העקובה מדם של שנות התשעים.

חיסול דפי המאזנים של הבנק האירופי

אם תהליך אטי של היפרדות לבסוף יהפוך את התפרקות גוש היורו לבלתי נמנעת, הרי שהדרך שנוקטים גרמניה וה־ECB מימון רחב היקף של מדינות הפריפריה תחסל את דפי המאזנים של הבנק המרכזי. גרוע מכך, הפסדי ענק שייגרמו בעקבות המוחשיות של סיכוני אשראי יסכנו את עצם היציבות של ממשלות בגוש היורו ויערערו את יציבות האיחוד האירופי כולו. תסריט כזה גורם ל"גישורים מרצון" שינקטו עכשיו מדינות גוש היורו לתסריט המועדף ללא צל של ספק.

נכון שפירוק של גוש היורו עכשיו יהיה תהליך יקר מאוד, אך ניסיון עקר למנוע את ההתפרקות הזאת בשנה־שנתיים הקרובות יסתיים בתוהו ובוהו ובעלויות גבוהות בהרבה. הבעיה היא שהפוליטיקה בגוש היורו כיום אינה מוכנה להתייחס ברצינות לפירוק מרצון מוקדם. גרמניה וה־ECB בונים על קניית זמן באמצעות הזרמת נזילות לשוק, ולמרות הסיכונים הגדולים הגלומים באסטרטגיה הזאת, זוהי האסטרטגיה שרוב מדינות גוש היורו מאמינות ודבקות בה. רק הזמן יגלה אם האסטרטגיה של לסכן את הבית כדי להציל את המרתף היה הצעד הנכון.

הכותב הוא יו"ר רוביני גלובל אקונומיקס ומרצה בבית הספר למינהל עסקים סטרן באוניברסיטת ניו יורק. פרוג'קט סינדיקט 2012, מיוחד ל"כלכליסט"