קרנות ההשקעה הפרטיות קמות מההריסות של מאדוף

ביום חמישי, 11 בדצמבר 2008, נפל דבר. זהו יום שאנשים לא ישכחו. באותו היום התפוצצה פרשת ההונאה הגדולה בהיסטוריה, וברנרד מאדוף — עד לאותו היום גאון פיננסים ומנהל אחת הקרנות המצליחות בעולם — הפך בן רגע לנוכל הגדול בתולדות האנושות. בעיני רבים, ביום זה גם ירד המסך על קרנות ההשקעה הפרטיות (Private equity funds), שהיו עד לאותו זמן כלי השקעה נפוץ המסוגל להעניק למשקיעיו תשואה עודפת משמעותית. האומנם?

ההתרסקות שבעקבות מאדוף

לפרשת מאדוף היו השלכות ישירות ועקיפות על קרנות השקעה אחרות. קרנות רבות היו מושקעות בקרן של מאדוף והפסידו בשל כך סכומים ניכרים. בנוסף, האור השלילי שבו האירה הפרשה את עולם הקרנות, ביחד עם המשבר הכלכלי הגדול, גרם למשקיעים למשוך כספים רבים מקרנות אחרות ולגרום להתרסקות של חלקן. מצבן של קרנות אלה שהתרסקו לא היה טוב במיוחד גם ללא פרשת מאדוף, והן רשמו הפסדים ניכרים בשל השפעות המשבר — מה שיצר מערבולת גדולה בתחום.

בשל הבקשות הרבות למשיכות כספים מסיביות בפרק זמן קצר, קרנות רבות אף שינו את תקנות הנזלת הכספים שלהן ואפשרו משיכת כספים הדרגתית בלבד, דבר אשר מצד אחד, הגן על השקעותיהן ומנע מהן מכירה כפויה של השקעות בפרק זמן קצר, אולם מצד שני, גרם להתמרמרות בקרב משקיעים רבים אשר קיבלו את החלטת ההשקעה בקרנות על סמך רמת נזילות מסוימת שהובטחה להם ואשר שונתה ללא הסכמתם. באותה נקודת זמן היה נראה שהקיץ הקץ על הקרנות ככלי השקעה אלטרנטיבי ושיידרש פרק זמן רב למחיקת הזיכרון מהתקופה הזו ושינוי מהותי בכללי המשחק עד שהמשקיעים יחזרו להשקיע בקרנות או בכלי דומה. היה נראה שחבית הנפט שהשליך מאדוף על המדורה שגם כך בערה היטב, תיתן מכת מוות כמעט בלתי הפיכה לתעשיית הקרנות.

אז מה בעצם השתנה?

בשנת 2009 נרשמה ירידה חריפה של כ־50% בגיוסי ההון לקרנות ההשקעה בארה"ב — מכ־300 מיליארד דולר בכל אחת מהשנים 2007 ו־2008 למחצית מהסכום ב־2009. מגמה זו נמשכה גם ב־2010, שבה נרשמה ירידה נוספת של כ־40% בגיוסי ההון לקרנות. רק ב־2011 החלו ניצני התאוששות בתחום, עם שיפור של כ־20%, אולם עדיין היקף הגיוס בשנה זו היה כשליש ביחס לשנים 2007 ו־2008.

כידוע, אנו נמצאים כיום בסביבה של ריביות נמוכות מאוד ואי־יציבות בשווקים, אשר מקשות על משקיעים לנהל תיק השקעות עם תשואות סבירות, מה שמחזיר את קרנות ההשקעה שוב לשולחן. אמנם הפעם הן נבחנות בצורה חשדנית וקפדנית הרבה יותר, אולם יותר ויותר משקיעים הגיעו ומגיעים למסקנה כי בד בבד עם בחינה ראשונית קפדנית וסלקטיבית יותר, קיימים יתרונות לא מבוטלים להשקעה בקרנות.

אמנם לא קיימת כיום נהירה המונית להשקעה בקרנות וגם ב־2012 צפויים היקפי הגיוס להיות רחוקים מאוד מההיקפים של לפני ארבע וחמש שנים, אולם מתחילה בחינה מחודשת של הקונספט בגישה חיובית, תוך התאמת המודל והסטנדרטים לרוח הזמן וללקחי המשבר.

חלוקת רווחים רק לאחר קבלת תשואה

קרנות ההשקעה של היום כוללות כמה מרכיבים שהם בבחינת "ייהרג ובל יעבור", ואשר בעבר היו אמנם קיימים בחלק מהקרנות, אולם לא היו הכרח.

קרנות נדרשות לפעול כיום בשקיפות מלאה ולהקפיד על מנגנוני פיקוח ובקרה נאותים, מה שבא לידי ביטוי בהקפדה על דו"חות כספיים רבעוניים המבוקרים על ידי פירמת ראיית חשבון גדולה. הקרנות נדרשות גם לפרסם דיווחים שוטפים בנוגע לפעילותן והשקעותיהן ולמנות ועדת השקעות אקטיבית שמלווה את הפעילות ואשר חבריה נדרשים לרמת מחויבות גבוהה. בנוסף, מנהלי הקרן נדרשים למודל תגמול המפחית את הסיכון למשקיע על ידי תשלום דמי ניהול נמוכים יותר וחלוקת רווחים למנהלים רק לאחר קבלת תשואה מינימלית, אשר גם היא נמדדת אך ורק במצטבר על כל ההשקעות. בעוד שבעבר היו קרנות אשר רווחיהן נמדדו על סמך הערכות שווי או שמאויות, כיום המדידה הנה על בסיס מזומן בלבד.

הימנעות מניגוד עניינים

המרכיב החשוב ביותר בהחלטת ההשקעה בקרן הנו רמת המנהלים והסטנדרטים שעל פיהם הם פועלים, ובכלל זה מחויבותם להשקעה כספית ולהקדשת זמן מקסימלי לפעילות, הימנעות מניגודי עניינים, רמתם המקצועית והניסיון הרלבנטי שהם מביאים עמם. גופי השקעה נוטים לתת היום משקל גבוה מאוד לביצועי העבר (ה־Track record) של מנהלי הקרן ומתמקדים בעיקר בביצועים שהשיגו המנהלים בקרנות הקודמות שניהלו יחד, מה שמקשה על מנהלים לגייס קרנות חדשות (First time funds).

גם הגופים המוסדיים בישראל, שבשנים האחרונות לא גילו התלהבות רבה לחזור להשקעה בקרנות — אשר היוו בעבר חלק לא מבוטל מתיק ההשקעה שלהן — מתחילים לגלות פתיחות גדולה יותר כלפי השקעות אלה, תוך הקפדה על בדיקת ההשקעה בצורה יסודית יותר מבעבר וכן הקפדה על קיום "כללי המשחק החדשים" המתוארים לעיל. סביר להניח שתמהיל הקרנות בתיק ההשקעה המוסדי ילך ויגדל בהדרגה, תוך המשך הקפדה שלהן על זהירות מרבית.

כך שניכר ששוק קרנות ההשקעה הפרטיות עבר טלטלה עזה בעקבות המשבר הגדול וייקח עוד זמן רב עד שתבוא התאוששות מלאה. אולם בשנה האחרונה ניתן לראות שינוי מגמה בגישה לקרנות ככלי השקעה חיוני ובעל חשיבות, הנובע מההכרה ביתרונותיו, בחשיבותו וביכולתו לתת תשואה עודפת, וזאת ביחד עם ההפנמה של מנהלי הקרנות שכללי המשחק השתנו והסטנדרטים היום שונים בתכלית. הכרה זו, של שני הצדדים, צפויה להמשיך את מגמת הגידול של הקרנות ובהדרגה להחזיר אותן למקום שהן ראויות לו.

הכותב הוא שותף מנהל בקרן ריאליטי.