האם תם משבר הנדל"ן למגורים בארה"ב?

אחד הנושאים המרכזיים שתופשים כיום כותרות הוא האם משבר הנדל"ן למגורים בארה"ב נמצא כבר מאחורינו. מיותר לציין כי מדובר בשאלה חשובה ביותר לאור השפעתה המכרעת על הפעילות הכלכלית, תחושת העושר של אזרחי ארה"ב, משבר האשראי, חוסן המערכת הפיננסית והיבטים נוספים רבים שמעיקים על כלכלת ארה"ב כל עוד המשבר נמשך וההתאוששות המשמעותית מתעכבת.

הערכתי היא כי אין תשובה ברורה לשאלה הזו. יש אינסוף ראיות שמצביעות על כך שהרע מאחורינו (ונראה כי זה נכון), אך על כל ראיה כזו יש גם אינדיקציה שמעלה סימני שאלה לגבי עוצמת ההתאוששות והשפעתה על כלכלת ארה"ב והצרכן האמריקאי.

אחד האינדיקאטורים המרכזיים שמלבים את העיסוק בעניין הוא "מדד בטחון הקבלנים", או כפי שהוא נקרא National Association of Home Builders Market Index (NAHB). מדד זה מקורו בסקר חודשי שארגון ה NAHB עורך בקרב קבלנים הנשאלים לגבי מצב המכירות הנוכחי והצפי שלהם למכירות בששת החודשים הקרובים. הקבלנים מתבקשים לענות ב good/fair/poor. הקבלנים נשאלים גם על היקפי התנועה של קונים פוטנציאליים (high to very high/average/low to very low). בסיום התהליך כל התשובות משוקללות למדד מספרי בין 0 ל 100, כאשר מספר מעל ל- 50 מצביע על כך שהקבלנים רואים את המצב בחיוב יותר מאשר רע.

מבט מהיר על המדד יכול להסביר מדוע השוק כה נלהב. ניתן לראות כי מתחילת שנת 2012 יש זינוק של ממש במדד הקבלנים (מ-20 נקודות ל-40), כאשר בעבר הדבר הביא עמו עלייה במספר התחלות הבנייה, מהלך שלו יש כבר השפעות ריאליות משמעותיות על כלכלת ארה"ב בכללותה, דרך השפעה על התוצר, שוק העבודה, שוק האשראי, הצריכה ועוד. מנגד, כבר במבט ראשון ניתן להבחין גם בשני נתונים מנוגדים:

■ הרמה היא עדיין נמוכה אבסולוטית (פחות מ 50 והערך הנמוך מאז שנת 1995).

■ התחלות הבנייה לא ממהרות לעקוב הפעם אחר מצב הרוח של הקבלנים.

ניסיון לברר את סטטוס סקטור הנדל"ן למגורים בארה"ב מביא לקושי האמיתי ביכולת לבחון בצורה אובייקטיבית את השינויים שחלים בסקטור בימים אלו ולאבחנם כתחילת ההתאוששות או שמא כתגובה על עיוותי העבר. לדוגמא:

■ האם עליית המחירים היא תוצר של ביקושים אמיתיים או שינוי בתמהיל המכירות בין מכירות "רגילות" למכירות “distressed” ?

■ האם הזינוק במצב הרוח של הקבלנים מעיד על שינוי מהותי, או שהוא תוצאה של שינוי טכני בדמות פעילות עיקולים איטית יותר לאחר סקנדל ה robosigning שהביא לעצירה של עיקולים על ידי הבנקים במהלך רוב שנת 2011 וחלק משנת 2012.

■ האם גל עיקולים נוסף ישנה את "מצב הרוח" של השוק לגבי תפישת סוף המשבר בסקטור? (זכרו כי ה ETF על הקבלנים ITB עלה מ 8.45 דולר לכמעט 20 דולר בשנה האחרונה).

אודה ולא אבוש כי אין לי תשובה ברורה. מצד אחד ברור כי שוק הנדל"ן בארה"ב עובר תהליך "ניקוי" מאסיבי שמפנה אט אט את תוצאות ושאריות הבועה הגדולה שחווה הסקטור בתחילת שנות ה-2000. הבעיה היחידה היא שישנם מספר גורמים ואי ודאויות שמקטינים את היכולת לזהות את תזמון נקודת ההיפוך: היקפי מלאי הצל, כמות הבתים בבעלות שאינם מאוכלסים ועתידם, בעיות מבניות בביקוש ורתיעה פסיכולוגית.

הבעיה הגדולה, כאמור, היא ניתוח הגורמים שמעיקים על צד הביקוש לנדל"ן וביניהם ניתן לזהות:

■ אשראי – מהי זמינות האשראי האמיתית לקהל הרחב בארה"ב. נכון כי ניתן לראות שיפור במצב הנכונות של הבנקים להלוות, אולם אין הדבר מעיד על נורמאליות בהכרח.

■ שוק עבודה קשה – מדובר גם בשיעור אבטלה גבוה (ותרשו לי להתעלם בגיחוך מה 7.8%), וגם באיכות מקומות עבודה רעה הרבה יותר ביחס לערב המשבר. הדבר נכון גם לרמות השכר היורדות וגם למיליוני עובדים שעובדים באופן חלקי ומשתכרים בהתאם גם אם אינם נחשבים למובטלים. ברור כי שוק עבודה כזה מרחיק רבים מלקבל החלטה על רכישת בית.

■ השפעת המשבר הכלכלי על הגידול הדמוגרפי והקמת בתי אב חדשים – לפני כחודשיים פורסם כי מאז המשבר הפיננסי של 2008, האמריקנים מביאים פחות ילדים לעולם, וב-2011 צנח מספר הלידות לרמה הנמוכה ביותר בתקופה של 12 שנים. כתוצאה משיעור הילודה הנמוך ומהירידה בהגירה, רשמה אוכלוסיית ארה"ב את הגידול הקטן ביותר באוכלוסייה מאז מלחמת העולם השנייה. תמיד ניהלתי עם רבים את הוויכוח בשאלה האם המשבר ביפן הביא לפגיעה במגמות דמוגרפיות או שמא להיפך. הנכונות של האמריקאים להתרבות מאז המשבר רומזת שייתכן שהאופציה הראשונה היא לא כל כך דמיונית.

■ איך תשפיע בועת הלוואות הסטודנטים בחסות הממשלה שמשחררת יותר ויותר צעירים לשוק עם נטל חוב עצום שישפיע על יכולתם לקנות דירה?

■ האם ניתן לתת אמון בקובעי המדיניות (העלאות מיסים צפויות, יציבות אינפלציונית) בכדי לעשות את הצעד של רכישת בית?

בקיצור – שיפור? ברור! סוף המשבר נראה באופק? כנראה שכן. האם כאן ועכשיו? יש עוד סימני שאלה.

בכל מקרה הייתי מסתכל על נכסי הדירות בארה"ב כעל בין האטרקטיביים ביותר ביחס לשאר הנכסים, שלדעתי סובלים מתמחור יתר בהשפעת התערבות חיצונית עצומה של הממשלה והבנק המרכזי.

הכותב הוא אנליסט המקרו הבכיר של בנק ההשקעות אופנהיימר ישראל.