הקרב על נציגות מחזיקי האג"ח

הבקשה של קרן יורק להדיח את הנציגות המכהנת של אלביט הדמיה, אמנם מעוררת שאלות ותהיות, אך אינה מפתיעה. העימות בין נציגות מחזיקי האג"ח של אלביט הדמיה לקרנות הזרות יורק ו־DK היה בלתי נמנע. כבר באסיפת מחזיקי האג"ח שנערכה לפני כחודשיים, שבה הציגו שמואל אשל, אדוארד קלר ועופר גזית את מתווה ההסדר של הנציגות, ריח אבק השריפה היה באוויר והפיצוץ היה רק שאלה של זמן.

ההבדל המשמעותי ביותר בין שני המתווים טמון בכך שהמתווה של הנציגות מבוסס על מקסום היקף החוב החדש שיהיה בחברה ביום שאחרי ההסדר, בעוד המתווה של הקרנות הזרות ממיר חלק ארי של החוב למניות ומייצר סדרה חדשה בהיקף של 300 מיליון שקל בלבד (לעומת 1.4 מיליארד שקל במתווה של הנציגות).

מחיקת החוב והמרתו למניות אלביט הדמיה פוגעות במצבם של מחזיקי האג"ח ובמקביל מיטיבות עם הקרנות הזרות. הגופים המוסדיים שרכשו איגרות חוב לא רוצים חשיפה למניות, כי אם לחוב. יתרה מכך, חלקם מנועים, בשל סיבות רגולטוריות, להחזיק במניות ויהיה עליהם למכור אותן בשוק תחת לחץ, מבלי שיהיה בידיהם ליהנות מהצפת הערך של אלביט הדמיה בטווח הארוך. במקביל, הקרנות הזרות, יורק ו־DK, המחזיקות יחדיו בכ־35% מהחוב של אלביט הדמיה, יוצאות נשכרות מהמהלך מאחר שהן יוכלו ליהנות בפועל מהשליטה בחברה. אף על פי שאין הסכם רשמי בין השתיים, יורק ו־DK פועלות בשיתוף פעולה ואף הגיעו יחדיו להבנות על מתווה להסדר מול אלביט הדמיה.

ישיבת בעלי אגח אלביט הדמיה | צילום: אוראל כהן

לעומתם, נציגות מחזיקי האג"ח נכשלה במשימתה להגיע להבנות עם הנהלת אלביט הדמיה לגבי המתווה המוצע על ידיהם. כשאלביט הדמיה אוחזת בידיה מסמך הבנות עם שני המחזיקים הגדולים, יורק ו־DK, המחייב אותה לתמוך בו להתנגד למתווה חליפי, מה הפלא שמוטי זיסר נמנע לקדם מתווה אחר, המחייב אותו לתרום מכספו להסדר.

לדברי קרן יורק, הבקשה שהוגשה על ידה לזמן אסיפה להדחת הנציגות המכהנת של אלביט הדמיה נועדה לאחד את שלושת הנציגויות של מחזיקי האג"ח. זאת במטרה לחסוך בעלויות מיותרות ובכפילויות של תפקידים וכדי להגיע לתוצאות אפקטיביות במו"מ עם החברה. אלא שהחלפת הנציגות תאפשר ליורק גם להוריד מהפרק את המתווה שאותו גיבשה באופן שיקדם את המתווה של יורק ו־DK. חברי הנציגות של אלביט הדמיה לא אמרו "כן" למתווה שהוצע על ידי יורק ו־DK וישלמו על כך בראשם. מילא, עם ריבוי הסדרי החוב הם ימצאו ג'וב אחר. הבעיה היא שגם מחזיקי איגרות החוב של אלביט הדמיה עלולים להינזק מאימוץ המתווה הראשון שהונח על השולחן ולמצוא את עצמם הופכים בן לילה, בעל כורחם ושלא בטובתם ממחזיקי חוב לבעלי מניות.

על פניו, הבקשה של יורק לפזר את הנציגות לגיטימית. בעל המאה הוא בעל הדעה. אולם בשעה שהקרנות הזרות כבר גיבשו עקרונות הסדר מפורטים עם אלביט הדמיה ואף התחייבו לקדם רק את ההסדר כאמור ולהתנגד לאחרים, זכותן להציע מועמד מטעמן לנציגות מוטלת בספק. ספק זה מתחדד עוד יותר לנוכח הטענות הנשמעות ביחס להיותו של ההסדר מפלה ואי־שוויוני.

השאלה המרכזית המונחת כעת על הפרק היא האם קרנות יורק ו־DK רשאיות לקחת חלק בהצבעה על מינוי הנציגות, או שקולותיהן ינוטרלו לנוכח לנוכח העקרונות שגיבשו עם אלביט הדמיה והטענה שיהפכו לבעלות שליטה בחברה בפועל ביום שאחרי ההסדר. אם קולם יספר, הדרך להסדר המבוסס על העקרונות שסוכמו עם החברה תתקצר. אחרת, יורק ו־DK עלולות למצוא את עצמן חסרות השפעה ולשמוט את הקרקע מתחת לרגליהן ומתחת לאלו של זיסר.