מצאו להם אויב

משרד האוצר ובנק ישראל מחפשים פתרונות לבעיית עוצמתו של השקל. הריבית כבר ירדה לרמה מאוד נמוכה ולא השיגה את היעד המיוחל של היחלשות המטבע הישראלי. בנק ישראל מתערב בשוק המט"ח בהיקפים לא מבוטלים, אך גם ניסיון זה לא כל כך עוזר. בשבוע שעבר המיר משרד האוצר חלק מהחוב הדולרי שלו לשקלים בניסיון להשפיע על שער החליפין, אך גם לצעד זה הייתה השפעה מינורית בלבד.

חיפוש נואש הוביל שוב להצפת רעיון של הטלת מסים על המשקיעים הזרים שרוכשים את האג"ח הממשלתי בישראל. הכינוי לקבוצה, "ספקולנטים זרים", תופס בקלות את משבצת "האויב" שפועל להתחזקות השקל ומתעשר על חשבון פגיעה ביצוא הישראלי.

נזכיר שבישראל הוטל מס על המשקיעים הזרים באג"ח לטווח קצר עד 13 חודשים ובמק"מ (מלווה קצר מועד), אך המשקיעים באגרות חוב לטווחים ארוכים יותר פטורים ממס, להבדיל מהמשקיעים הפרטים המקומיים.

הטלת מס על ההשקעות במק"מ ובאג"ח הקצרות על הזרים לפני שנתיים הייתה מאוד אפקטיבית, ותוך פרק זמן קצר משקלם בשוק המק"מ ירד מ-30% לכמעט 0%. הסתלקותם לא כל כך סייעה לשקל אבל גם לא גרמה נזק משמעותי. לעומת זאת, הטלת מס על המשקיעים הזרים באג"ח לטווחים ארוכים יותר עלולה להסב יותר נזק מתועלת.

ראשית, משקל המשקיעים הזרים בשוק האג"ח הממשלתי הישראלי עומד על כ-3.5% בלבד, הנמוך ביותר מקרב כמעט כל המדינות המתפתחות והמפותחות - ברובן חלקם של הזרים מהווה כמחצית ואף יותר משוק האג"ח הממשלתי.

האשמת ספקולנטים זרים בהתחזקות השקל לא כל כך "מחזיקה מים" גם אם נבחן את המשקל שיש להם במסחר בשוק המט"ח. משקל זה הצטמצם בהדרגה בשנים האחרונות, ורק מתחילת השנה ירד בעוד כ-30%.

להסתלקות כללית של הזרים משוק האג"ח המקומי יכול להיות מחיר כבד מבחינת עליות המימון של הממשלה. "אהבת" משקיעים זרים בעולם אינה נובעת משיקולים פילנטרופיים. הם אומנם מוסיפים תנודתיות לשוק האג"ח, אך בזכותם תשואות האג"ח נמצאות ברמה נמוכה יותר והממשלות משלמות ריביות נמוכות יותר על החוב. ה"מסרים" בין הריביות הנמוכות במדינות המפותחות לבין הריביות במדינות המתפתחות מתרחשים בעיקר בערוץ של כסף זר שנכנס שעובר ממדינה למדינה. לא לחינם מרבית המדינות בעולם מעניקות פטור למשקיעים זרים בשוק האג"ח הממשלתי.

יש כמה דוגמאות למדינות שהטילו מס על פעילות הזרים בשוק האג"ח, בניסיון לצנן את השפעתם על התחזקות המטבע. תוך פרק זמן קצר גילו המדיניות שבחרו במדיניות זו כי הן דווקא זקוקות למשקיעים זרים כדי למתן החלשות חדה של המטבע ועליית ריביות. הדוגמה הטובה מן העת האחרונה היא זו של ממשלת ברזיל, שהטילה מס על הזרים וביטלה אותו בפרק זמן קצר.

הטלת מס על ההשקעות של הזרים בשוק האג"ח הממשלתי לא תגדיל את תקבולי המס של הממשלה, וספק אם תצליח להשיג השפעה ארוכת טווח על היחלשות השקל. בטווח

הארוך היא עלולה להתברר כטעות שתעלה ביוקר לממשלה ולמשלם המסים.

אלכס זבז'ינסקי הוא הכלכלן הראשי במיטב דש בית השקעות