אג"ח עולמית: רווחים גדולים באים באריזות קטנות

חברת בול (Ball) שהוקמה ב־1880 מתמחה בייצור אריזות מתכת. החטיבה הגדולה של בול היא פחיות המשקה המהווה כ־75% מהכנסות החברה, והיא תופסת נתח שוק של 37% בצפון אמריקה, 32% באירופה וקרוב ל־30% בשוק הסיני הצומח. חטיבה מובילה נוספת היא פתרונות האריזה למזון ולבית, המהווה כ־15% מהכנסותיה של בול, והיא מחזיקה בנתח שוק של כ־17% בשוק השימורים בצפון אמריקה. יתרת ההכנסות מגיעה מהחטיבה הפועלת בתחום התעופה והחלל, שדרכה מספקת החברה טכנולוגיה ושירותים שונים, בעיקר למשרד הביטחון האמריקאי ולסוכנות החלל (NASA).

נישות חדשות

מנועי הצמיחה של בול בתחום פחיות המשקה הם חדשנות טכנולוגית, בדמות פיתוח פחיות לנישות חדשות בשוק (דוגמת קפה ויין), כמו גם התרחבות גיאוגרפית וכניסה לשווקים מתעוררים כגון סין וברזיל. החברה צופה כי אסטרטגיית הצמיחה שלה תעלה את הרווח הנקי ב־10%–15% מדי שנה ותאפשר לה להגדיל את תזרים המזומנים החופשי.

תחום אריזות המתכת והאלומיניום מאופיין בתחרות נמוכה יחסית עם מספר יצרנים גלובליים מצומצם. הסיבות לכך מגיעות מחסמי כניסה גבוהים והיתרון לגודל הנובעים מעלויות השינוע הגבוהות והיכולות הנדרשות לייצור כמויות גדולות של אריזות. בול נהנית מחוזים ארוכי טווח עם לקוחותיה ומהיכולת לגלגל עליות במחירי חומרי הגלם אל הלקוחות.

לאחר שנתיים של צמיחה דו־ספרתית בהכנסות הציגה החברה בשנת 2012 צמיחה נמוכה של כ־1.2% שנבעה בעיקר מהאטה בביקוש לפחיות משקה בצפון אמריקה, כשבמקביל שולי הרווחיות התפעולית ירדו ל־9%. מגמה זו החריפה בתשעת החודשים הראשונים של השנה, שבהם ירדו הכנסות החברה ב־2.3% לעומת התקופה המקבילה, ושולי הרווחיות נשחקו ועמדו על 8.6%.

נכון לסוף הרבעון השלישי של 2013, החוב נטו של בול עמד על 3.35 מיליארד דולר, ויחס החוב נטו ל־EBITDA (רווח תפעולי לפני מס, פחת והפחתות) עמד על 2.9. לאורך השנים הציגה החברה תזרים תפעולי נקי (תזרים מפעילות שוטפת בניכוי השקעות ברכוש קבוע) חיובי, שעמד בשנים האחרונות על כחצי מיליארד דולר.

פחיות משקה | צילום: shutterstock

הרגולציה מאיימת

האיום הגדול על פעילות החברה הוא מוצרי אריזה תחליפיים דוגמת פלסטיק, זכוכית וקרטון. שינוי בטעם הצרכנים או שינויים רגולטוריים עלולים להשפיע לרעה על רמת הביקוש לפחיות מתכת. בנוסף, לחברה יש בסיס לקוחות מצומצם המורכב בעיקר מחברות המשקאות הקלים והבירות הגדולות בעולם, מה שמעניק להן כוח התמקחות גדול יותר, שעשוי להשפיע לרעה על התוצאות העסקיות של בול.

איום נוסף מגיע מאחד מחומרי הייצור שבהם משתמשת החברה — ביספנול A — המאושר כיום על ידי מינהל התרופות והמזון האמריקאי (FDA), אך קיים חשש לגבי השפעתו על ילדים ותינוקות. אם בעתיד חומר זה ייאסר לשימוש, החברה (כמו כל התעשייה) תיפגע ממעבר למוצרים תחליפיים ותיאלץ לבצע השקעות גבוהות בשינוי תהליך הייצור.

השורה התחתונה: בול היא מובילה בתחום פחיות המשקה והיא פועלת לחדירה לנישות חדשות, אך מספר הלקוחות המצומצם עלול לעמוד לה לרועץ.

הכותב הוא מנהל מחלקת המחקר ביובנק