גל ההנפקות מארה"ב: האם מנהטן היא הרומניה הבאה?

הורדת הריבית במשק לשפל של 0.25% הפחידה לא מעט כלכלנים בישראל ובעולם. הצעד הזה מבטא בצורה רבה את "התמונה השחורה" שרואה לנגד עיניה נגידת בנק ישראל, קרנית פלוג, בנוגע לעתידה של הכלכלה הישראלית בשנים הקרובות. אך בעוד ההנהגה הכלכלית בישראל מודאגת מהורדת הריבית והמשמעויות שלה, יש מי שדווקא יודע לנצל זאת לטובתו.

חברות נדל"ן אמריקאיות, בעלות היקף נכסים של יותר ממיליארד דולר המודעות לריבית הנמוכה בישראל, נמצאות במשא ומתן להנפקות אג"ח בישראל בהיקף כולל של 4.5 מיליארד שקל. הגל הזה הולך ותופס תאוצה ככל שהריבית במשק הופכת לנמוכה יותר ויותר, וככל שהמשקיעים הישראלים מכירים את שוק הנדל"ן האמריקאי, שממשיך להתאושש מהמפולת הגדולה של 2009. גם העלייה במדד תל בונד־60, שמתחילת השנה הוסיף 3.8%, תומכת בגל ההנקפות הנוכחי.

מעל ל־20 חברות מארה"ב, קנדה ואירופה נמצאות במגעים עם חתמים ישראלים להנפקות חוב בישראל. שש מתוכן נמצאות בשלב מתקדם של הכנת תשקיף, לקראת גיוס חוב שעתיד להתבצע בנובמבר הקרוב. עם החברות האמריקאיות שעתידות להנפיק בישראל נמנות ענקיות נדל"ן, כמו קרן הריט LATA של גרשון זלקינד (הבעלים של אלקו הישראלית), חברת הנדל"ן הניו־יורקית וויטקוף של היזם היהודי־אמריקאי סטיב וויטקוף וכן חברת לייטסטון של איש העסקים האמריקאי דיוויד ליכטנשטיין.

"עשרות פניות מחברות שרוצות להנפיק בארץ"

מי שיכולה להעיד על ההיקף הגדול של התופעה היא רו"ח איטה קולדצקי, מנהלת תחום הנפקות זרות בישראל בדלויט בריטמן אלמגור זהר. "אנחנו מקבלים עשרות פניות של חברות שמתעניינות בהנפקת אג"ח בתל אביב", אומרת קולדצקי בשיחה מניו יורק ל"כלכליסט".

בימים אלו היא נמצאת בהכנת תשקיף של כמה חברות נדל"ן אמריקאיות שרוצות להנפיק בישראל. לדבריה, בהליך של הכנת תשקיף לקראת הנפקה של חברה, "אנחנו בודקים שההנהלה של החברה איכותית, שתמהיל הנכסים הוא טוב, שהתזרים יציב ושדירוג האשראי הוא גבוה", מסבירה קולדצקי.

מלבד הריבית הנמוכה, קולדצקי חושבת שאחת הסיבות העיקריות לבואן של החברות האמריקאיות לישראל טמון בשינוי השיטה החשבונאית עם המעבר לכאן. "חברות הנדל"ן האמריקאיות רושמת את נכסיהן לפי שיטת החשבונאות האמריקאית (US GAAP), לפיה יש לרשום את הנכס לפי העלות שלו ולא לפי שוויו הנוכחי בשוק (שווי הוגן). ברגע שהן עוברות להיסחר בשוק הישראלי, הן עוברות להשתמש בשיטה החשבונאית IFRS המקובלת בישראל, שלפיה הנכס רשום בספרים לפי שווי הוגן – מה שלרוב טומן בתוכו עליית ערך משמעותית לנכסים ומאפשר לחברות לגייס חוב גבוה יותר. בשורה התחתונה, החברות האמריקאיות מקבלות בישראל אפשרות לגייס חוב גבוה יותר במחיר זול יותר", לפי קולדצקי.

"ההנפקות הזרות בישראל הן רמה שנייה של חוב"

גופי החיתום בישראל עברו לפעילות יזומה ומנסים לאתר חברות בארה"ב ולשווק להן את המוצר הישראלי, בריבית נמוכה וביקוש גבוה להשקעות מצד המוסדיים בישראל.

אחד האנשים שמודעים היטב לתופעה המתרחבת הוא יהונתן כהן, מנכ"ל כלל חיתום, הנמצא בימים אלו במו"מ עם מספר חברות נדל"ן המבקשות להנפיק חוב בישראל. כהן אף ביסס לעצמו נציגות בניו יורק עם שותפים מקומיים, לצורך מתן מענה לחברות נוספות שמתעניינות בשוק הישראלי.

"יש בישראל עודף כסף עצום על פני היצע השקעות", אומר כהן בשיחה עם "כלכליסט". "הקרקע המקומית היא קרקע פורייה למהלך של גל הנפקות, ואני חושב שכל עוד האיכות של החברות תישאר ברמה גבוהה – אז אנו צפויים לראות פה עוד הרבה חברות שיגייסו בקרוב".

גם אליאב בר דוד, מנכ"ל אייפקס הנפקות – שהוביל את ההנפקה של חברת הנדל"ן האמריקאית אקסטל, שגייסה בישראל 1.05 מיליארד שקל במאי – מודע לתופעה. "אחרי ההנפקה של אקסטל נפל לאמריקאים האסימון, שהשוק הישראלי הוא אטרקטיבי עם יכולת טובה לגייס כסף", אומר בר דוד.

לדבריו, החברות האמריקאיות מגיעות לפה כי הן מקבלות כאן מוצר שהן לא יכולות לקבל בארה"ב. "כאשר חברה רוצה לגייס חוב בארה"ב, היא צריכה לעשות זאת לכל פרויקט בנפרד. בארץ היא יכולה ליצור חברת אחזקות אחת, שתגייס חוב באופן מצרפי לכל הנכסים שלה, בעלות נמוכה יותר ובהיקף גבוה יותר", מסביר בר דוד.

ההנפקות האלו מעשירות גורמים שונים כמו: גופי החיתום שגוזרים קופון של 1.5%–2% מכל הנפקה, יועצים כמו רפי ליפא וגל עמית – שגזרו עמלות תיווך של יותר מ־20 מיליון שקל מגל ההנפקות האחרון – וכמובן פירמות רואי החשבון ועו"ד, שמקבלים שכר טרחה של מאות אלפי דולרים על הכנות התשקיפים והייעוץ.

גורם מוסדי בכיר, שלקח חלק בהנפקה של אקסטל, אמר ל"כלכליסט" כי "ההשקעות האלו מאפשרות לנו לפזר את הסיכונים אל מעבר לגבולות ישראל. אני מניח שנשתתף בהנפקות הבאות של החברות, בשביל הפיזור, אבל רק באלו שהמינוף שלהן (בדו"חות המאוחדים) הוא סביר".

עם זאת, אותו גורם מוסדי מזהיר מכך שגל ההנפקות הזרות טומן בתוכו לא מעט סיכונים. "במידה שהחברה מגיעה לפירוק, אתה צריך להתמודד מול בתי משפט אמריקאיים, כמו במקרה של אמפל בשליטת יוסי מימן. בנוסף, ההנפקות שמבצעות החברות הזרות בישראל הן לרוב רמה שנייה של חוב, וזה אומר שאנו (בתור משקיעים ישראלים) מקבלים שעבוד שני על הנכסים. אם החברה תגיע לפירוק, אז קודם כל הבנקים האמריקאים יראו את הכסף ורק אחר כך הגופים הישראליים".

אליאב בר דוד | צילום: צביקה טישלר

מדובר בהבדל גדול מהנפקות של חברות זרות בישראל לעומת הנפקות של חברות נדל"ן ישראליות הפועלות בארה"ב, דוגמת גזית גלוב ואלוני חץ. החוב שמגויס בישראל (לחברות הנדל"ן הישראליות הפועלות בארה"ב) בדרך כלל מגובה בשעבוד ראשון על הנכסים ולכן הסיכון שלהן נמוך יותר. השאלה היא האם הסיכון הזה מתומחר, כלומר, האם הריבית (שהגופים המוסדיים דורשים) משקפת את הסיכונים או שהיא מושפעת בעיקר מעודף הכסף הקיים בישראל וזורם לקרנות הנאמנות.

ההנפקות של החברות האמריקאיות מקבלות בדרך כלל ריביות גבוהות יותר מאשר ההנפקות של החברות הישראליות. כך למשל, חברת אקסטל גייסה את האג"ח שלה בריבית מקסימאלית של 4.95%, גבוה ב־1%–2% מהריבית הממוצעת שמקבלות החברות הישראליות הפועלות בשוק האמריקאי.