אתר זה עושה שימוש בעוגיות על מנת להבטיח לך את חוויית הגלישה הטובה ביותר.
בסוף רק המינוף קובע צילום: אוראל כהן

בסוף רק המינוף קובע

במעטים מהסדרי החוב הנושים קיבלו בחזרה את השקעתם. ספק אם ועדת אנדורן תביא לשינוי

18.11.2014, 08:57 | יניב רחימי

מניתוח הסדרי החוב גדולים האחרונים אין ספק שיש צורך בוועדה שתפזר את ענני אי הוודאות המאפיינים את תהליך הסדר החוב, ואשר פוגעים בנושים ובבעלי השליטה כאחד, אלא שספק אם ביכולתה של ועדה כזו לקדם באופן משמעותי את התאוששותן של חברות שהגיעו לחדלות פירעון, שכן הגורמים העיקריים המשפיעים על סיכויי ההתאוששות הם בדרך כלל שינוי משמעותי בענף בו פועלת החברה או הזרמת כספים מהותית מצד בעל השליטה.  

קראו עוד בכלכליסט

הסדר חוזר

בדו"ח הביניים של ועדת אנדורן עלה כי כ־20% מהחברות שסיימו סבב אחד של הסדר חוב מאז 2008 נאלצו להיכנס להסדר חוב נוסף. הסדרי החוב של השנה וחצי האחרונות רק מחזקים את הנתונים הללו: סקיילקס, שהיתה בשליטתו של אילן בן דב; צים, שהיתה בשליטת החברה לישראל; וסקורפיו, שבשליטת בני שטיינמץ ־ אף לא אחת מהן הצליחה לצאת לדרך חדשה אחרי הסדר החוב הראשון, ובתוך פרק זמן קצר יחסית כולן מצאו את עצמן בעיצומו של הסדר חוב נוסף. במילים אחרות, בלי שינוי משמעותי בענף הפעילות, שום פריסת חובות לא תעזור, גם אם היא כוללת תספורת לנושים. בנוגע להסדר השני, החברה שלא הצליחה להתאושש מהמכה הראשונה מגיעה אליו חבולה ומותשת, ובדרך כלל מדובר בתהליך חד יותר וכואב יותר. ועדת אנדורן יכולה וצריכה לקבוע כללים שיאפשרו לנושים למצות את מלוא זכויותיהם מול בעלי החוב, אולם כל הישג שהיא תגיע אליו עלול להתבטל במקרים שבהם תנאי השוק בענף המדובר הם המשפיעים העיקריים על איתנות החברה.

החלפת בעלים

אחד הכלים המשמעותיים העומדים לרשות הנושים הוא העברת השליטה בחברה לידיהם. מהלך כזה, שבשנים הראשונות של הסדרי החוב, 2011־2008, נעשה בו בעיקר שימוש רטורי במטרה לאיים על בעל השליטה במסגרת המו"מ על הסדר החוב, הפך לכלי אופרטיבי הרבה יותר בשנים האחרונות. שתיים מהדוגמאות לכך הן העברת השליטה באי.די.בי מנוחי דנקנר למוטי בן משה ואדוארדו אלשטיין; והעברת השליטה באלביט הדמיה ממוטי זיסר לנושים, ובראשם ג'רמי בלנק מקרן יורק. למרבה הצער, הניסיון מלמד שהחלפת השליטה אינה מביאה בהכרח להבראת החברה, ולא פעם קורה שהנושים יוצאים מהסדרי החוב עם מניות חדשות, אך עם צרות ישנות.

באי.די.בי למשל הערת עסק חי עדיין מעטרת את הדו"חות הכספיים, והחשש מאי יכולתה של החברה לעמוד בחובותיה מתבטא בתשואות הדו־ספרתיות שבהן נסחרות איגרות החוב שלה. באותו אופן אג"ח של אלביט הדמיה, שהסדר החוב שלה זכה לברכת בית המשפט בראשית השנה, נסחרות בתשואה של אג"ח זבל ומגיעות ל־15%. בנוגע לסקיילקס, עוד מוקדם לסכם כי חמישה חודשים אחרי הסדר החוב הראשון התבשרו הנושים שהחברה נכנסת להסדר נוסף, והפעם מי שמנהל את ההצגה הוא הנושה הגדול ביותר יעקב לוקסמבורג (לוקסי), שקיבל לידיו את מושכות החברה.

יעל אנדורן, צילום: עומר מסינגר יעל אנדורן | צילום: עומר מסינגר יעל אנדורן, צילום: עומר מסינגר

פירוק

פירוק נחשב לנשק יום הדין של הנושים מול בעל השליטה, שמשמעותו היא חשיפת בעל השליטה והנהלת החברה לתביעות ולחקירות. סיטואציה כזו עשויה להוציא את הנושים קירחים מכאן ומכאן: ללא תרומת בעלים להסדר החוב וללא יכולת לממש את נכסי החברה, כפי שקרה למשל בחבס (מרס 2013), שהיתה בשליטת הרצל חבס, ובאמפל (דצמבר 2011), שהיתה בשליטת יוסי מימן. בחבס יקבלו המשקיעים פחות מ־30% על החוב, והמשקיעים באמפל קיבלו עד היום רק 5% מהחוב כלפיהם. מלבד זאת, דיני הפירוק שחלים על חברות הרשומות מעבר לים שונים מאלו המוכרים לנושים בישראל, והדבר מסבך ומייקר את התהליך.

הכול שאלה של עיתוי

ועדת אנדורן מנסה למקד את המלצותיה סביב שאלת עיתוי הכניסה להסדר חוב. הניסיון מלמד כי ככל שהחברה מקדימה להיכנס להליך של הסדר חוב, כך גדלים סיכויי הנושים לקבל בחזרה את השקעתם. עצם פתיחת מו"מ על הסדר חוב מביא את המשקיעים לבחון בזכוכית מגדלת את צעדי החברה, ובאופן זה אולי למנוע ממנה לנקוט פעולות שיפגעו בשווי הנכסים ובנושים, ובעיקר למנוע מהלכים של מכירת חיסול תחת לחץ.

תגיות