משועבדת, משועבדת, משועבדת

כל ילד שמקבל חטיף מועדף או צ'ופר יקר ערך מזדרז להכריז את צמד המילים: "בלי החזרות" או "בלי חרטות" (במלעיל). למה הדבר דומה? לחברה שמגייסת חוב באמצעות הלוואת נון־ריקורס, שבמסגרתה היא משעבדת למלווה רק את הנכס שרכישתו מומנה באמצעות אותה הלוואה. בכך מבטיחה החברה שהחשיפה שלה להלוואה מוגבלת רק לנכס שנרכש, מבלי שלמלווה תהיה זכות חזרה לשאר נכסי החברה. בצורה כזאת, הגישה של המלווה לכל נכס אחר של החברה נחסמת לחלוטין.

נראה שברוסיה כללי המשחק האלו לא תופסים. לחברה־הבת של כלכלית ירושלים, מירלנד, הפועלת ברוסיה, חוב תאגידי של 966 מיליון שקל, שגויס באמצעות הנפקות אג"ח בבורסה בתל אביב. בנוסף היא חשופה גם לחוב הפרויקטלי של החברות־הבנות הפועלות ברוסיה.

הדו"ח השנתי של מירלנד מציין בפירוש: המימון שנלקח לצורך הפרויקטים אינו מסוג נון־ריקורס. הדו"ח גם חושף בעיה שעלולה לצוץ במהלך הסדר החוב של החברה, ולהקשות על המהלכים שתבצע.

שורה של שעבודים

החברות המוחזקות של מירלנד שעבדו את זכויותיהן בפרויקטים לטובת הבטחת הלוואות שקיבלו חברות־בנות כדי לממן את הפרויקטים הספציפיים של החברה. אלא שכאן לא מסתיימים הביטחונות והשעבודים של מירלנד: בדו"ח מצוין במפורש שמירלנד העמידה ערבויות עבור החברות־הבנות שלה לטובת הבנקים המממנים. ערבויות אלה הן בגובה יתרת האשראי שהועמד להן — כ־119 מיליון דולר נכון ל־31 בדצמבר 2013. המשמעות היא שהמלווים לחברות־הבנות יוכלו ללטוש עיניים - ולשלוח ידיים - לנכסים של מירלנד ובהם קופת המזומנים שלה, שהסתכמה בסוף ספטמבר 2014 ב־55.5 מיליון דולר. זאת הודות לגיוס מוצלח של 144 מיליון שקל שהושלם באותו חודש בהנפקת אג"ח מציבור המשקיעים בבורסת תל אביב.

אליעזר פישמן | צילום: אוראל כהן

חשש בחזית הרוסית

עד כה מירלנד לא דיווחה על דרישות כלשהן מצד המערכת הבנקאית ברוסיה, אולם אם ההידרדרות תימשך - לא יהיה מכך מנוס. החברות המוחזקות של מירלנד התחייבו מול תאגידים בנקאיים לעמוד בכמה אמות מידה פיננסיות, לרבות יחס הלוואה לשווי נכסים (LTV) שלא יעלה על 70% ויחס כיסוי חוב שינוע בטווח של 120%-130%. שחיקה נוספת של הרובל תפגע ביחס כיסוי החוב, ותביא לירידה בשווי הנכסים של מירלנד ברוסיה. לפיכך ישנה סכנה כי החברות־הבנות של מירלנד יפרו את אמות המידה הפיננסיות מול הבנקים. בתרחיש כזה הסדר החוב של מירלנד יכלול לא רק את מחזיקי האג"ח אלא גם את הבנק הגדול ביותר ברוסיה, סברבנק.