קרנות הפנסיה: שוק ההון הניב יותר מהאג"ח המיועדות

בתאריך 25 בינואר פרסמנו כאן טור תחת הכותרת "קרנות הפנסיה: האג"ח המיועדות הניבו יותר מההשקעות בשוק ההון". הכותרת הזו אינה נכונה, ולמעשה הפוכה, והיא נובעת מחישוב שגוי שנכלל בטור. אנחנו מודים לקוראים על הפניית תשומת הלב שלנו לטעות ומתנצלים עליה. הנה הטור בנוסח המתוקן שלו.

הנחת המוצא של הרפורמה בקרנות הפנסיה, שבמסגרתה צומצמה רשת הביטחון הממשלתית, היתה שהשקעת הכספים בשוקי ההון תוכל להשיא לציבור תשואה גבוהה יותר, כלומר להגדיל לו את החיסכון. אלא שבדיקת "כלכליסט" מעלה כי בעשור שחלף מאז הנהגת הרפורמה, קרנות הפנסיה הצליחו להשיג תשואה ממוצעת הדומה לזו שהניבו האג"ח המיועדות שהנפיקה הממשלה (רשת הביטחון) ואף פחות ממנה.

בגלל הריבית האפסית התשואות לא צפויות לגדול

 

מערכת פנסיה.נט של האוצר מאפשרת לראות מה היה אחוז התשואה של "ההשקעות החופשיות" בכל קרן פנסיה מאז תחילת שנות האלפיים ועד סוף 2014. כלומר, כמה כסף הצליחו מנהלי ההשקעות להשיג מכספי הפנסיה שהושקעו בשוק ההון ובאפיקים אחרים ולא הובטחו מראש על ידי המדינה.

מבדיקת הנתונים עולה כי מאז 2001 האנשים שמנהלים את הכסף מצליחים להשיג תשואה של כ־9% בממוצע בשנה. אולם אם מורידים מתשואה זו את האינפלציה, בשיעור ממוצע של 2% בשנה, מתברר שהקרן הטובה ביותר השיגה תשואה שנתית ריאלית ממוצעת של כ-6.8%. כלומר, שמדובר בתשואה עודפת של כ-2% לשנה מעל לריבית המובטחת של אגרות החוב של המדינה שניתנות לקרנות הפנסיה. כך שעל פניו היה מוצדק לשלוח את הכסף של החוסכים לשוק ההון.

עם זאת, הבדיקה הזו כוללת את השנים הממש טובות בשוק ההון. מפה ואילך, כל עוד הריבית במשק היא אפסית, התשואה השנתית שיצליחו להשיג האנשים שמנהלים את הכסף תהיה אפילו נמוכה יותר מאשר הריבית המובטחת על ידי המדינה. כלומר, בשנים הקרובות רשת הביטחון הממשלתית תציל את הכסף של החוסכים. את זה אומרים אפילו מנהלי ההשקעות בעצמם, ואפשר כבר לראות את זה בתשואות של קרנות הפנסיה בשנה האחרונה.

כשהריבית בשוק כל כך נמוכה (ולמעשה, אפסית), עלות הסבסוד של הריבית המובטחת לחוסכים בקרנות הפנסיה היא כ-2.5 מיליארד שקל בשנה. מלבד העלות הישירה הזו, שהיתה הרבה יותר גדולה אם רשת הביטחון הזו לא היתה מצטמצמת, אם כספי החוסכים לא היו מוזרמים לשוק ההון, היה לכך מחיר נוסף. המחיר היה שלולא הכסף של החוסכים היה מגיע לשוק ההון, אי אפשר היה להלוות אותו לחברות וגופים פרטיים, כך שהם לא היו יכולים להשתמש בכסף בשביל לבנות מפעלים, להעסיק עובדים, להתפתח, מה שהיה מקשה על היכולת של המשק לצמוח.

המהלך הכביד את הנטל על השכבות החלשות

 

אבל לעניין הזה יש גם צד שני. ראשית, את מה שמשלמי המסים לא שילמו כדי לסבסד את התשואה המובטחת, שילמו מכיסם החוסכים לפנסיה. כמו כן בעוד שתשלומי המס מתחלקים בצורה פרוגרסיבית, כלומר שהעשירים משלמים שיעורי מס גבוהים יותר, דמי הניהול הם רגרסיביים - ועובדים חלשים יותר, משלמים שיעורי דמי ניהול גבוהים יותר.

כמו כן, אף שהכסף נותב לשוק ההון, מכיוון שהשוק הישראלי קטן יחסית, והמשק ריכוזי יחסית, חלקים גדולים מהכסף נחתו בכיסיהם של בעלי ההון הגדולים. העסקים הקטנים וענף ההייטק לא ראו את הכסף הזה, אף שאלה שני מנועי צמיחה משמעותיים במשק. כלומר, הכסף שהלך לשוק ההון לא תרם רק לצמיחה, אלא תרם גם (ואולי בעיקר) לצמיחתם של הטייקונים הגדולים. זה לא אותו הדבר.

בכל מקרה, יהיה מעניין לבחון את העניין הזה מחדש בעוד עשר שנים. ככל שהריבית בשוק תישאר נמוכה, מנהלי הכסף יתקשו להשיג תשואות גבוהות בשוק ההון, והריבית המובטחת של המדינה תהיה עבורם קרש הצלה. אם העשור הקרוב יתאפיין בריבית נמוכה מאוד, ייתכן מאוד שהשורה התחתונה, בסופו של דבר, תתהפך.