מנהל חברה חייב גילוי מלא במו"מ לרכישתה

בעסקה לרכישת חברה יש למוכר כמעט תמיד יתרון ברור על הקונה. המוכר מכיר את היישות שעל שולחן המשא ומתן היטב, ואילו הקונה צריך להפעיל את מיטב יכולתו כדי לקבל תמונת מצב אמינה ומלאה של החברה המדוברת. כשמדובר בחברה ציבורית, החוק מחייב את החברה לפרסם דו"חות כספיים תקופתיים ולדווח למשקיעים על אירועים חריגים במצבה או בגופים המובילים אותה.

לבית המשפט מגיעות בדרך כלל עסקאות מכירה שבהן מרגישים בעלי מניות המיעוט שקופחו, אבל התיק שהונח לפתחה של שופטת המחלקה הכלכלית בבית המשפט המחוזי תל אביב רות רונן, עוסק בעסקה שונה מעט: MBO (Management Buy Out), שבה מנהלי חברה רוכשים את מניותיה מבעלי המניות. בעסקאות כאלה "מתהפכת" סימטריית המידע שתוארה קודם לכן: כשהקונים הם מנהלי החברה – הם המחזיקים ביתרון הזה, ולכן מתעורר חשש שמא ניצלו אותואו אפילו ביצעו מניפולציה כדי לרכוש את החברה במחיר נמוך יותר.

הקונים טענו שהוצגו להם מצגים מטעים

השופטת רונן קבעה שבעסקאות כאלה על המנהל הרוכש חלה חובה של גילוי מלא. לפי רונן, החובה אמורה למזער את "החשש שמנהלי החברה ינצלו את הגישה העודפת שיש להם למידע על החברה ואת יכולתם לנווט את מהלכיה על מנת להפחית משווי המניות של החברה או להציג את החברה כבעלת שווי נמוך מכפי שהוא באמת".

מימין: השופטות רות רונן ודניה קרת־מאיר. למנוע חשש ממניפולציה | צילום: שאול גולן

הסוגיה עלתה בעת משא ומתן לעסקת MBO שהובאה לפני השופטת רונן ב־2012 על ידי קבוצת משקיעים אמריקאים שהשקיעו בחברה הישראלית ניקוי נפט ביולוגי, באמצעות החברה האמריקאית ביו פטרו קלין. בתביעתם טענו המשקיעים שמנהלי החברה הישראלים דוד אמיר (מנכ"ל ודירקטור) ודיוויד זליגמן (סמנכ"ל כספים ודירקטור) הציגו להם מצגים מטעים בנוגע למצבה הכלכלי ולקניינה הרוחני של החברה וגרמו להם לחשוב כי אם לא יעבירו למנהלים מישראל את השליטה בחברה (70% ממניות החברה) תמורת 100 אלף דולר בלבד ולהעמדת הלוואה של כ־100 אלף דולר, תרד כל השקעתם לטמיון. לעומתם טענו מנהלי החברה, באמצעות עורכות הדין חגית בלייברג ונורית היינריך־אשר מגולדפרב זליגמן, כי בצל חשש ממשי לסגירת החברה נוהל מו"מ אינטנסיבי בין כוחות מאוזנים, ובכל מקרה לא הוצגו כל מצגי שווא.

רונן ציינה כי "בפסיקה הישראלית טרם התקיים דיון של ממש בעסקאות MBO". בפסק דין בן 118 עמודים דנה השופטת בשאלת היקף חובת הגילוי המוטלת על מנהלי החברה. "ככל שיש יתרון אינפורמטיבי של המנהלים, כשיש הסתמכות של בעלי המניות על מידע שנמסר להם מהמנהלים, לאור חובת האמון שלהם, ולאור החשש מפני ניצול מידע פנים ומפני מניפולציה - חובת הגילוי שלהם גבוהה מהרגיל", קבעה רונן. "מנהלים במסגרת מו"מ להסכם MBO חייבים בגילוי מלא".

אצלנו זה נקרא השתלטות ממונפת

לגופו של עניין דחתה השופטת רונן את עמדת המשקיעים וקבעה כי לא זו בלבד שהמנהלים לא הטעו אותם, אלא גם שלא הוכח קשר סיבתי בין המצגים שניתנו להם ובין החלטתם לחתום על ההסכם למכירת המניות. ועוד, השופטת לא זיהתה פערי מידע ניכרים בין המנהלים־הקונים למשקיעים־המוכרים, שאותם תיארה כ"אנשי עסקים מיומנים, מנוסים ומתוחכמים מאוד. הניסיון והתחכום שלהם אפשר להם לבחון את המידע ולהתייחס להשלכותיו. הם העלו שאלות רבות, לא קיבלו את הדברים כמובנים מאליהם, וניהלו מו"מ שבו דאגו למקסם את זכויותיהם".

עו"ד חגית בלייברג. לפי המנהלים, הכוחות היו מאוזנים

במשק הישראלי היו בעבר לא מעט עסקאות מסוג זה, ומרביתן נכרכו בהשתלטות ממונפת. למשל ההשתלטות של יעקב בורק ועופר נאמן על אוורגרין, של רוני גת ושלמה רודב על קבוצת ספנות והספקה, או של ורדיזר ואפרים צדקה בשיכון ובינוי. מקרה אחר שהגיע לבית המשפט ואף מוזכר בפסק דינה של רונן נוגע למנהל חברה שרכש את מניותיו של בעל השליטה, ומיד לאחר מכן גרם לחברה לחלק את כל רווחיה כדיבידנד. שופט בית המשפט המחוזי בחיפה גדעון גינת קבע במקרה ההוא שהעסקה אינה כשרה, כי ברכישת השליטה היה המנהל במצב ניגוד עניינים וניצל הזדמנות עסקית של החברה.

טענה דומה הועלתה לפני השופטת דניה קרת־מאיר כשבעלי מניות בבזק התנגדו לחלוקת דיבידנד בסכום שלדעתם היה עלול לערער את חוסנה הפיננסי של החברה ושבעלי השליטה פועלים למעשה בניגוד עניינים. קרת־מאיר אישרה את הדיבידנד שעל הפרק וקבעה שכל חלוקה נוספת תחייב אישור נפרד.

במקרה הנוכחי טענו באי כוח התובעים, עורכי הדין זוהר לנדה ונועה הבדלה, שאמיר קידם את טובתו על פני טובת החברה, קבע לעצמו שכר גבוה והפך לנושה הגדול ביותר שלה ומעשי המנהלים מהווים חוסר תום לב במשא ומתן, תרמית, עשיית עושר ולא במשפט, הפרת חובות אמון ועוד. הם דרשו לבטל את הסכם הרכישה ופיצוי של 2 מיליון דולר.

השופטת רונן דחתה את התביעה כאמור, אך ציינה שנפלו פגמים גם בהתנהלות המנהלים־הנתבעים, ולכן העמידה את ההוצאות, לנוכח התשומות העצומות שהושקעו במשפט, "רק" על 100 אלף שקל.

גילוי מלא

בעת מו"מ לרכישה-מכירה של נכס, חלה על המוכר חובת גילוי מוגברת שכוללת את כל המידע הדרוש לקבלת החלטה, ולא רק המידע שנשאל עליו.