אתר זה עושה שימוש בעוגיות על מנת להבטיח לך את חוויית הגלישה הטובה ביותר.
מעוניינים לרכוש דירה להשקעה? החוקים השתנו צילום: עמי ארליך

מעוניינים לרכוש דירה להשקעה? החוקים השתנו

העליון קבע כי הסכמי הלוואה המוצעים לציבור, כמו למימון פרויקט תמ"א 38, נחשבים לניירות ערך ולכן מחייבים לעמוד בכללים מסוימים. כיצד מתמודדים עם הפסיקה התקדימית?

06.11.2015, 07:40 | זכריה (זכי) רכטשאפן וכרמית קינן

פרויקט תמ"א 38 של "קבוצת קדם" הצליח לגרום לכאוס בשוק ההשקעות הפרטיות בישראל. הקבוצה היא יזמית פרויקטים של תמ"א 38. מאחר שפרויקטים כאלה נתקלים בקשיים של מימון בנקאי, ביקשה החברה להשיג את המימון על ידי הלוואות כספים מהציבור ורצתה לדעת האם מימון כזה מחייב אותה בפרסום תשקיף. בסופו של דבר, בית המשפט העליון קבע כי הסכמי הלוואה המוצעים לציבור נחשבים לניירות ערך ולכן מחייבים תשקיף. 

שינויים מרחקי לכת בתחום הרגולציה של דיני ניירות הערך, אירעו לאורך ההיסטוריה פעמים רבות כתוצאה מאירוע מקרי שיצר תקדים משפטי מכונן. באנגליה בשנת 1285, ברוקרים שהכעיסו את המלך אדוארד הראשון (לפני שזה התפנה למסעות הצלב), גרמו להוצאת צו על ידי המלך לרישוי ברוקרים. צו זה היווה את הרגולציה הראשונה בתחום ניירות הערך. בארה"ב של שנת 1946, מכירת פרדסים הביאה לפסק דין היסטורי בעניין תחולתם של דיני ניירות ערך.

פסיקת בית המשפט העליון בעניין קבוצת קדם, מהווה נקודת ציון משמעותית לאופן שבו הדין הישראלי מתייחס לגיוס השקעות. מושכלת יסוד ידועה (יותר או פחות) לפעילים בשוק ההון בישראל היא, שניתן להציע ולמכור ניירות ערך ללא יותר מ- 35 משקיעים "לא מתוחכמים". בפסק דין קדם, אימץ בית המשפט גישה מרחיבה למונח "נייר ערך", עת קבע שגם הסכם הלוואה הנחתם באופן אישי בין היזם לבין המשקיע, לצורך השקעה בנדל"ן, מהווה "נייר ערך". לא פחות חשוב מכך, בית המשפט פסק, כי במניין 35 המשקיעים להם מוצעים ונמכרים ניירות ערך, יימנו במצטבר ניירות ערך שונים אשר הוצעו ביחס לאותו פרויקט נדל"ני. כך, על אף שבית המשפט ראה בהלוואות השונות לפרויקט תמ"א 38 "סדרות" שונות של ניירות ערך (בעלות מאפיינים כלכליים שונים: ריבית שונה, שימוש שונה בכספי הלוואה וכו'), קבע בית המשפט כי רוכשי ההלוואות השונות ימנו במצטבר לעניין מניין 35 המשקיעים, חרף ההבדל בין תנאי הסדרות השונות.

פרויקט תמ"א בתל אביב (ארכיון), צילום: דוד הכהן פרויקט תמ"א בתל אביב (ארכיון) | צילום: דוד הכהן פרויקט תמ"א בתל אביב (ארכיון), צילום: דוד הכהן

לפסיקת בית המשפט בפרשת קדם צפויה להיות השפעה מכרעת על שוק ההשקעות הפרטיות בישראל, על היקפו, איכותו וזמינותו לקהל המשקיעים. בסביבת ריבית אפסית, מחפשים משקיעים רבים אחר אפיקי השקעה אלטרנטיביים. תחום ההשקעות הפרטיות בכלל ובנדל"ן בפרט, מאופיין במשקיעים רבים מקרב הציבור הרחב, המעוניינים למקסם הכנסה פנויה באפיק השקעה בעל תשואה סבירה, או משקיעים שאינם מעוניינים להשקיע את כספם בשוקי ניירות הערך המסורתיים בהם התנודתיות גבוהה והסיכון מורכב לניתוח, ותחת זאת מעדיפים לרכוש דירה או נדל"ן אחר להשקעה.

הבעיה היא שרבים ממשקיעים אלה, אינם בעלי הידע והיכולת הדרושים לצורך ביצוע עצמאי של רכישה כזו. צמיחתו המהירה של תחום ההשקעות הפרטיות בנדל"ן בשנים האחרונות, היווה מענה לצורך של משקיעים אלה, אשר ראו במיזמי השקעה, אלטרנטיבה ראויה להשקעה בנדל"ן, גם מקום בו למשקיע אין את מלוא הידע והיכולות הדרושים לרכישת נדל"ן באופן עצמאי, ניהולו והשכרתו, הן בארץ והן בחו"ל.

אלא שבמצב הנוכחי, יזמים המבקשים להעמיד בפני הציבור את היכולת לבצע השקעות מסוג זה, מוצאים עצמם מתלבטים בשאלות שלעיתים התשובות לגביהן לוטות בערפל, וזאת בייחוד נוכח השוני במבנה הפעילות והעסקה המייחדות כל יזם ויזם. האם ההשקעה שהם מציעים הינה השקעת נדל"ן או השקעה בנייר ערך? בעידן הפרסום הדיגיטלי, כיצד משווקים את השקעת הנדל"ן ליותר מ-35 אנשים? האם זה אפשרי בכלל? מהי הצעה ואיזה מלל עולה כדי הצעה לציבור? האם במיזם ההשקעה שלהם יכולים להשתתף רק 35 אנשים? אם אסור אפילו להציע את ההשקעה ליותר מ- 35 אנשים, כיצד ניתן להגיע בסופו של יום למצב בו ימצאו אותם 35 משקיעים סופיים שיתקשרו בעסקה?

מדינות מפותחות בעולם המערבי, נתקלו בבעיות דומות בתחום דיני ניירות הערך שנים רבות לפנינו. במהלך השנים, עם השינויים בשווקים, פותחו פתרונות שונים אשר אפשרו את שגשוגה של הכלכלה, ובתוך כך, את תעשיית ההשקעות הפרטיות שצומחת בד בבד עם שווקי ההון הציבוריים. פיתרונות שונים כגון רישום של השקעות פרטיות, הנמכה משמעותית של סף הכשירות של משקיעים שיכולים להשקיע בהם מבלי להיספר במגבלת 35 המשקיעים, יצירת הבחנות משפטיות בין השקעות שיוסדרו על פי דיני החוזים, הנדל"ן והשותפויות, לבין השקעות שיוסדרו על ידי דיני ניירות ערך ועוד, נתנו מענה לדינמיקה המשתנה של השוק.

האתגר שניצב בפני שוק ההשקעות הפרטיות בישראל כיום, מחייב מציאת פתרונות, אשר יתנו מענה למציאות המשתנה של השווקים. פתרונות אלו יצטרכו לשקף את האיזון הרצוי בין אופי הפעילות הדינמי של היזמים בתחום ההשקעות הפרטיות בכלל ובנדל"ן בפרט, לבין הגנה על ציבור המשקיעים בדמות פיקוח והסדרה במודל המתחשב במאפיינים הייחודיים של תחום זה.

הכותבים הינם עורכי דין במחלקת חברות וניירות ערך במשרד הרצוג פוקס נאמן

שיתוף בטוויטר שיתוף בוואטסאפ שיתוף בפייסבוק שיתוף במייל

תגיות