יורו טריפ: האם הסופגניה של דראגי באמת תפיל את היורו?

בעוד שבוע וקצת ישחזר עם ישראל את המסורת המופלא ויחזור להסתער על סופגניות - זכר לפח שמן קטן שהצליח להדליק את המנורה 8 ימים ולהשמין את עמינו עוד 2000 שנה קדימה (Still counting).

רגע לפני, ביום חמישי הבא, ה-3 בדצמבר, נשיא הבנק האירופי המרכזי (ה-ECB), מריו דראגי צפוי לספק סופגנייה פיננסית משלו לאירופה המדשדשת. הסופגניה הזו צפויה לכלול הגדלה של תוכנית ההרחבה הכמותית והורדה נוספת של הריבית על הפיקדונות.

באנו חושך לגרש

מול הודעת דראגי שצפויה להגיע 3 ימים לפני החג היהודי, 3 ימים לאחר סיומו תודיע כנראה יו"ר הבנק המרכזי של ארה"ב על צעד הפוך באופיו, דיאטה אם תרצו: ב-16 בדצמבר, לאחר ישיבה בת יומיים של ועידת השוק החופשי בפד, תודיע היו"ר ככל הנראה על העלאת הריבית מרמתה האפסית, לראשונה מזה 7 שנים.

בכל הנוגע לאירופה, הריבית בגוש היורו עומדת נכון להיום על 0.05%. הריבית על הפקדונות עומדת על מינוס 0.2%. במקביל מנהיג ה-ECB תוכנית רכישות רחבת היקף: בחודש ינואר האחרון הכריז דראגי על השקת הקלה כמותית (QE - Quantitative Easing)- תוכנית רכישות אג"ח ממשלתיות של 60 מיליארד יורו בחודש (69 מיליארד דולר) עד ספטמבר 2016. סכום הרכישות הכולל של התוכנית עומד על 1.26 טריליון דולר, 1.1 טריליון יורו.

לנוכח העובדה שגוש היורו מתקשה בחודשים האחרונים לתפוס תאוצה ולצאת מרמת האינפלציה האפסית, גברו ההערכות בחודשים האחרונים – בין היתר בהתבסס על אמירות של דראגי והנהגת הבנק – כי ה-ECB יחזק את מדיינות התמיכה בשווקים שלו. ואכן, במסיבת העיתונאים לאחר הודעת הריבית של אוקטובר אישר נשיא הבנק האירופי כי היקף תוכנית ההקלה הכמותית הנוכחית ייבחן מחדש בישיבה של דצמבר, ויותר מרמז לכך שהוא צפויה לגדול. "תוכנית הרכישות מתאפיינת בגמישות, במובן שניתן להתאים את היקפיה, מרכיביה ותקופת הפעלתה", אמר דראגי, והוסיף: "אנו מוכנים לפעולה במידה שיידרש, ואנו נכונים לפעול באמצעות שורה שלמה של כלים מוניטריים", אמר אז דראגי.

לפני כ-10 ימים אמר דראגי בכנס בפרנקפורט דברים ברוח דומה: לדבריו, "בישיבת המועצה המנהלת של הבנק בדצמבר נערוך בחינה מדוקדקת של הגורמים המאטים את שובה של האינפלציה לרמה של 2%. אם נגיע למסקנה שיעד יציבות המחירים לטווח הבינוני נמצא בסכנה - נשתמש בכל האמצעים העומדים לרשותנו".

על פי הדלפות שיוצאות מהנהגת הבנק בימים האחרונים, בישיבה של ה-3 בדצמבר יודיע הבנק האירופי על שני צעדי הרחבה מקבילים: הגדלת סכומי הרכישות מן הצד האחד, והעמקת הריבית השלילית על הפיקדונות מ-0.2%- ל-0.3%-.

הפד כאמור, צפוי להודיע שבוע לאחר מכן על העלאת ריבית, כפי הנראה בשיעור מתון, כשהמסר העיקרי שטמון בצעד יהיה התחלה של חזרה לנורמליות: כלכלת ארה"ב עברה את שלב ההתאוששות מהמשבר של 2008 והיא מתחילה בשלבים מתקדמים של החלמה. הפד "נגע" בריבית בפעם האחרונה בהחלטה של דצמבר 2008 – אז הוריד הבנק המרכזי את הריבית מרמה של 1% לרמה של 0.25%-0% - הרמה האפסית שמלווה אותנו כמעט 7 שנים. למעשה, הפעם האחרונה שבה ביצע הפד העלאת ריבית היתה בישיבה של יוני 2006 – אז הוחלט להעלות את הריבית מ-5% ל-5.25%. עברו מאז 9 שנים.

שני הבנקים החשובים ביותר של העולם המערבי - או החשובים בעולם - יוצאים אם כן במגמה מנוגדת, השניים כתמונת מראה. למרות זאת, על אף המדיניות השונה, המטרה של שניהם משותפת: לתרום לשיפור מצבה של הכלכלה שתחת אחריותם, לקרבה לרגע שבו תוכל להותיר מאחור את האפילה של 2008.

לנוכח המגמה ההפוכה של שני הבנקים המרכזיים, ההנחה הרווחת בשוק בכל הקשור לשערי החליפין היא ברורה: היורו צפוי לרדת למטה, הדולר בדרך להתחזקות. תחזית זו מתבססת על התיאוריה הכלכלית ועל ניסיון העבר בכל הקשור למדיניות ריבית: ככל שהריבית גבוהה יותר והמדיניות המוניטארית מצמצמת יותר כך מתחזק ערך המטבע, ולהיפך.

על הציפייה המקובלת בשוק ניתן ללמוד בין היתר מציטוט המובא בבלומברג מפי אסטרטג המאקרו של BMO Global Asset Management, מר סטיבן בל (Steven Bell): "ברור לנו שדראגי ישלוף שפן מהכובע, אנחנו פשוט לא יודעים באיזה שפן מדובר. היורו צפוי להגיב בירידה חזקה מאד". בל מניח שהיורו ירד אל מתחת לדולר 1 במהלך השנה הבאה.

בגולדמן זאקס מציגים תחזית דומה. בהנחה שהבנק האירופי אכן יפעל על פי ציפיית השוק, בגודלמן זאקס מעריכים שהיורו ירד ל-95 סנט תוך 12 חודשים – ואולי אף מוקדם יותר. "היורו החלש צפוי לדחוף את החברות האירופאיות על חשבון אלה האמריקאיות", אומרים בגודלמן זאקס.

גולדמן זאקס ו-BMO לא לבד. במשאל שערך בלומברג לאחר הודעת דראגי האמורה לאחר ישיבת הריבית של ה-ECB של אוקטובר הורידו הנשאלים את תחזיתם ליורו לסוף השנה ב-3 סנט ל-1.07 דולר ליורו, ואת הצפי לרבעון הראשון של 2016 ב-2 סנט ל-1.06 דולר ליורו.

יוונים נקבצו עלי

אז תיאוריה יש וניסיון היסטורי יש והסכמה רווחת יש. אבל לפני שאתם רצים לשים את הכסף שלכם על הדולר, מומלץ לקחת נשימה ולספור עד 10. למה? כי בשוק מט"ח, כמו בשוק מט"ח, מידת הוודאות לגבי העתיד אינה מן המפורסמות. כמה נקודות שצריך לקחת בחשבון לפני שממהרים להסתמך על סקרי אנליסטים בבלומברג.

למי ששכח – אנחנו טובים הרי בזיכרון קצר – לאחר השקת ההרחבה הכמותית באירופה, בינואר האחרון, התחזית הרווחת היתה לירידה של היורו מתחת לסף 1 דולר. היורו אכן החל לאבד גובה בשבועות שלאחר הפעלת התוכנית והגיע ב-16 במרץ לשפל של 1.0458 דולר. אך מאז הוא חזר לטפס והתקרב עד ל-1.15 דולר, וחזר לרדת לאחר הודעת דראגי מאוקטובר עד לסביבת 1.06 דולר.

מהכיוון של היורו בשנה האחרונה עולה כי הוא מאבד גובה מייד לאחר הודעה משמעותית של ה-ECB על הרחבה/הורדת ריבית/הודעת דראגי על כוונתו לפעול והוא חוזר להתאושש במידה כמה חודשים לאחר תפוגת ההשפעה של ההודעה/פעולה. על מנת לנסות להבין למה, כדאי לחזור לפער בין רמות הריבית של הפד ושל הבנק האירופי. בהנחה שהפד אכן יעלה במידה את הריבית בדצמבר, הפער בינה לבין המצב באירופה יישאר עדיין מאד קטן.

המילה "קטן" מתייחסת למידת הוודאות שהוא מייצר עבור שוק המטבעות העולמי. במצב של פער נמוך יותר, לפסיכולוגיה של ההמונים יש משקל גדול בהרבה – וכששני הבנקים פועלים בכיוון הפוך, ההמון ישלח את המטבע האחד למטה ואת האחר למעלה.

ואולם, בניגוד למצב של פער ריביות מהותי – שעל פי רוב מכתיב תנועה עקבית של מטבעות בהתאם לגובה הריבית עליהם – פסיכולוגיית המונים אינה "מחוייבת" לעקביות, לפיכך היא מתקשה להכתיב תנועה של מטבעות לטווח ארוך. גם לנוכח הזיכרון הקצר של ההמון, וגם לנוכח אירועים שמעצבים שינוי בדעת הקהל.

אם נחזור לחנוכה וליוונים, צאצאי האימפריה שלא יכלה עלינו. בהנחה שהמדינה תגלה בשנה הקרובה קצב התאוששות מרשים – וחדשות טובות יגיעו במקביל גם מיתר המדינות של אירופה שנכנסו למשבר בשנים האחרונות - המטבע האירופי עשוי לקבל תמיכה מהמשקיעים ולטפס מחדש מול מקבילו מעבר לים. גם למצב הגיאופוליטי צפויה להיות השפעה על כלכלת אירופה ועל המטבע האירופי, לכאן או לכאן. כך גם לתמונת המצב ביפן ובסין, שתי כלכלות הנמצאות בקשרי מסחר חזקים עם היבשת.

שלא לדבר על כלכלת ארה"ב, במקרה שקצב ההתאוששות במדינה נבלם, והפד מחליט במהלך הרבעון הראשון או השני של 2016 להקפיא כל מהלך נוסף של העלאת ריבית - בסיטואציה כזו היורו צפוי להגיב בהתחזקות מחודשת, מן הסתם בשיעור משמעותי.

השורה התחתונה היא פשוטה. בפער ריביות נמוך – גם לאחר המהלכים הצפויים של דצמבר - ראוי להיזהר מתחזיות של כלכלנים, אנליסטים או אסטרטגים על עתידו של המטבע. יכול להיות שהוא אכן יעמוד בציפיות ויאבד גובה, אבל בהחלט ייתכן שלא. דשדוש במקום אגב, גם הוא אופציה.

אחד הספקנים הבודדים שניתן למצוא כיום לגבי עתידו של היורו הוא דיוויד בלום (David Bloom), ראש מחלקת מחקר מטבעות בHSBC - . בלום טוען מזה חודשים שיש גבול להשפעת הבנק האירופי על היורו. לפני יומיים כתב בלום שוב, שהבנק לא יצליח להוריד את המטבע מעבר לרמתו הנוכחית. "הם כבר התחייבו להוריד שוב את הריבית ולהגדיל את ההרכבה הכמותית. איך אפשר להשפיע מעבר למצב הקיים שכבר מתמחר את ההבטחות הללו? השער הנוכחי כבר אפוי בתוך העוגה". על פי התחזית של בלום, היורו יעלה עד לסוף השנה ל-1.10 דולר - ועד לסוף 2016 יעמוד שערו על 1.20 דולר.

 אז דראגי אופה עוגה וילן אופה עוגה משלה (או סופגנייה). על שאלת המפתח - עד כמה תתפח האחת ועד כמה תתפח האחרת - אין תשובה וודאית.